文(wén)|招商宏(hóng)观张静静(jìng)团队

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国(guó)家(jiā)统(tǒng)计(jì)局发(fā)布4月全国规模以上工业企(qǐ)业绩(jì)效数据。4月份，规模以上(shàng)工业(yè)企业营业(yè)收入累(lèi)计同比增长0.5％；规(guī)模以上(shàng)工业(yè)企业利润累计(jì)同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业(yè)利润累计同(tóng)比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但(dàn)依然处(chù)于探底爬坡(pō)过程中(zhōng)。从决定(dìng)企业利润的量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架看，我们认为(wèi)，此(cǐ)轮(lún)工(gōng)业企业利润增速由正转负的原因主要源(yuán)于(yú)PPI下(xià)行，但本轮工业企业(yè)利润(rùn)累(lèi)计(jì)增速(sù)的下探(tàn)幅(fú)度之深(shēn)和持续时(shí)间(jiān)之长是PPI下行和其他多种因(yīn)素(sù)叠加(jiā)导致(zhì)的(de)：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制约工业企(qǐ)业(yè)利润爬坡速(sù)度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增(zēng)长压力(lì)依(yī)然(rán)较(jiào)大，与3月份(fèn)相比，产成品存(cún)货周转天数和(hé)应(yīng)收账(zhàng)款(kuǎn)平均回(huí)收期(qī)进一步增加。2）分所有制类型来看，外商及港澳(ào)台商(shāng)和私营企业利润累计同比降幅(fú)出现收窄，国(guó)有工业(yè)企业和股份制企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同比降幅(fú)进一步(bù)扩大。3）上(shàng)游(yóu)采选业中(zhōng)非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选的利(lì)润增速表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天然(rán)气开采等其他(tā)行业的利润增速降幅依然较大；中游(yóu)原材料加工业和装备制(zhì)造业的利润增速出现(xiàn)明(míng)显分化，中游原材(cái)料(liào)加工业(yè)的利润增速(sù)均(jūn)为负，是整体工业企业(yè)利(lì)润增速的主要拖(tuō)累，中(zhōng)游装备制造业(yè)利润增速回升幅(fú)度较大，成为整体工业(yè)企业利润(rùn)增速的(de)主要拉(lā)动项。在(zài)价(jià)格水平、内部需求、外部需(xū)求(qiú)同时走弱的情况(kuàng)下，下游(yóu)行业内(nèi)部的(de)利(lì)润(rùn)增(zēng)速(sù)反弹乏力(lì) 。

　　总体而言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业利润数据已(yǐ)表现(xiàn)出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累(lèi)计增(zēng)速(sù)爬升的行业进一步增多；二，营(yíng)业(yè)收入增速由负转正，营业利润增速降幅(fú)收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游(yóu)装备制造业(yè)有望(wàng)继续成(chéng)为拉动工业企业利润增速(sù)回升的主要拉动力。按当月利润增速计(jì)算，4月份表现较好(hǎo)的行(xíng)业主要(yào)有：汽车制造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和其他运输设备制造业 、通用设备制(zhì)造业、电气(qì)机械及器(qì)材制造业、仪器仪(yí)表制造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品制(zhì)造业(yè)、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气(qì)及水的(de)生产(chǎn)和供应业电力 。

　　正文

　　核(hé)心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依(yī)然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价(jià)、成本三因素框架看，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速由(yóu)正(zhèng)转负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润(rùn)累计增(zēng)速的下探幅度(dù)之深和持续时间之长是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏长以及费用(yòng)率偏高(gāo)严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上(shàng)个(gè)月(yuè)相比(bǐ)，39个主要细分行(xíng)业中，有26个行业的营(yíng)业利润累计(jì)增速出现回升，其他13个行业的营业利润累计增速均(jūn)出现回(huí)落，其中回落幅度(dù)较大的行业主要是农副食品加工、煤炭开采和洗选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选、造(zào)纸及(jí)纸制品、 纺(fǎng)织服装、服饰等(děng)行业，回升幅度(dù)较大的行业(yè)主要是机械和设备修理、汽车(chē)制造、通用设备(bèi)制造(zào)、橡胶和(hé)塑(sù)料制品等行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去年同(tóng)期相(xiāng)比，工(gōng)业企业经营绩效的增(zēng)长(zhǎng)压(yā)力(lì)依然较大，与3月份相比，产成(chéng)品存(cún)货(huò)周转天数和(hé)应收账款平均回(huí)收期进一步(bù)增加(jiā)。

　　数据(jù)显示，规模以上工业(yè)企业(yè)累计(jì)每百元营业收入中的(de)成本(běn)为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同(tóng)比增加(jiā)0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃(tiān)），同比增加1.80天（环比增加(jiā)0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类(lèi)型来看，外商及港澳台商和私营企(qǐ)业(yè)利润累计同比降幅(fú)出现收(shōu)窄，国有工业企业(yè)和股份制企业利(lì)润累计同比降(jiàng)幅(fú)进一步扩(kuò)大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同(tóng)比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及港澳(ào)台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业(yè)和股份制企业同(tóng)比增长分(fēn)别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选(xuǎn)业中(zhōng)非金属矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选的利(lì)润增速(sù)表(biǎo)现较好(hǎo)，石(shí)油和天然气开采等其他行(xíng)业的(de)利润增(zēng)速降幅(fú)依然较大。

