平安首(shǒu)经团队：钟正生/张璐(lù)/常艺(yì)馨

　　核心观点(diǎn)

　　新(xīn)增社(shè)融表(biǎo)现乏力。继一季度(dù)“天量”投放后，2023年4月社融增长明显(xiǎn)降温，比去年4月(yuè)疫情冲(chōng)击期间创(chuàng)下的低点(diǎn)仅多增2873亿元，“稳信用(yòng)”压力(lì)有(yǒu)所显现(xiàn)。社融骤降(jiàng)的主要拖累在于人民币信(xìn)贷增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以(yǐ)来历史同(tóng)期的次低(dī)点(diǎn)（仅略(lüè)高(gāo)于2022年同(tóng)期(qī)）。表外融资和直接融资基本(běn)延续(xù)了一季度的(de)格(gé)局(jú)。1）委托贷款(kuǎn)和信(xìn)托(tuō)贷款小幅正增长(zhǎng)；未(wèi)贴现银(yín)行承兑汇(huì)票较去年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有所(suǒ)下降，主因债券到期规模较大。3）政(zhèng)府债融(róng)资规模(mó)同比多增(zēng)，但(dàn)需警惕其“后劲(jìn)”。2023年提前批的剩余发行额度不及万亿(yì)，截(jié)至5月上(shàng)旬尚未下发剩余批次的地(dì)方(fāng)债额(é)度(dù)，期间空档可能拖累(lèi)政府债融(róng)资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱于历史(shǐ)同期均值。各分项从强到(dào)弱(ruò)排序，企业中长期贷款>；企业短期贷款>；居民短期(qī)贷(dài)款>；居民(mín)中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)。新增(zēng)人民币(bì)贷款的(de)最(zuì)大问(wèn)题仍然在(zài)于居民(mín)中长期贷款(kuǎn)，房地(dì)产销(xiāo)售不振使其增(zēng)量不足，居(jū)民预期偏(piān)弱、提前(qián)偿还存(cún)量房贷又雪(xuě)上(shàng)加霜。但基(jī)于4月这个信(xìn)贷投放传统淡季的(de)数据，尚(shàng)不(bù)能(néng)得(dé)出企(qǐ)业信贷需求不足的结论。一方面，企(qǐ)业(yè)中(zhōng)长期贷款(kuǎn)在一(yī)季度大幅(fú)高增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍能(néng)有(yǒu)效发力(lì)；另一方面(miàn)，表内票据维持低增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月(yuè)表内票据(jù)高增(zēng)长形成对比），也(yě)意味着目前企业贷款需求或许尚可。此外，4月初(chū)以(yǐ)来存款利率市场(chǎng)化改革较快(kuài)推进，这(zhè)有助(zhù)于(yú)缓(huǎn)解银行面临的净(jìng)息(xī)差压力(lì)，增强(qiáng)其支(zhī)持实体(tǐ)经济(jì)的可持续(xù)性，能够为企业贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应量(liàng)和存款数据看：1）M1同比(bǐ)小(xiǎo)幅回(huí)升。每年(nián)前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比(bǐ)走势(shì)影响较(jiào)大，或是驱动其变化的主因。在贷(dài)款扩张的同时，企(qǐ)业存款也有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月居民资(zī)产(chǎn)再(zài)配置，银行理财规模(mó)重回扩张，对(duì)M2形成拖累。考虑到去年4月(yuè)M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数变化也有较(jiào)强影响(xiǎng)。3）居民存款(kuǎn)同比少增。考虑(lǜ)到4月多家(jiā)中小银行下调挂(guà)牌(pái)存款利率(lǜ)、银行理财市场火热、居民提前偿(cháng)还房贷规模较高，其驱动因素更(gèng)多是家庭(tíng)资产的再配置，流(liú)向消(xiāo)费规模可(kě)能较为有(yǒu)限。4）4月财政存款同(tóng)比大幅多增，但结合(hé)基建相关(guān)高频(pín)开工率(lǜ)和重大(dà)项(xiàng)目开工金额数据看，财政(zhèng)对实体经济支持力(lì)度(dù)可能(néng)有所减弱(ruò)。从(cóng)4月金融(róng)数据看，房地产恢复(fù)仍然(rán)缓慢，此时若财政基建支持力度不稳，可(kě)能导致中国经(jīng)济(jì)环比增长动能(néng)较(jiào)快衰减。

