《基金经(jīng)理投资笔记》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现财富管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金(jīn)合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金基(jī)金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐欲迷(mí)人眼(yǎn)，一个大(dà)的(de)背景(jǐng)是(shì)市(shì)场进(jìn)入了(le)战略相(xiāng)持阶段(duàn)，进攻和防(fáng)守的理由母猪凶如狗是什么动物生肖 母猪凶悍如何处理都不是(shì)非常清(qīng)晰。周(zhōu)末(mò)中央发(fā)布长期的产(chǎn)业政(zhèng)策，基调是清晰的(de)，但那(nà)是诗和远方，是战略性的布局(jú)，很多投资者更喜欢战术(shù)性的机(jī)会。伯(bó)克希(xī)尔(ěr)哈撒韦年度股东大会在巴菲特(tè)的老家(jiā)奥巴哈(hā)举行，吸(xī)引了全球(qiú)投资者的(de)目光(guāng)，投资者总希望可以从(cóng)中寻找到(dào)投资的秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但(dàn)法、术、器是各异的(de)。不仅如(rú)此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧，对(duì)数字技术的批判(pàn)，很多与会(huì)者收获的可(kě)能不(bù)是清晰的(de)思路，而是在迷宫中又多走(zǒu)了(le)一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有(yǒu)“五穷、六绝、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投(tóu)资者(zhě)也开(kāi)始考虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根据惯例，银行保险等利好(hǎo)兑现后往往是市场开始调整的开始(shǐ)。A股投资历来是有季节(jié)性的(de)，但这未必(bì)是历史的(de)铁(tiě)律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政(zhèng)策基调(diào)下开始全面大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资(zī)者需要(yào)考虑到(dào)当前(qián)的市(shì)场背(bèi)景(jǐng)已经和之前有(yǒu)很(hěn)大的不同。当前市场进入战略僵持阶(jiē)段的一个重要理由是(shì)除了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重要(yào)问题很难用清晰的(de)事实来验证(zhèng)。谨慎的投资者(zhě)往往是见(jiàn)好就收或者谋定而后动，因(yīn)此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内部(bù)看(kàn)，市场已经提前(qián)交易(yì)了政策的(de)方向，而且今年国内(nèi)的(de)政策本身(shēn)也不是(shì)大开大(dà)合。新出台(tái)的政策更多地在落实上，较(jiào)少新的(de)提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联(lián)储依然在通胀、就业数据、金融数据和(hé)增长(zhǎng)数(shù)据传递的(de)混(hùn)乱信息(xī)中纠(jiū)结。

　　第三，从投资主线看(kàn)，数字经(jīng)济和中(zhōng)特估依然既有政策、也有(yǒu)业绩或者有(yǒu)未来(lái)预期的业绩改(gǎi)善，但短期游戏(xì)、传媒、中特估与其他板块(kuài)分化较为极致，也是(shì)不争的事实(shí)。除了这两条主线外，金融、消费和公用事业有(yǒu)反弹(dàn)，但难以成(chéng)为持续的(de)配置(zhì)主(zhǔ)题，新能源(yuán)崩(bēng)坏的筹码预期(qī)也(yě)决定(dìng)了反弹(dàn)的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投(tóu)资者并未形成一致预期。随着一季报(bào)的(de)披(pī)露(lù)，市场阶段性发挥了对盈利现实的定价效率。具体(tǐ)表现为，业绩出(chū)现一定修复(fù)和表现有(yǒu)韧性的(de)金(jīn)融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的(de)游戏(xì)传媒等(děng)表现较好，家电此前也(yě)有一定(dìng)表现。不过(guò)，随(suí)着业绩的公(gōng)布(bù)反而出(chū)现了一定的买预期(qī)卖现实(shí)的操(cāo)作。当然(rán)，相对(duì)而言市场也有定价(jià)效率不稳定的一面(miàn)，同(tóng)样是业绩修复或有(yǒu)韧性的农林牧渔、新(xīn)能源和消(xiāo)费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季报显(xiǎn)示企业盈利仍(réng)在磨底阶段

