文丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后资金利率(lǜ)自低(dī)位持(chí)续上(shàng)行，即便税期(qī)结束(shù)，资金(jīn)利(lì)率却仍(réng)未(wèi)回落，反而(ér)进一步走高(gāo)。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力(lì)度(dù)边(biān)际转弱；②税期(qī)走(zǒu)款叠加(jiā)4月信(xìn)贷(dài)投放情况较好，导致(zhì)银行资(zī)金(jīn)融出意愿与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加。考(kǎo)虑假(jiǎ)期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有(yǒu)限，波动幅度加大(dà)，建议投资(zī)者关注资金面的边际变(biàn)化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金利(lì)率(lǜ)持续上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行(xíng)，然而(ér)税(shuì)期结束后却(què)并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行(xíng)幅(fú)度更大。从隔夜(yè)利率角度观察，银(yín)行与非银(yín)机构间流动性分层(céng)现(xiàn)象弱化(huà)；此(cǐ)外(wài)，隔夜利(lì)率(lǜ)与(yǔ)7天利率的(de)期(qī)限利(lì)差也明显压(yā)缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认为(wèi)税期结束，资金不(bù)松，主要有(yǒu)以下几点(diǎn)原(yuán)因：

　　▍其(qí)一(yī)，货币(bì)政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的(de)货(huò)币政策坚持以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保持(chí)货币(bì)信(xìn)贷合理(lǐ)增长，确保利率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)合(hé)适，在(zài)追求(qiú)经济提(tí)振的同时，也注(zhù)重防(fáng)范市场(chǎng)过热带来(lái)的金融(róng)风险。在满足(zú)广义流动性供需匹(pǐ)配的前提下，货币工具(jù)力度(dù)可能会有所回摆。从央行(xíng)的具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅(fú)增量续(xù)做，逆回购投放低量(liàng)操(cāo)作(zuò)，结构(gòu)性工具“有进有退”，均预示(shì)后(hòu)续政策将更加“精(jīng)准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二(èr)，税期走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致(zhì)银行资金融(róng)出意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期(qī)缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行间流动性(xìng)带来了一定(dìng)的压力。此(cǐ)外，参(cān)考近期(qī)票据利率(lǜ)走势(shì)，预计(jì)信贷增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多(duō)增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行系统(tǒng)整体(tǐ)资金流出，因此向同业(yè)融出的意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金(jīn)较为拥挤(jǐ)可(kě)能会导致(zhì)债市(shì)脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投(tóu)资者对(duì)于未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从感康可以连续吃几天，感康连续吃几天为宜质押式回购成(chéng)交量和我们测算的(de)杠杆(gān)率来(lái)看，虽然上(shàng)周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依(yī)然处(chù)于(yú)历史(shǐ)相(xiāng)对积极的水平，导致债市敏感度(dù)增加。此(cǐ)外投资者对货币政策力度以及跨月资金面(miàn)情(qíng)况仍存担(dān)忧(yōu)，使(感康可以连续吃几天，感康连续吃几天为宜shǐ)得市场上(shàng)对于(yú)未来一个(gè)月内资金价格上行(xíng)的(de)预期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近(jìn)，回购(gòu)资金(jīn)的(de)期限被动(dòng)拉(lā)长，利率下行(xíng)空间有限(xiàn)。

　　月末(mò)往往财(cái)政集中(zhōng)支出，向(xiàng)市场释放资(zī)金；但(dàn)跨(kuà)月前(qián)夕银(yín)行资金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度(dù)较大。对于债市而(ér)言，短期(qī)交(jiāo)易主线或延续政策(cè)与基本面预(yù)期交易，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议(yì)投资者关(guān)注资金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及(jí)头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货(huò)币政策(cè)不及预期(qī)；经济复(fù)苏节奏(zòu)不及预期；银(yín)行间(jiān)市(shì)场流(liú)动性过快收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 感康可以连续吃几天，感康连续吃几天为宜