文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是(shì)居民存款在连续13个月(yuè)同比多增后，首次回(huí)落。

　　在过去一年多时间里，居民部(bù)门积攒(zǎn)了一(yī)大笔(bǐ)超额储蓄(xù)。今年这(zhè)笔超额(é)储蓄能(néng)否顺利释放对判断(duàn)经济(jì)和资本市(shì)场走势(shì)至关(guān)重(zhòng)要。这里我们尝试回答两个问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超额储蓄释放的开(kāi)始(shǐ)？二是(shì)这(zhè)一趋势(shì)能否延(y无可厚非是什么意思án)续(xù)？

　　对上述(shù)问题的回答(dá)取决于存(cún)款会受到哪些(xiē)因素(sù)的影响。一般影响居民存款的主(zhǔ)要有(yǒu)这么几种行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融(róng)资产相关收(shōu)支和房地(dì)产(chǎn)相(xiāng)关收支。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少、金融(róng)资产赎回、购房(fáng)减少会推动存(cún)款增(zēng)加；反(fǎn)之，收入减少(shǎo)、消费增加、认购金融资产、购(gòu)房增加、提前还贷(dài)等则(zé)会(huì)带动存款(kuǎn)回落(luò)。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万亿是居(jū)民少(shǎo)消(xiāo)费(fèi)、少投(tóu)资、少购房的结(jié)果（详见(jiàn)《超额(é)储蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入增速放缓(huǎn)并提前(qián)还贷(dài)，但(dàn)因为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季(jì)度居民存款(kuǎn)同比(bǐ)多增2.1万亿则是收入(rù)修(xiū)复和理财(cái)存款化(huà)的(de)结果(guǒ)。

　　一季度居民人均可支配收(shōu)入同比增长525元，理财存续规(guī)模相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银行办理速(sù)度放缓等(děng)因素影(yǐng)响，RMBS（个人住(zhù)房抵押贷款(kuǎn)支持证(zhèng)券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累相比于去(qù)年(nián)末略有放(fàng)缓。

　　但是(shì)，随(suí)着居民消(xiāo)费和购(gòu)房行为修复，其对存款的支撑力度(dù)减弱，一季(jì)度(dù)人均消费支(zhī)出(chū)同比增(zēng)加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为支撑因素的规模更大，所以存款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最核心(xīn)的不同在于(yú)理财(cái)市场(chǎng)的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑可能(néng)的原因一是居民存(cún)款理财化(huà)；二(èr)是提前(qián)还贷规模增加。因(yīn)为(wèi)居民收入和消(xiāo)费数据(jù)不足，暂(zàn)时无(wú)法判断消费和收入在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是4月(yuè)存款回(huí)落的(de)核(hé)心原(yuán)因(yīn)，4月(yuè)理财(cái)存(cún)量规(guī)模环比增加(jiā)1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行趋势，重回(huí)扩张区(qū)间(jiān)。

　　居民(mín)增配理财等(děng)资产是理财(cái)风险降低、收益回(huí)升和存款利(lì)率下滑共同作用的结果。受益于债券市(shì)场走强，今(jīn)年理财市场表现(xiàn)逐步好转，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的(de)4.7％，叠加这一时期下滑的存款(kuǎn)利率，存款(kuǎn)对居民的(de)吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引(yǐn)力则不断(duàn)增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回(huí)落，居(jū)民还在继续增配理财(cái)产品(pǐn)，存款(kuǎn)理财化(huà)趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大(dà)是存款下滑的又一(yī)个(gè)原因。4月早偿率(lǜ)月均(jūn)值相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行(xíng)4.3个(gè)百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个(gè)百分(fēn)点。

　　居民加大提(tí)前还贷力度一是因(yīn)为(wèi)首套(tào)房利(lì)率还在下降，居民提(tí)前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究院数据显示百(bǎi)城首套(tào)主流(liú)房贷利(lì)率平均为4.01％，环比3月继续回落1个(gè)BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份部分积(jī)压(yā)的还贷业(yè)务在(zài)3、4月份办理，这会推(tuī)动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因居民少(shǎo)消(xiāo)费、少投资(zī)、少(shǎo)买(mǎi)房(fáng)等积攒下来的超(chāo)额(é)储蓄已经开(kāi)始部分回(huí)流理财市场了，且5月初这一趋势还(hái)在延续(xù)。

　　往后来(lái)看，理(lǐ)财市场和提前还贷在后续几(jǐ)个月(yuè)里或(huò)继续成(chéng)为超额存(cún)款的主(zhǔ)要流向(xiàng)。

　　五一旅(lǚ)游人均消费水平(píng)未见明显改(gǎi)善或部分表明(míng)当下居民消费意(yì)愿依(yī)旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有分化且并非主要来自(zì)消费(fèi)，后续超额(é)储蓄对消(xiāo)费(fèi)的支撑力度依旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房需求逐渐释放，房(fáng)地产销售(shòu)目前已经有无可厚非是什么意思(yǒu)走弱迹象，地产短(duǎn)期或(huò)不会成为(wèi)超储的(de)主(zhǔ)要(yào)流向。但是因为按揭利率存在明显利差(chà)，居民提(tí)前(qián)还贷行为或将(jiāng)延(yán)续(xù)。从这(zhè)个(gè)角度来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投(tóu)资而(ér)积攒下(xià)来的储蓄，在理(lǐ)财市场环境好转和存款利率(lǜ)下滑的背景下或将继(jì)续回流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住(zhù)户存(cún)款(kuǎn)余(yú)额+4月新增(zēng)来进行估算(suàn)

　　2早偿率是(shì)指在(zài)个(gè)人住房抵(dǐ)押贷款(kuǎn)中(zhōng)债(zhài)务人提前(qián)偿付的金(jīn)额在资产池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变动超(chāo)预期，超额储蓄释放弱于预期，理(lǐ)财市场波动加大

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