　　短期(qī)市(shì)场的核(hé)心矛(máo)盾在于(yú)缺乏特(tè)别明显的亮点，TMT主线(xiàn)前期(qī)超额收益(yì)过于(yú)显著，目前(qián)除了游戏(xì)、传媒一(yī)枝独秀外，其他(tā)TMT细分领(lǐng)域阶段性有所(suǒ)回调(diào)。中特估相关(guān)的基建、银行、石油、出(chū)版等板块盈(yíng)利有支(zhī)撑、估值也较(jiào)低(dī)，因此在最近市场(chǎng)调整的(de)时候整体表现(xiàn)较好。在这(zhè)两(liǎng)条我们看好的(de)全年(nián)主线之外，市场部分定价了一季报行情，但核(hé)心问(wèn)题在(zài)于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下(xià)滑，这意味(wèi)着短(duǎn)期盈利很难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看(kàn)到这(zhè)两(liǎng)条主(zhǔ)线(xiàn)之(zhī)外其他业绩尚可(kě)的(de)板(bǎn)块，整体反弹的(de)幅度都相(xiāng)对有限。消费的(de)盈利有一(yī)定的修复，而市场由于前期的悲(bēi)观情绪尚(shàng)未对其定价，这可能(néng)蕴(yùn)含阶段(duàn)性交易机会。

　　三(sān)、战略(lüè)性布局是清(qīng)晰而明确的：政策(cè)关注产(chǎn)业升(shēng)级(jí)和人的(de)问题(tí)

　　近期国内也(yě)处于一个会(huì)议密集召开的阶(jiē)段，政治(zhì)局会议(yì)、中央财经委会议和国常会(huì)相继召(zhào)开。决(jué)策层对于当前经济复苏动力不(bù)足、复苏势头不稳的问题，有着(zhe)清醒的认识，短(duǎn)期的工作重点是(shì)恢复和扩大需求，但(dàn)同(tóng)时(shí)也明确不会再(zài)走老(lǎo)路——不会通(tōng)过(guò)低水(shuǐ)平的债(zhài)务扩张来刺激经济，而是(shì)聚焦实体经济的产业(yè)升级，推进产业智能化、绿色化、融合(hé)化。

　　现代产业体(tǐ)系下的融合(hé)发展(zhǎn)

　　这次财经委会议的一个新提法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型(xíng)升级(jí)，不能当(dāng)成(chéng)‘低端产业’简单退(tuì)出”，这个提(tí)法很重要。我们去年(nián)底强调接下来一段时间的(de)政策(cè)需要强调均衡性和系统性，才(cái)能形成经济发展(zhǎn)的合力。卡脖子的领域要重(zhòng)点支持(chí)和发展，但是经济的运(yùn)行是一(yī)个完整的系(xì)统(tǒng)，生(shēng)产(chǎn)和消费(fèi)、实(shí)体经(jīng)济和金融支撑、高科(kē)技领域和低技术(shù)领域(yù)、融资(zī)-设(shè)计(jì)-制(zhì)造(zào)—物流-销售-服(fú)务等(děng)各方面需(xū)要(yào)协(xié)调发(fā)展，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够真(zhēn)正(zhèng)把需求拉动起(qǐ)来。不能够(gòu)孤立、片面地(dì)理(lǐ)解和执行政策，毕竟(jìng)即使是芯片这(zhè)么最高科技的领域，它的(de)下(xià)游(yóu)需求也主(zhǔ)要来自消费电子产(chǎn)品中的手机(jī)、汽车、智(zhì)能家居(jū)等等，没有需求的拉动，产业的发展就缺(quē)乏良(liáng)性循环的基础。

