平安首经团队(duì):钟正生/范城恺
核(hé)心观点
4月美国(guó)通胀如期回落(luò)。2023年4月美国CPI和核心CPI同比增速如期(qī)回落。其中(zhōng),住房租金、二手(shǒu)车、汽油等分项环比上涨(zhǎng)较(jiào)快,食品、医疗保健等价格平稳。从CPI同(tóng)比(bǐ)拉动看,4月(yuè)住房(fáng)租(zū)金拉动较3月小幅回落0.1个(gè)百(bǎi)分点至2.8%,能(néng)源分项连续第(dì)二个月拖累0.4个百分(fēn)点(diǎn),二手车和卡车分项的拖累则(zé)缩窄0.1个百分点至0.2%。4月(yuè)通胀数据公(gōng)布后,市场对政(zhèng)策(cè)利率预期小幅(fú)下修(xiū),CME利率(lǜ)期货市场(chǎng)预计6月不加息概率(lǜ)升(shēng)至(zhì)90%以上,且进一步押注下半年(nián)降(jiàng)息3次(75BP)。
1-4月美(měi)国(guó)通(tōng)胀(zhàng)回落放(fàng)缓(huǎn)。2023年1-4月,美国(guó)通胀回落速度(dù)比2022下半年(nián)更慢。2023年1-4月CPI平均环比增速为0.35%,高于(yú)2022下半年平均环比增速的0.23%。原因在于(yú),能源价格回(huí)落对CPI的拖累显著(zhù)下降,以及二手车价格止跌回(huí)升。这说明,供给(gěi)改(gǎi)善带(dài)来的利(lì)好正在耗尽,而需求(qiú)驱动的(de)通胀仍然顽(wán)固。我们(men)理解,美(měi)国核心通(tōng)胀的韧(rèn)性与居民消费的韧性相匹配。一季度美国机(jī)动车和(hé)零部件(jiàn)等消费明显增长,与美(měi)国(guó)CPI二手车和卡车价格(gé)分项的反弹相匹(pǐ)配。
下(xià)半年美国通胀(zhàng)反(fǎn)弹风险值(zhí)得关注。今年二季度,由于基数原因美国CPI同比增速呈(chéng)快速回(huí)落走(zǒu)势,市场(chǎng)很容易对(duì)美国通胀回落持乐观看(kàn)法,并忽视通胀环(huán)比走(zǒu)势的韧性。但三季(jì)度以(yǐ)后(hòu),基数效应利(lì)好不再,在(zài)基准情(qíng)形下,美国标题通胀率很可能企稳。我们进一(yī)步提(tí)示下半年美国(guó)通胀超预期上行的(de)可能性:第一,汽车价格可能超预(yù)期(qī)上行。一(yī)季度美国汽车消费回升(shēng),可能夯实(shí)汽(qì)车制造商(shāng)的(de)财务状(zhuàng)况,并限制(zhì)其继续(xù)降价的空间。此外(wài),美国汽车(chē)制造商存货(huò)量同比增速快速下(xià)降。第二,房租(zū)回落可能再度滞后。目(mù)前市场(chǎng)预期下半年美国住(zhù)房租(zū)金回落。然而,历史上美国(guó)房价与租金的相关性并不稳定。考虑到当(dāng)前美(měi)国房屋空置率更处于(yú)历史最低水平,住房供给(gěi)的(de)紧张也可能阻碍住房租金回落(luò)的斜率。第三,能源(yuán)价格(gé)可(kě)能受供给扰动而(ér)超(chāo)预期反(fǎn)弹(dàn)。全球能源(yuán)需求维(wéi)持强劲;欧佩克(kè)+频繁出手呵护油价,未来(lái)也(yě)不排除采取(qǔ)新(xīn)的行动;欧洲能源风险或在下一轮冬季回升(shēng)。
如(rú)果下半年美(měi)国通(tōng)胀较为顽固,美联储或(huò)将(jiāng)较难降息。如果当前(qián)浓厚(hòu)的降息预(yù)期被逐渐修正削弱,市场可能需(xū)要重(zhòng)估美(měi)联(lián)储长(zhǎng)时(shí)间保持高利率(lǜ)对经济的负面影响,继而(ér)可能(néng)进一步计入(rù)中期经济衰退风险。相(xiāng)应地,美股调整压(yā)力仍未消散,因盈利预期仍有下修空(kōng)间;在(zài)通(tōng)胀和(hé)货(huò)币紧缩预期上(shàng)修时(shí)期,美债利率和美元指数可能阶段企(qǐ)稳,黄金价格可能阶(jiē)段回调。
