事(shì)件

　　5月11日，统计(jì)局公布4月物价数(shù)据：CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比为什么公鸡不能炖汤，公鸡汤和母鸡汤的区别下降3.6％，预期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化(huà)、与终端需(xū)求相关的服务业(yè)延续涨价

　　物(wù)价作为经济表现的滞后(hòu)指标，在经济复苏早(zǎo)期多表现相对低迷、实属常态。传统周期下，经济的周期性波动，主要(yào)由(yóu)需求端驱动，物价作(zuò)为经济的(de)滞后指标，表现出明(míng)显的周期性(xìng)波动。经验显示，CPI等物价指标，与经济走(zǒu)势大体(tǐ)类似，一般滞(zhì)后经济表现2个季度左右；经济复苏早期，CPI同比(bǐ)表现一(yī)度相对低迷，例如，2015年初、2017年初(chū)CPI同(tóng)比(bǐ)在1％以下(xià)的低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低(dī)位、主(zhǔ)要缘于供给端影响和(hé)外(wài)需拖累(lèi)部分商(shāng)品价格回(huí)落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中的商(shāng)品、不(bù)完全由需求(qiú)主导。其中，猪肉、鲜菜(cài)供给充足，价(jià)格(gé)回落(luò)成为拖累(lèi)食品同比(bǐ)自年初的6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非(fēi)食品中，原油(yóu)等国际(jì)定价(jià)的(de)大宗商(shāng)品价(jià)格回落，带动(dòng)交通工具用燃料等分项(xiàng)环比延(yán)续低(dī)于季(jì)节性，部分耐(nài)用品价格(gé)回落(luò)也有拖累、与相(xiāng)关原材(cái)料成本压力(lì)缓解等有(yǒu)关。

　　需求(qiú)修复(fù)较早的领域、线下消费相关的商品和服务，在价格上已有(yǒu)连续(xù)体现。终端需求(qiú)回(huí)暖(nuǎn)在4月CPI中进一(yī)步(bù)凸(tū)显，其中，CPI服务同比、CPI其(qí)他商品服务同比自年初以来明显回(huí)升、分别(bié)至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中上(shàng)游行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有(yǒu)体现(xiàn)，例如，文(wén)教(jiào)娱制(zhì)造(zào)业价(jià)格环比上涨0.9％。

　　重申观(guān)点(diǎn)：CPI或(huò)已见底，后续或逐(zhú)步回升。线下消费活动持(chí)续改善等或带动内生动(dòng)能(néng)逐步增强，对价(jià)格的支(zhī)撑仍在逐步显现。叠加基数贡(gòng)献、及部分商品价格回落拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于4月见底回升(shēng)。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回落，生(shēng)产资(zī)料(liào)拖累(lèi)PPI低预期、原(yuán)油链(liàn)等拖累延(yán)续

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回(huí)落、主因基数拖(tuō)累明显(xiǎn)。4月(yuè)，CPI同比涨(zhǎng)幅(fú)回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素较上(shàng)月(yuè)回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百(bǎi)分点至(zhì)-0.1％；核(hé)心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项(xiàng)环比中，食(shí)品环(huán)比降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食品环比由平(píng)转(zhuǎn)涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累(lèi)明显(xiǎn)，猪肉环(huán)比降幅(fú)收窄，文教娱(yú)等服务项涨(zhǎng)价延续。食品环比中(zhōng)，鲜菜和鲜果(guǒ)大量(liàng)上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加(jiā)消(xiāo)费淡季影(yǐng)响，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百(bǎi)分点(diǎn)。非食品(pǐn)环比中(zhōng)，原油价格(gé)回落拖累(lèi)CPI交通通(tōng)信(xìn)项环(huán)比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱(yú)、其他商品服务环(huán)比明(míng)显上涨，分别(bié)较上(shàng)月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主(zhǔ)因生产(chǎn)资料拖累(lèi)，生活资料(liào)韧性延续。4月，PPI同(tóng)比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环(huán)比由平(píng)转降至-0.5％。大(dà)类环比中，生产资料由(yóu)平(píng)转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累明(míng)显、原材(cái)料和(hé)加工工业(yè)亦有走弱；生活资料环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比(bǐ)延续(xù)回落外，衣(yī)着、一般日用品环比(bǐ)由负转正，耐用消费(fèi)品(pǐn)降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　分行业来看(kàn)，原油等(děng)上游原材料(liào)链条相关价格回落，与线下消费相关的中下游行业(yè)价(jià)格(gé)回升(shēng)。4月，多数行(xíng)业环比价(jià)格回落(luò)、上(shàng)游原材(cái)料链(liàn)条尤其明显。煤炭开采、石油加(jiā)工、燃气(qì)供应(yīng)环比延(yán)续回落(luò)、降幅均在1.9个(gè)百(bǎi)分点以上，汽车(chē)制造、通信制造等部(bù)分中下游制造业价格有所回(huí)落，但文教(jiào)娱制品等靠近终端制造业价格有所回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报(bào)告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布时(shí)间：2023年(nián)05月11日

　　报告(gào)发(fā)布机构：国金证券股(gǔ)份有限公(gōng)司

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