　　高质量的(de)人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一(yī)个(gè)重点(diǎn)是人，作为(wèi)投(tóu)资(zī)生产(chǎn)拉动核心的企业家、作(zuò)为人力资源(yuán)重(zhòng)点的人才、承载民(mín)族未(wèi)来的新生人口、需要关注的老龄人口。当前(qián)中国的发展逐(zhú)渐从资本和(hé)劳动要素(sù)拉动转向人力资源(yuán)拉(lā)动，技(jì)术(shù)创新(xīn)成为(wèi)能否突(tū)破内(nèi)外部(bù)约束的关键。技术创(chuàng)新能力取决于(yú)制度保障(zhàng)下的主观能动(dòng)性，在经历(lì)了过去几年的非常态之后(hòu)，在内外部不确定性的制约下，如何让(ràng)当前每个(gè)主(zhǔ)体充满信心、充(chōng)满主观能动性，是(shì)政策的重(zhòng)心。以人工智能(néng)为代表的数(shù)字经(jīng)济(jì)大(dà)发展，有(yǒu)可能能够帮助我们适当缩小国(guó)际竞争中(zhōng)人力资源的(de)差距(jù)，这需要(yào)从一(yī)个更(gèng)高的角度理解人工智能和数字(zì)经济(jì)。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的(de)投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来(lái)是(shì)战略僵持阶(jiē)段的乱战(zhàn)。接下来的政(zhèng)策力度和效(xiào)果有多大、盈(yíng)利能否实(shí)质性的反弹、经济复苏(sū)的(de)斜率是否(fǒu)面临趋缓的压力、海外的潜在(zài)风险到底有多大(dà)、美联储到底下一步面临的(de)是什么样的(de)经济形势(shì)等，投资(zī)者(zhě)希望渐(jiàn)次判断上述一系(xì)列的重(zhòng)要问题的程度(dù)，并据此进行布(bù)局。

　　从这个意(yì)义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能(néng)更(gèng)均衡(héng)、但也更脆弱，当前(qián)可能是一个布局(jú)的好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪越大，下一(yī)次的鱼(yú)越(yuè)贵。

　　“乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容”，这是我(wǒ)们从巴菲特(tè)历次股东大会上看到价值投资者很重要的一(yī)个(gè)特质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的乱(luàn)是暂时的，随(suí)着事实的清晰，投资路(lù)径也将会非常明(míng)确。这个路(lù)径，我们(men)从产业视角做(zuò)了一下梳理，供(gōng)投(tóu)资者参考。

　　具体而(ér)言：投资的(de)上限是产业现代(dài)化，科技(jì)自主可(kě)用，数(shù)字化、高端化与智能化是明确的诗(shī)与远方，需要进行战略布局。投资的下限(xiàn)是避免系统性的风(fēng)险，在现代化的产业(yè)转型中(zhōng)母猪凶如狗是什么动物生肖 母猪凶悍如何处理，当(dāng)前蕴藏风险和未来跟不上历史步伐的产业是不能进行战略(lüè)布局(jú)的。投(tóu)资(zī)的中间状态是周期与(yǔ)消费行业(yè)，是战术性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下(xià)的投(tóu)资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金首席经济学家(jiā)，投委会委员兼(jiān)秘(mì)书长(zhǎng)，宏观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华(huá)大学管理科学与工(gōng)程博士后(hòu)。学术研(yán)究与教学以及宏观经济走势、金融(róng)产品分析等实务(wù)领域经验丰富、成果卓著。从(cóng)业23年以(yǐ)来，一直(zhí)致(zhì)力于在周期波动的框架(jià)内(nèi)运用财(cái)政的视(shì)角解(jiě)构宏(hóng)观经济的运(yùn)行，将(jiāng)中(zhōng)国(guó)经(jīng)济看作一份资产，通(tōng)过资本资(zī)产定价的方(fāng)式来确定(dìng)其价(jià)值(zhí)与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星(xīng)博士，创(chuàng)金合信基金经理、首(shǒu)席宏观(guān)分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前(qián)履职博时基金(jīn)，负责宏(hóng)观策(cè)略、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学(xué)士(shì)，上海财经大学(xué)经济学硕士(shì)、博士，中国社科院经济(jì)学(xué)博士(shì)后，学术论文(wén)多发表于(yú)国际SSCI英文(wén)核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 母猪凶如狗是什么动物生肖 母猪凶悍如何处理