风险(xiǎn)提(tí)示:美国金(jīn)融风(fēng)险超预期上87的所有因数有哪些数,87的所有因数有哪些(shàng)升,美国经济超预(yù)期下(xià)行(xíng),美联储降(jiàng)息超预期提前等。
2023年4月(yuè)美(měi)国CPI和核心CPI同比(bǐ)增速如期(qī)回落(luò),市(shì)场进一步押(yā)注美(měi)联储6月(yuè)不加息、下半(bàn)年降(jiàng)息(xī)。但值得注意的是,2023年以来(lái),美(měi)国通(tōng)胀回落(luò)速度比2022下半(bàn)年更慢,供给改善带(dài)来的利好正在耗尽,而需求驱动(dòng)的通胀(zhàng)仍然(rán)顽(wán)固。我们认(rèn)为,美国通(tōng)胀(zhàng)风(fēng)险或在下半年,当基数效应利好不再(zài),美国(guó)标题通胀率可能企稳,且不排(pái)除超预期(qī)反弹。具体地,下半年(nián)汽(qì)车(chē)价格(gé)回升(shēng)、住房租金回落滞(zhì)后、以及能(néng)源价格反(fǎn)弹的风险均值得关注。若(ruò)下半年美国通(tōng)胀较(jiào)为顽固,美联(lián)储将较难降息,美(měi)国中期经济衰退风险将(jiāng)进(jìn)一步上升(shēng)。
01
4月美国通胀如期(qī)回落(luò)
2023年(nián)4月美国CPI同比低于(yú)前值和预期,核心CPI同比持(chí)平于(yú)预期、低于前值(zhí)。美国劳工部(bù)(BLS)5月10日公布数据(jù)显(xiǎn)示,美国4月CPI同比4.9%,略低于(yú)预期和前值5%,已连(lián)续10个月下(xià)滑;4月CPI环比0.4%,持平于预(yù)期、高于前值0.1%。4月核心CPI同(tóng)比5.5%,持平(píng)预期,略低(dī)于前值5.6%,下行斜率(lǜ)较缓显(xiǎn)示通胀粘(zhān)性;4月核心CPI环比0.4%,持平于预期和前值(zhí)。
结构上,住房租金(jīn)、二(èr)手车、汽油等分项环比上涨较快,食(shí)品、医疗保(bǎo)健等价格平稳。首先(xiān),CPI食品分项连续2个(gè)月环比零增长,家庭食品价格下跌与外出食品价(jià)格上涨相互抵(dǐ)消。其次(cì),CPI能(néng)源分项环比上(shàng)涨(zhǎng)0.6%,显著高(gāo)于前值-3.5%。其中,能(néng)源(yuán)服务环比-1.7%,高(gāo)于前值-2.3%;能源商品环(huán)比2.7%,高于前值-4.6%,能(néng)源(yuán)商品中,汽油受OPEC减产和旅(lǚ)游(yóu)旺季(jì)的(de)影响,环比3%,高于前值(zhí)-4.6%。此(cǐ)外(wài),核心商品(pǐn)价格环比0.6%,高于前值0.2%,是自2022年(nián)中期以来最大涨幅,其中二手车和卡车环(huán)比4.4%,高于前值-0.9%;核(hé)心服务环比0.4%,持平前值,其中住房租金环比(bǐ)0.5%,低(dī)于前值(zhí)0.6%。
从CPI同比拉动(dòng)看,4月住(zhù)房租金拉(lā)动较3月小幅回落0.1个百分点至2.8%,食品(pǐn)拉动(dòng)回落0.2个(gè)百(bǎi)分点至1.0%,交通运输服务拉(lā)动回落0.2个百分点至0.6%,能源分(fēn)项连(lián)续第二个(gè)月(yuè)拖累(lèi)0.4个百分(fēn)点,二手(shǒu)车和卡(kǎ)车分项的(de)拖累则缩窄0.1个百(bǎi)分点至0.2%;除上述分项(xiàng)的“其(qí)他”项目(mù)拉动0.9%。
