5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去(qù)年底及(jí)今(jīn)年一季(jì)度，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式(shì)等问(wèn)题成为市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只国央企主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待，如(rú)5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报的央国企基(jī)金在(zài)排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的(de)催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报发行，我(wǒ)认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部(bù)基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增(zēng)量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示(shì)。

　　此(cǐ)外(wài)，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基(jī)金积极布(bù)局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央(yāng)国(guó)企上市公司的投(tóu)资(zī)价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方面是落实公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务(wù)资(zī)本市(shì)场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央企相关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股(gǔ)冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下(xià)，一(yī)些(xiē)基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经理章恒直(zhí)言(yán)，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主要(yào)是央企或地方国资所在的(de)行业，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在(zài)今年会有重大的向上(shàng)变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会(huì)受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益(yì)于今年市场成交量(liàng)的放(fàng)大(dà)，盈(yíng)利大幅(fú)增长等。同时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这些(xiē)企业会进入揆诸当下的意思是什么，揆诸当下读音(rù)一个提质(zhì)增效(xiào)、释(shì)放业绩的(de)过(guò)程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至(zhì揆诸当下的意思是什么，揆诸当下读音)2年研(yán)究(jiū)投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波(bō)中(zhōng)特估的(de)投资机(jī)会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估(gū)的(de)机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示，第(dì)一阶(jiē)段(duàn)也(yě)就是今年以数字(zì)经(jīng)济和“一(yī)带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两(liǎng)年(nián)，在(zài)主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是一(yī)个慢(màn)变量，会在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目(mù)前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其(qí)实一季报(bào)已(yǐ)经显露出(chū)不少基(jī)金(jīn)在(zài)行动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股(gǔ)票(piào)池(chí)中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报(bào)十大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基(jī)金(jīn)主动加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股的市(shì)值占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股主动(dòng)型基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中(zhōng)特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港股央(yāng)国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年(nián)四(sì)季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的(de)投研(yán)，落(luò)实到(dào)日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设(shè)计改(gǎi)变研究(jiū)员过去(qù)对(duì)国央企的(de)固(gù)定思(sī)维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需(xū)要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花(huā)精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的(de)所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其实地(dì)调研的的成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财(cái)务导向的变化，结合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的(de)重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元(yuán)素(sù)和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在此基础上构建的具有时代(dài)特征和(hé)中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而不是简(jiǎn)单(dān)套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉(shè)及到的行业(yè)和公司，一(yī)直在(zài)发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万家基金一直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑等多(duō)个(gè)领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极践行中国特色的估(gū)值(zhí)体系是资本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需(xū)要学(xué)习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值(zhí)体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需要。明(míng)确该体(tǐ)系(xì)的框架是第一位的工作(zuò)，合理设(shè)置(zhì)指标也非常重要，投资者(zhě)的认(rèn)可和实施是(shì)最终该体系能(néng)否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔(bá)估值是很大(dà)的认知误(wù)区，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国(guó)家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社(shè)会(huì)公共责任等(děng)。而(ér)这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国(guó)央企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值(zhí)、符(fú)合国家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出(chū)发，现金流折现为主要方法的单一价值(zhí)估(gū)值(zhí)体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值。”博时基(jī)金指数与(yǔ)量(liàng)化投资(zī)部(bù)基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评(píng)价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环(huán)境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的(de)可(kě)持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的盈利(lì)、科(kē)技创新对提升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建等实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成(chéng)熟的量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费投入(rù)强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致(zhì)分析(xī)在估值思维(wéi)、估值结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业(yè)链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵(zòng)向和横向上的研(yán)究，强调(diào)政策(cè)优惠(huì)、产业发(fā)展、市(shì)场竞(jìng)争力(揆诸当下的意思是什么，揆诸当下读音lì)和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价(jià)值(zhí)的(de)关系。这些(xiē)因(yīn)素在对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统(tǒng)的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为(wèi)了更好地适应中国的市(shì)场和经(jīng)济(jì)特点，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需(xū)要在(zài)实(shí)践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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