　　数(shù)据显示(shì)，非(fēi)金(jīn)属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的增速(sù)依(yī)然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选(xuǎn)、黑(hēi)色金(jīn)属矿采选业、废物资源综合利用的增速为负，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材(cái)料加工业和装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业的(de)利润(rùn)增速出现明显分化。中游(yóu)原材料加工业的利润增速(sù)均(jūn)为(wèi)负，尽管与上个月相(xiāng)比，利润增速跌幅普遍(biàn)收窄，但依然是整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖累。中游装备制造业(yè)利润增速回升幅度(dù)较(jiào)大，成为整体工业企(qǐ)业利润增速的(de)主要(yào)拉动项。其(qí)中通用设(shè)备制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电(diàn)气(qì)机械及器材制造、仪器仪表制(zhì)造(zào)增幅延续上个月亮眼趋势，得(dé)益于(yú)国(guó)内汽车销售量的提(tí)升和汽车产业链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车制(zhì)造业的利润增速降幅由负转正，此(cǐ)外叠加去年(nián)同期基数较低，汽(qì)车制造业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌(diē)幅(fú)扩大，分(fēn)别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼(liàn)加工(gōng)、专用设(shè)备(bèi)制造(zào)、石(shí)油煤炭及燃(rán)料加工、非金属矿物(wù)制品、黑色金属冶炼加工(gōng)、化学(xué)纤维制造、金(jīn)属制品(pǐn)、计算机通(tōng)信和(hé)电子设备跌幅收(shōu)窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电(diàn)气(qì)机械及(jí)器材(cái)制造(zào)增幅依旧为(wèi)正，并且(qiě)增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月(yuè)27.1％）；值(zhí)得一提的是(shì)，汽车制造增幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内(nèi)部(bù)需(xū)求、外部(bù)需(xū)求同(tóng)时(shí)走弱(ruò)的情况下，下游(yóu)行业内部(bù)的(de)利润增速(sù)反弹(dàn)乏力，文教工(gōng)美体育娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造等多个(gè)行业的利(lì)润增速跌(diē)幅放缓(huǎn)，但依然为负；农副食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个行业的(de)利润跌幅继(jì)续扩大。往(wǎng)后(hòu)看(kàn)，价格水平、内部需(xū)求(qiú)、外部需求转好速度(dù)较慢，这(zhè)也意(yì)味着下游行(xíng)业的利润增速向上爬(大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃pá)坡的节(jié)奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制品(pǐn)和医药(yào)制造跌(diē)幅扩大(dà)，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食(shí)品制造(zào)、纺(fǎng)织(zhī)业、家具制造(zào)和印刷和记录媒介利润降(jiàng)幅放缓，但持续维(wéi)持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料(liào)制(zhì)品增(zēng)速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和(hé)茶制(zhì)造利润增速保(bǎo)持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械(xiè)和设备(bèi)修理、电力热(rè)力利润增速相对较高，燃(rán)气生产和供应利润增(zēng)速降幅收窄。其中(zhōng)机(jī)械和(hé)设备修理利润累计增速上升幅度较大，4月收(shōu)录(lù)235.7％（前(qián)值为79.6％），电力热力利润累计同比增(zēng)速(sù)收窄，但仍然保持高速(sù)增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产(chǎn)和(hé)供应增幅略(lüè)有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收(shōu)窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相(xiāng)比，4月(yuè)份公布的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的行业进(jìn)一步增多；二(èr)，营(yíng)业(yè)收入增(zēng)速由负(fù)转正，营业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造业有望继(jì)续成为拉动工业企业(yè)利(lì)润增速(sù)回升的(de)主要拉(lā)动力。汽车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和(hé)其(qí)他运(yùn)输设备制造业 、通(tōng)用设备制造(zào)业、电气机械(xiè)及器材(cái)制造(zào)业、仪器仪表制造业(yè)、文教(jiào)、工美(měi)、体育和娱(yú)乐(lè)用品制造(zào)业、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)业、电力、热力、燃气(qì)及水(shuǐ)的(de)生产(chǎn)和(hé)供应(yīng)业 。

　　正如我(wǒ)们在《今(jīn)年工(gōng)业企(qǐ)业利润增速能否转正？》中所言(yán)，当前(qián)正处于第6次工业企(qǐ)业利(lì)润探(tàn)底阶段（从2000年开(kāi)始计(jì)算），如(rú)果按最近(jìn)两次探底历史来演绎(yì)的话(huà)，至少还(hái)要在(zài)负值区间(jiān)爬坡7-8个月左右的(de)时(shí)间，预计(jì)工业企业利润增(zēng)速转正(zhèng)最早(zǎo)也需等(děng)到四季度(dù)。目前我国仍面临(lín)内(nèi)需增长缓慢和外需(xū)疲(pí)弱(ruò)的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导致(zhì)企业的产能(néng)利用率持续(xù)下滑。此(cǐ)外，叠加营业成本高居不下导致的(de)内部压(yā)力，本轮工业企业(yè)利润增速反弹速度大概(gài)率(lǜ)较为缓慢(màn)。

　　风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增速(sù)明显回升——2023年4月(yuè)工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)分析(xī)》报(bào)告，报告作者张(zhāng)静静(jìng)、张一平，联系人罗丹

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