4月通胀数据公布后,市(shì)场(chǎng)对政策(cè)利(lì)率预期小幅下(xià)修,美股纳(nà)指和标普500收涨,美债利率和美元(yuán)指数小幅(fú)下跌。5月(yuè)10日(rì),CME FedWatch显示6月美联储停(tíng)止加息(xī)的概率,由前一(yī)天的78.8%上涨(zhǎng)至91.5%;12月议息会议的加(jiā)权平(píng)均利(lì)率预期为(wèi)由前一天的(de)4.36%降低至4.26%,即市场进一(yī)步(bù)押注(zhù)下半年降息3次(75BP)左右。当日,美(měi)股道(dào)琼(qióng)斯指数微跌0.09%,标普500指数和纳斯达克指数分别上涨0.45%和1.04%;美债收益率全(quán)线下跌(diē),10年(nián)美债(zhài)收益(yì)率下跌10BP至3.43%,2年美(měi)债收益率下跌11BP至3.90%;美元指数下跌0.21%至101.4;伦敦黄(huáng)金(jīn)现货下跌0.23%至2029美元/盎(àng)司。
02
1-4月美国通胀回落放(fàng)缓(huǎn)
2023年(nián)1-4月(yuè),美国通胀(zhàng)回落(luò)速度比2022下(xià)半(bàn)年更慢,供给改善带来(lái)的利好正在耗尽,而需(xū)求(qiú)驱(qū)动的通胀仍然顽固。我们测算(suàn),2023年(nián)1-4月美(měi)国CPI平(píng)均环比增(zēng)速为0.35%,高于(yú)2022下半年平均环比增速(sù)的0.23%;核心(xīn)CPI平均环比保持在0.42-0.43%的高位。CPI环比走势上(shàng)扬(yáng)的原因在(zài)于,核心通胀(zhàng)仍然维持高位,而能源价格回落对CPI的拖累显著下降:2022下半年国际能源价格高(gāo)位回落,美国CPI能(néng)源分(fēn)项平(píng)均环比下降2.2%,但2023年以来能源价格基(jī)本企稳,能源(yuán)分项平(píng)均环比仅下降0.4%。核心通胀方面,最(zuì)重要(yào)的(de)住(zhù)房租金环比增速维(wéi)持高位,而二手(shǒu)车价格(gé)止跌回(huí)升(shēng),并抵消(xiāo)了医疗保健价(jià)格(gé)回(huí)落的利(lì)好(hǎo)。我们在此前报(bào)告中已提示,在美国(guó)通胀(zhàng)结构中,供给因素改善(shàn)效果(guǒ)边(biān)际(jì)减弱,而需求(qiú)因(yīn)素没有明显降温,使得通胀回落的幅度存疑(yí)(参考报告《美国(guó)通胀压力(lì)反复》等)。
需要指出的(de)是(shì),美国核(hé)心通胀的韧性与(yǔ)居民消费的韧性相(xiāng)匹(pǐ)配。2023年一季(jì)度(dù),美国(guó)个人消(xiāo)费支出环比大幅增(zēng)长3.7%(折年率(lǜ)),对一季度美国GDP环(huán)比折年率的贡献(xiàn)高达2.5个百(bǎi)分点。结构上,服务消费维持强劲(jìn),而耐用品消(xiāo)费明显(xiǎn)回升,尤其机动(dòng)车(chē)和零部件等消费明显(xiǎn)增(zēng)长,与美(měi)国(guó)CPI二手车和卡车分项的反弹相匹配。美国居民(mín)消费的韧(rèn)性,不仅得益于尚未耗尽的超额储蓄、薪资增长和家庭(tíng)资(zī)产(chǎn)负债表健(jiàn)康等,也可能来(lái)自居民收入和(hé)财富分(fēn)配的改善、财产(chǎn)性(xìng)利息收入的(de)上升(shēng)、实际收(shōu)入上升(shēng)和消费(fèi)预期改善等多方(fāng)因素加(jiā)持(chí)(参(cān)考报告(gào)《对美国(guó)消费韧性的(de)三点思考——兼评美(měi)国一季度GDP数据》)。
03
下半(bàn)年(nián)美(měi)国通胀反弹风险值得关注
