文丨明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率自低位持续上(shàng)行，即便(biàn)税(shuì)期结(jié)束，资(zī)金(jīn)利率却(què)仍未回落(luò)，反而(ér)进一步走高。我们认为主要是(shì)源于：①货币政策力(lì)度边际(jì)转弱；②税期走(zǒu硝酸锌化学式怎么写出来的，硝酸锌化学式子)款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行(xíng)资金融出意愿与能力(lì)降低(dī)。③资金(jīn)较为(wèi)拥挤(jǐ)导(dǎo)致债市(shì)敏感(gǎn)度增加。考虑假期和(hé)月(yuè)末因素(sù)，预(yù)计短期内，资(zī)金利率(lǜ)下行空间有限，波(bō)动幅度加大(dà)，建议投资者关注资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上(shàng)行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利率自(zì)低(dī)位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束(shù)后(hòu)却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度(dù)更大。从隔夜利率角度观(guān)察(chá)，银行与非银(yín)机(jī)构间流动性分(fēn)层现象(xiàng)弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天利率的期(qī)限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束(shù)，资金不松，主(zhǔ)要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其(qí)一，货币政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健(jiàn)的货(huò)币政(zhèng)策(cè)坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保(bǎo)持货(huò)币信贷合理增长，确保(bǎo)利率水平合适，在(zài)追求经济提振的同(tóng)时(shí)，也(yě)注重防范市(shì)场过热带来(lái)的(de)金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广义(yì)流动性供(gōng)需匹配的前(qián)提(tí)下，货币工具力度可能会有所回摆。从央(yāng)行的具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投放低量操作(zuò)，结构(gòu)性工具“有进有退”，均预示(shì)后续政(zhèng)策将(jiāng)更加(jiā)“精准有力”，流动性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其二(èr)，税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金(jīn)融(róng)出意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月通常(cháng)是缴税大(dà)月，因此走款可能对银行间流动性带来了一定的压(yā)力。此外，参考近期(qī)票据利率走(zǒu)势，预计信(xìn)贷(dài)增速较一季(jì)度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款叠(dié)加信贷投放，银行系统整体资金流(liú)出，因此向同业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金硝酸锌化学式怎么写出来的，硝酸锌化学式子较为拥挤可能会导致债市脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者对于未来一个月(yuè)资金利率上行的担(dān)忧增(zēng)加(jiā)。

　　从质押式回购成(chéng)交量和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金(jīn)收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有(yǒu)所降温(wēn)，但依(yī)然(rán)处于(yú)历史相对(duì)积极的水(shuǐ)平(píng)，导(dǎo)致债市(shì)敏感度(dù)增加(jiā)。此外投资者对货币政策力度以及跨月资金(jīn)面(miàn)情况(kuàng)仍存担忧，使得市场上对于未来一(yī)个月(yuè)内资(zī)金(jīn)价(jià)格(gé)上行(xíng)的(de)预期更硝酸锌化学式怎么写出来的，硝酸锌化学式子为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一(yī)假期临近，回购(gòu)资金的期(qī)限被动(dòng)拉(lā)长，利率(lǜ)下行空间(jiān)有限(xiàn)。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向市(shì)场释放资(zī)金；但跨月(yuè)前夕银(yín)行资金融出意愿一般较低，预计资金(jīn)波动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期(qī)交(jiāo)易主(zhǔ)线或(huò)延续政策(cè)与(yǔ)基本面(miàn)预期(qī)交(jiāo)易，预计利(lì)率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建(jiàn)议投资者关注资金(jīn)面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行(xíng)货币(bì)政(zhèng)策不(bù)及预期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银(yín)行间市场流动性过(guò)快收紧。

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