　　目前社(shè)融增速(sù)回(huí)升幅度较小，但与名义GDP增速(sù)对比(bǐ)看，货币(bì)政策对实体经济的支(zhī)持还(hái)是比较(jiào)有力的。即便按2023年(nián)中国名义(yì)GDP增(zēng)速7％-8％的(de)情形（假设(shè)全年录(lù)得6％左右的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应(yīng)足(zú)够与之匹配。我们认为，后续(xù)需通过财(cái)政加(jiā)力、促(cù)进(jìn)房地产(chǎn)修复(fù)、促进(jìn)家庭超额储蓄动用(yòng)等方式扩大(dà)总需求，夯实经济回(huí)升势(shì)头。

　　一

　　新增社融(róng)表现乏力

　　新增社(shè)融表现乏(fá)力(lì)。2023年4月新增(zēng)社会(huì)融资规模为1.22万(wàn)亿元(yuán)，同(tóng)比多(duō)增(zēng)2873亿(yì)元；社融(róng)存量同比增速持(chí)平于上月(yuè)的10％。考虑到去年同(tóng)期疫情(qíng)多点散(sàn)发(fā)、社融一(yī)度触“冰(bīng)”的(de)低基(jī)数效应，以及今(jīn)年(nián)一季(jì)度“开门红”期间社融月均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信(xìn)用”压力有所(suǒ)显现(xiàn)。从分项看(kàn)：

　　一方面，人民币信贷增(zēng)势(shì)放缓，是4月社(shè)融骤降(jiàng)的主要拖累(lèi)。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来历史(shǐ)同期的次低点（仅较(jiào)2022年(nián)同期高815亿元(yuán)）。不过，得益于出(chū)口边际回暖、人民币汇率相对稳(wěn)定，4月外币贷(dài)款同比有(yǒu)所少减。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直接融资基本(běn)延续了一季(jì)度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同(tóng)比缩(suō)量，继续小幅(fú)拖累(lèi)新增社(shè)融。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股(gǔ)票融(róng)资分别同比少增809亿元、173亿元。今年春节(jié)后(hòu)，企业贷款发行(xíng)规(guī)模持续(xù)高于去年同期(qī)，但到期偿还也迎来高峰，对净融资构(gòu)成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年10月推(tuī)凝神静气的意思，凝神静气的意思解释出(chū)的500亿(yì)元(yuán)民营(yíng)企业债(zhài)券融资支持工具（第二(èr)期(qī)）尚(shàng)未开始投放使用，相关政(zhèng)策支持还有待落(luò)地。

• 　　二则，政府债融资规(guī)模(mó)同比多(duō)增，但需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个(gè)月，财(cái)政继续前置发力，政府(fǔ)债融资规模较去年(nián)同(tóng)期累计多增3114亿元(yuán)。以财政预(yù)算数据看，2023年(nián)政(zhèng)府(fǔ)债融资的总体规模与去(qù)年相当。但不同之处在于，2022年在(zài)3月底就(jiù)已经下达剩余(yú)批次的新增(zēng)地(dì)方债(zhài)额度，而2023年截至5月上旬仍未下发剩余(yú)批次的地方债额度(dù)，且(qiě)提(tí)前批的剩余(yú)发(fā)行(xíng)额(é)度不及万亿。如(rú)果近(jìn)期下达地方债额度，按照往年节奏，经(jīng)过地方政府项目(mù)额度分配、预算调整程(chéng)序，剩余批次地方债可能至(zhì)6月中下旬才(cái)能发出，期间的“空档”可能(néng)会(huì)拖累政府债融(róng)资表现。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对社融构成小幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信托(tuō)贷款(kuǎn)单月小(xiǎo)幅新增(zēng)，相比去年同(tóng)期分(fēn)别多增(zēng)85亿(yì)元、少减734亿元(yuán)。在表内票据贴(tiē)现(xiàn)减少(shǎo)的(de)情况下，未(wèi)贴现(xiàn)银行承兑汇票较(jiào)去年(nián)同(tóng)期降(jiàng)幅收(shōu)窄，同比少减1210亿(yì)元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷款(kuǎn)拖累在居(jū)民端

