5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额(é)总额(é)超过20亿份发(fā)行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特(tè)估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基(jī)金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待(dài)，如(rú)5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素(sù)的(de)，近期银(yín)行(xíng)股(gǔ)大涨的一个催化因(yīn)素就是(shì)积极推(tuī)介相关(guān)央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政策(cè)面(miàn)都在向(xiàng)好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局(jú)可以更好支持央(yāng)国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国企上市公(gōng)司(sī)的投资价(jià)值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将(jiāng)为投资者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具(jù)以(yǐ)参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另(lìng)一方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参(cān)与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服(fú)务(wù)实(shí)体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带来增量(liàng)资金(jīn)，提升交易(yì)活跃度(dù)，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市(shì)场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟要是(shì)央(yāng)企或地方国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向上变化的(de)机(jī)会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企业(yè)改革(gé)的推进，大概率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果，是(shì)非(fēi)常基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为(wèi)在下半(bàn)年抓住这波中特估的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的(de)主题(tí)普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两(liǎng)年(nián)，在主题性(xìng)机会消散以后(hòu)，基(jī)于(yú)顶层设计对国央(yāng)经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们判(pàn)断经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变(biàn)化的个股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经(jīng)显露出(chū)不少基金在行动(dòng)。国金(jīn)证券研(yán)究所数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)年报前十(shí)大重(zhòng)仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述(shù)数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个(gè)股涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季(jì)度超过(guò)30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主动(dòng)加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企(qǐ)持股(gǔ)总市值占港股持股总市(shì)值的(de)比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估(gū)值体系(xì)，正深(shēn)刻影响基金公(gōng)司(sī)的投研(yán)，落实到日(rì)常的投研流程和(hé)实践之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究员(yuán)过去对(duì)国央(yāng)企的(de)固定(dìng)思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当(dāng)前(qián)国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金(jīn)在行动上，要求研究(jiū)员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的的(de)成果，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向的变(biàn)化(huà)，结合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更(gèng)深刻(kè)的认识：首先(xiān)要认识市(shì)场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的(de)具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特(tè)色、符(fú)合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而(ér)不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的传统估(冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公司，一直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非(冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟fēi)常(cháng)关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一(yī)定能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着(zhe)时(shí)局的(de)变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春(chūn)表示(shì)，积(jī)极践行中国(guó)特色的估值(zhí)体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行(xíng)改造，以适(shì)应现实的需(xū)要(yào)。明确(què)该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期(qī)价值的(de)基础(chǔ)。不(bù)过，他(tā)也(yě)提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估(gū)值(zhí)是(shì)很(hěn)大的(de)认知误区，市(shì)场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承担(dān)社会(huì)公共责任等(děng)。而(ér)这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体系之中，也引(yǐn)发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金(jīn)经理认为(wèi)，对于(yú)国(guó)央企的估值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战略发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务就构建中国特(tè)色的价(jià)值评价体(tǐ)系(xì)，改变(biàn)从以(yǐ)私人股东(dōng)权益出发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法的(de)单一价值(zhí)估值体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社(shè)会(huì)价值与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国(guó)内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是(shì)注重企业(yè)价值的(de)可持续估值(zhí)，要重视(shì)股东(dōng)、员(yuán)工和社(shè)会责任等(děng)要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重(zhòng)大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的(de)现金流(liú)、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于提高(gāo)估值定价模型的(de)科学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作中，都有成熟的(de)量(liàng)化指标可以使用(yòng)，包括(kuò)净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负(fù)债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强度(dù)等等(děng)。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续发展等(děng)各种因素(sù)与企业价值的关系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论和判(pàn)断(duàn)的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国(guó)特色的估值体系与传统的(de)估(gū)值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和(hé)估(gū)值判断(duàn)的变化，都(dōu)是(shì)为了更(gèng)好地适应中国的(de)市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春直言(yán)，这需(xū)要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指(zhǐ)标可以使用。

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