今(jīn)年下半(bàn)年,美国通胀(zhàng)超预期(qī)上行的风险值得关注(zhù)。综(zōng)合考虑(lǜ)美国经济下(xià)行(xíng)与通胀黏性,我们的基准假设是(shì),2023年内(nèi)美(měi)国CPI环比(bǐ)增速平均(jūn)或(huò)在(zài)0.3%左右,介于2023年1-4月均(jūn)值(0.35%)和2022年下半年(0.23%)之间(jiān),但仍高于2015-2019年(nián)平均水平(0.15%);偏(piān)弱假(jiǎ)设为0.2%,即考(kǎo)虑美国(guó)需求走弱的影响更(gèng)大;偏(piān)强假(jiǎ)设为0.4%,即考(kǎo)虑美国(guó)通胀黏性更(gèng)强或发生(shēng)新的(de)供给冲击等(děng)。假设年内美(měi)国CPI季调环比0.2/0.3/0.4%,则2023年6月美国CPI季调同比或分别达到3.2/3.4/3.6%,12月(yuè)或分(fēn)别达到2.9/3.8/4.6%。这意味(wèi)着(zhe),在二季度,由于基数(shù)原因,美国(guó)CPI同比增速(sù)呈快速回落走势,即便5月和6月CPI环比保持在0.4%高位,CPI同比增速也可能回落(luò)至3.5%左(zuǒ)右。在此期间,市场很容易对(duì)通胀回落(luò)持乐观看法(fǎ),并忽视美(měi)国通胀环比走势的韧性。但三季(jì)度以(yǐ)后(hòu),基(jī)数效应利(lì)好不再(zài),在基准情(qíng)形(xíng)下,美(měi)国标题通胀率很可能(néng)企稳。
在(zài)此基础上,我们进一(yī)步提示下半年美(měi)国通胀超预期上行的(de)可(kě)能性。
第一,汽车(chē)价格可能超(chāo)预(yù)期(qī)上行(xíng)。受2021年初财政刺激(jī)利好,美(měi)国汽车等耐(nài)用品(pǐn)消(xiāo)费一度爆发式增长,但自2021年下半年以来逐渐冷却(què)。然(rán)而,目前有迹象表明,美(měi)国汽车消费需求并未完(wán)全“透(tòu)支”。2023年以来(lái),随(suí)着(zhe)国(guó)际供应(yīng)链继续修复,加上多数(shù)电(diàn)动汽车企业打响“价格战”,美(měi)国汽车消费企(qǐ)稳回(huí)升。2023年一季度,美国机(jī)动车和零部件消费同比增长(zhǎng)4.4%,在连(lián)续(xù)六个季度(dù)负增(zēng)长后(hòu)实现正增长。更高频的数据也(yě)印证了美国汽车消(xiāo)费(fèi)回升的趋势,2023年1-3月美国国内汽车销量同(tóng)比增(zēng)速(sù)分(fēn)别(bié)达(dá)5.8%、7.5%和9.2%,连续三个月(yuè)加快增长。汽车销售回暖会夯实(shí)汽车制造商的(de)财务状况,也会限制其继续降价(jià)的空间。此外,美国商务部数据显示,截至2023年3月,汽车(chē)制(zhì)造商(shāng)存货量同比(bǐ)增速(sù)下降至1.5%,这一数字在2018-19年维持在10%左右,暗示未来汽车供给压力(lì)可能上(shàng)升。因此在下(xià)半年(nián),美国汽车(chē)销售数量(liàng)和价格均可(kě)能超(chāo)预期上扬。
第二,房租回落可能再度滞后(hòu)。历史数据(jù)显(xiǎn87的所有因数有哪些数,87的所有因数有哪些)示(shì),美(měi)国房价(jià)(OFHEO单独购房价(jià)格指(zhǐ)数(shù))同比领先(xiān)CPI住房(fáng)租金同比9个月至2年不等。本轮(lún)美国房价同比(bǐ)增速于2022年中(zhōng)左右触顶回落(luò),继而市场期待2023年(nián)下半(bàn)年美国住房(fáng)租金同比增速放缓(huǎn)。但是,房价与(yǔ)租金(jīn)的相关性并不稳定。此外,考虑(lǜ)到当(dāng)前美国房屋空(kōng)置率更处于历史最低水平,住房(fáng)供给紧张也可能阻(zǔ)碍(ài)住房租金回落的(de)斜(xié)率(lǜ)。如(rú)果CPI住房租金环比(bǐ)增速仍(réng)持续保持0.5%以上(shàng),那么美(měi)国CPI环比(bǐ)很难下降至0.3%以(yǐ)下(xià),CPI同(tóng)比便有反弹风险。