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元，比去(qù)年同期低点仅略有多增(zēng)，相比18年-21年同(tóng)期均值少增6237亿(yì)元。各(gè)分项从强到弱排序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居民短(duǎn)期(qī)贷款 >； 居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居民中长期贷(dài)款单月净偿还(hái)规模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年同期均值多(duō)减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比少减，但较18年-21年同期均值多减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同(tóng)比多增，但略低于18年-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业中长期贷款延(yán)续前期亮眼表现，同比(bǐ)大幅(fú)多(duō)增(zēng)4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的(de)最大(dà)问题仍然在于(yú)居民中长期(qī)贷款，房地产(chǎn)销售低迷使其增量(liàng)不足，居(jū)民预(yù)期(qī)偏(piān)弱、提(tí)前偿还(hái)存量房贷又雪上加霜。基于4月(yuè)这个信贷投(tóu)放传统(tǒng)淡季的数(shù)据，尚不能(néng)得出企业信贷需(xū)求不足(zú)的结论。

• 　　一(yī)方(fāng)面，企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn)在(zài)一季度(dù)大幅高增后，4月又创历(lì)史同期新高，仍然(rán)能够有效发力。

• 　　另一(yī)方面(miàn)，表内票(piào)据(jù)维(wéi)持(chí)低增长（与去年1-5月表内票据高(gāo)增长形成对比），也意(yì)味着目前企(qǐ)业贷款需求(qiú)或许尚(shàn凝神静气的意思，凝神静气的意思解释g)可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存(cún)款利率市场化(huà)改革较(jiào)快推进，这有助于缓解银行面临的净息差压力，增强其支(zhī)持实体经济的可持续性，能够为企业(yè)贷(dài)款(kuǎn)利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资产再配置(zhì)

　　M1同(tóng)比小幅(fú)回升。一方面，从历(lì)史(shǐ)规(guī)律看，每年前4个月翘(qiào)尾因(yīn)素对M1同比走势的影响较大，这可(kě)能(néng)是(shì)驱(qū)动(dòng)其变化的主要原因(yīn)。另一方面，在(zài)企业(yè)贷(dài)款扩张(zhāng)的同时，企(qǐ)业(yè)存款(kuǎn)也有边际改善(shàn)，4月新增规(guī)模(mó)约1408亿元(yuán)，而21年、22年4月企业存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有所回(huí)落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另一方面，居民(mín)资(zī)产再配置，银(yín)行理财规(guī)模重回扩张(zhāng)，对M2也形成(chéng)拖累(lèi)。此外(wài)，考虑(lǜ)到去(qù)年4月M2同比(bǐ)增速较3月抬(tái)升0.8个百分点，基数的变(biàn)化也(yě)有较强影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年3月(yuè)以来的首次同(tóng)比少增，其驱动因(yīn)素(sù)更多是家庭资产的(de)再配置，流向(xiàng)消费的规模可(kě)能较为(wèi)有限。4月(yuè)以来多家中小银行下(xià)调(diào)挂牌存(cún)款利率（据(jù)融360监测数(shù)据，4月份农(nóng)商行(xíng)1年、2年、3年、5年期(qī)存款(kuǎn)平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财市场需求火热，居民(mín)提(tí)前偿(cháng)还房贷规模(mó)较(jiào)高（4月(yuè)居(jū)民中长(zhǎng)期贷款净(jìng)偿还规模(mó)达历史新高(gāo)）。

　　值得(dé)警(jǐng)惕的(de)是，4月财政存款同比(bǐ)大幅多增4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退税(shuì)推进存在一定(dìng)影响。但结合其他指(zhǐ)标看，财政对实体经济的支持力度可能有所(suǒ)减弱(ruò)，基建(jiàn)投资相关的(de)高频指(zhǐ)标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全(quán)国高炉开(kāi)工率、电炉开(kāi)工率(lǜ)、独立焦化厂焦炉(lú)生(shēng)产率(lǜ)、水泥磨机运转率、石油沥(lì)青(qīng)开(kāi)工(gōng)率(lǜ)等指标(biāo)环比走弱(ruò)），重大项目开工金额同(tóng)环比较快下滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月全国各地重(zhòng)大项目开工(gōng)总(zǒng)投资(zī)额约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去年同期(qī)的(de)半数(shù)）。从(cóng)4月金融数据看，房(fáng)地产恢复仍然缓慢，此时如(rú)果财(cái)政基建支持(chí)力度(dù)不(bù)稳(wěn)，可能导致中国经济的环比增长动能较快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 凝神静气的意思，凝神静气的意思解释