金(jīn)融界5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国资委的一封声明，让(ràng)城投(tóu)债成为关注的焦(jiāo)点，当前地(dì)方债(zhài)的规模和地方政(zhèng)府(fǔ)的偿债能(néng)力已经越来越被重视。如何(hé)如(rú)何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席经济(jì)学家李迅雷发文称，地(dì)方债(zhài)包括(kuò)地(dì)方一般债、专项债和包括城投债(zhài)在内的各种隐形债，其(qí)规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基金等在内(nèi)的机构投资者是地方债的主要持(chí)有者，他(tā)们(men)普遍担心的还(hái)是(shì)城投(tóu)债(zhài)务、非标等(děng)地方政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期(qī)贵州省(shěng)政府发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠自身能(néng)力已无法得到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下(xià)，地方政府(fǔ)的财权与事权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我国政(zhèng)府杠杆率(lǜ)水平(píng)并(bìng)不(bù)算(suàn)高的(de)前提下，我国地方政府(fǔ)的杠(gāng)杆率水平确实(shí)够高了(le)。需要(yào)调整中央和地方(fāng)之间债(zhài)务余(yú)额(é)的比例关系。“今后应加(jiā)大中央政府(fǔ)的发债规(guī)模，为地方经(jīng)济(jì)减负。”他明确(què)指出(chū)。

　　李迅雷认(rèn)为，在当(dāng)前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区(qū)域性金融(róng)风险显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的(de)“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，在(zài)政策上大力度支持(chí)地方(fāng)政府“化债”。如帮(bāng)助地方(fāng)政府（如城(chéng)投公司的(de)借(jiè)新还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券类债务展期(qī)，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银行(xíng)或商(shāng)业银行的(de)低息资金来降低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央(yāng)政策上支持地方政府通过(guò)出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿债(zhài)。他(tā)表示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公告无(wú)偿划(huà)转上(shàng)市(shì)公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源李迅雷(léi)金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处(chù)置(zhì)地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年末全国城(chéng)投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平(píng)台成为地方(fāng)债务主(zhǔ)要(yào)体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司债(zhài)券(quàn)和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确(què)城(chéng)投债与地方政府信用脱钩，城(chéng)投(tóu)公司定位由(yóu)地方(fāng)政府投融资机构转变(biàn)为市(shì)场(chǎng)化运营主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底(dǐ)。但实际上市场(chǎng)仍然把城投债(zhài)看万里长城是秦始皇造的吗，长城是秦始皇修建的吗作由(yóu)地方政府背书(shū)的高信用等级(jí)债券(quàn)。

　　因此城投(tóu)公司通常都(dōu)是地方政府(fǔ)下设的投(tóu)融(róng)资机构(gòu)，很难完全独立(lì)成为与政府(fǔ)无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债(zhài)务主要(yào)包括向银行(xíng)借款(kuǎn)和发行债券融(róng)资这两种方(fāng)式(shì)，以前一(yī)种方式为主，但(dàn)后一种债权融资的规(guī)模(mó)也不小，到2022年末，余(yú)额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务(wù)快速扩张，每(měi)年增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国城投(tóu)有息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上。

城(chéng)投平(píng)台发债余额的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上(shàng)已经(jīng)成(chéng)为地方债(zhài)务的(de)主(zhǔ)要(yào)体现形式，规模明显超过地方政府(fǔ)的一般债和专项债之和。城投平(píng)台中(zhōng)，如今，城(chéng)投平(píng)台的债券(quàn)余额大(dà)约为13.8万亿(yì)元，迄今(jīn)并无违约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方政府背(bèi)书的高(gāo)等级(jí)信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平台的(de)非标(biāo)违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也(yě)比较(jiào)多(duō)。

　　地方政府应(yīng)确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前(qián)市(shì)场(chǎng)对地(dì)方政府(fǔ)债务(wù)增长和财(cái)政收入(rù)增(zēng)速下降(jiàng)甚至负增(zēng)长的现象普遍担(dān)心，尤其(qí)对(duì)财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中西部省份，城投(tóu)债的收益率普遍高(gāo)于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政府债务(wù)利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投(tóu)拿地(dì)之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债(zhài)违约之后，对(duì)河南省乃至(zhì)全国的信用(yòng)债市场都造(zào)成负面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘化。例如青海、云南(nán)和天津等近(jìn)几年(nián)融资成本仍在上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅上升，虽然(rán)2020年(nián)以来融资(zī)成(chéng)本有所下(xià)降，但整体(tǐ)降幅相较(jiào)全(quán)国更小。辽(liáo)宁、广西、吉(jí)林、重(zhòng)庆(qìng)、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加(jiā)权平均票面利率降(jiàng)幅也明(míng)显不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不及(jí)预期的(de)背(bèi)景下，投资者(zhě)的风险偏好(hǎo)明显下降。为此(cǐ)，地方(fāng)政府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问(wèn)题，反(fǎn)而会恶(è)化区域信用环(huán)境，导(dǎo)致地方国企融资(zī)难、融资(zī)贵。从未来区域经济发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍需要持续(xù)举债(zhài)来实现经济平稳增长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻易违(wéi)约。

　　建议(yì)中央大力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强(qiáng)城投债(zhài)权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投(tóu)债不(bù)违约，这(zhè)就意味着(zhe)城投公司能够(gòu)具备低(dī)成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩(hái)子谁(shuí)家抱(bào)”，意味着(zhe)对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，即(jí)在政策(cè)上(shàng)大力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”，如(rú)帮助地(dì)方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低(dī)债务成(chéng)本、拉长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展期，如(rú)遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行(xíng)的低(dī)息(xī)资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府可否通过出(chū)让国(guó)有资产(chǎn)来偿(cháng)债(zhài)方面(miàn)，也希望中央给予政策上的支(zhī)持。因为(wèi)今(jīn)年3月1日(rì)，国(guó)资(zī)委在对政协(xié)十(shí)三(sān)届全国委(wěi)员会(huì)第五次会议(yì)第(dì)00503号(hào)提案的答复中表示，将(jiāng)适(shì)时出台制(zhì)度(dù)规定及(jí)操作细则，探索国有(yǒu)权益(yì)份额(é)规范(fàn)化退出的(de)有效方式和(hé)途径，充分(fēn)发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有企业股(gǔ)权获(huò)得收入(rù)偿(cháng)还债(zhài)务，典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国(guó)资。

　　在当前(qián)中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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