第(dì)三,能源价格可能受供给扰动而超预期反弹。首先(xiān),尽(jǐn)管(guǎn)美欧经济(jì)前景蒙(méng)尘,但(dàn)全(quán)球能源需求维持强(qiáng)劲。国(guó)际能源署(shǔ)(IEA)4月中(zhōng)旬发布月报显示,其预计(jì)2023年全球(qiú)石油需求(qiú)将增加200万桶(tǒng)/日,主(zhǔ)要(yào)得益于(yú)中国需(xū)求(qiú)复苏(s87的所有因数有哪些数,87的所有因数有哪些ū)。其次,欧佩克+频繁出手(shǒu)呵护油价,未来也不排除采(cǎi)取(qǔ)新(xīn)的行(xíng)动。2022年下半年(nián)以来,欧(ōu)佩克+更(gèng)频繁地(dì)调整(zhěng)产量,以干预市场、呵护油价。今(jīn)年4月初,欧佩克+意外宣布减产,提振了因(yīn)美欧(ōu)银行危机而下挫的国际油价。但好景不(bù)长,4月下旬以来美国地区银(yín)行危机再起,油价回调。据IMF数据,2023年沙特财政盈亏平衡油价为(wèi)80.9美元/桶。往后看(kàn),不排除欧(ōu)佩克+进一(yī)步减产呵护油价。最后(hòu),欧洲能源风险或在下一轮冬(dōng)季回升(shēng)。展望下半年,欧洲能源(yuán)形势仍有不确(què)定性。据IEA 2022年12月报(bào)告(gào),2023年欧盟天然气供需缺口仍有270亿立方(fāng)米。OPEC 2022年11月预测(cè),若LNG进口不足(zú)或遭遇“冷冬(dōng)”,欧洲(zhōu)天然气储备(bèi)可能处(chù)于警戒(jiè)线水(shuǐ)平(píng)之下。一旦欧洲能源风险再(zài)起,原(yuán)油、天然气(qì)等国(guó)际(jì)能源品价格可能反弹。
若(ruò)下半年美国通胀较为顽固,美(měi)联储或将较难降息。如果年末美(měi)国(guó)CPI同(tóng)比增速维(wéi)持(chí)在(zài)3.8%以上,对(duì)应PCE同(tóng)比将维持3%以上,基本符合美联储(chǔ)2022年12月的预测水平(píng),当时(shí)2023年PCE预期(qī)中值(zhí)为3.1%、核心PCE预期中值为3.5%,鲍威(wēi)尔讲话时较为明确(què)地表示(shì)2023年可能(néng)不会降(jiàng)息。由此推断,若(ruò)当PCE同比(bǐ)维(wéi)持3%以上时(shí),美联储(chǔ)选择降(jiàng)息的底(dǐ)气可能不足(zú)。截(jié)至目前(qián),市场对于美联储下半年(nián)降息的预(yù)期仍强。如果浓厚的降息预期(qī)被逐(zhú)渐修正削弱(ruò),市场可能(néng)需(xū)要重估美联(lián)储长时间(jiān)保持高利(lì)率对美国经(jīng)济的负面影响,继而(ér)可能进一(yī)步计入中期经(jīng)济衰退风险。相应(yīng)地,美股调整压(yā)力仍未消(xiāo)散,因盈利预期仍有(yǒu)下修(xiū)空间;在(zài)通胀和货币(bì)紧缩预期(qī)“上修”时期(qī),美(měi)债(zhài)利率和美元指数(shù)可能阶段企稳,黄金价格可能阶段回调(diào)。
风险提示:美国金融(róng)风险超预期(qī)上升,美国经济(jì)超(chāo)预期下行,美(měi)联储降(jiàng)息超预期(qī)提前等。
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非常不错
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是吗
真的吗
哇,还是漂亮呢,如果这留言板做的再文艺一些就好了
感觉真的不错啊
妹子好漂亮。。。。。。
呵呵,可以好好意淫了