来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现(xiàn)为(wèi)生产恢复推动出口形势好转，出(chū)行需求释(shì)放催化下游消费(fèi)回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企(qǐ)业或从主动去库转向被动(dòng)去库(kù)。从(cóng)景(jǐng)气度边(biān)际表现(xiàn)看，下游(yóu)消费制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材料加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐饮、房地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫情(qíng)前仍(réng)有一定差距(jù)。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫(yì)后经济脉冲式修复放缓、海外(wài)总需求回落(luò)预(yù)期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级将(jiāng)成为推动下一阶(jiē)段国内经济(jì)复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业(yè)是驱动一季度经济(jì)复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产(chǎn)等行(xíng)业景气(qì)度(dù)明(míng)显提升(shēng)，而(ér)建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口(kǒu)数(shù)据(jù)好转、服务(wù)消(xiāo)费(fèi)快速(sù)恢复、房(fáng)地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)回(huí)暖而投资疲弱(ruò)的特(tè)点(diǎn)相一致。

　　从制造业内(nèi)部来看，今(jīn)年3月，制造业各行(xíng)业景气度普遍(biàn)回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景(jǐng)气度边际(jì)改善情(qíng)况来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材料加工(gōng)，煤(méi)炭行业景气度表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)高位放缓。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后(hòu)周期相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺(fǎng)织(zhī)服装(zhuāng)、文教(jiào)娱、烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行(xíng)业景气(qì)度较高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看(kàn)，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制(zhì)品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)行(xíng)业(yè)景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏(piān)高(gāo)，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看，有色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费(fèi)回暖和产业(yè)升级或是推动下一阶段(duàn)经济复(fù)苏的(de)主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后复苏红利驱动(dòng)。需求方(fāng)面，出行类(lèi)消费快(kuài)速复苏(sū)，前(qián)期积压的购房、服务(wù)消费需求得以(yǐ)释放；供给方(fāng)面，国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进，生产端快速恢(huī)复，是推动年初(chū)出(chū)口数据(jù)好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏(sū)节奏(zòu)有所放(fàng)缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)边(biān)际(jì)转弱，随着未来海(hǎi)外总需(xū)求回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概(gài)率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一(yī)是，一季度(dù)居民收入向(xiàng)上(shàng)修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间(jiān)水(shuǐ)平，同时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一步增强。预(yù)计(jì)交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有(yǒu)望持续(xù)修复，家电(diàn)、家具、纺服等与出行及(jí)地产后周期相关的可选消费也有(yǒu)望进(jìn)一(yī)步回暖。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出(chū)口优势增强，有望维持出(chū)口韧性(xìng)；随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复，企业(yè)将从主(zhǔ)动去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求(qiú)有望(wàng)改善(shàn)，推动中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)景气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降(jiàng)温(wēn)，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)超预(yù)期增长，指向疫后复苏(sū)背景下，国(guó)内经济企(qǐ)稳回升。但不同于海外(wài)国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外(wài)需回落、国内经济转向高质量发(fā)展、居民前期“去杠杆”的(de)过程中，因(yīn)此驱动(dòng)疫后经(jīng)济复(fù)苏的力量并(bìng)不均(jūn)衡，行业(yè)分化(huà)特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)来看，今(jīn)年一季度制(zhì)造业、交通运输业、房地产(chǎn)业(yè)景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度(dù)回落(luò)，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房(fáng)地(dì)产销(xiāo)售(shòu)回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期(qī)计算各年份(fèn)的复合(hé)增(zēng)速，观察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一季(jì)度第一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全(quán)年增速，与近年来加(jiā)快建设(shè)农(nóng)业强国，推进农业农(nóng)村(cūn)现代(dài)化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产业增(zēng)加值增速(sù)升至(zhì)5.4％，高(gāo)于去年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来较(jiào)快复(fù)苏，增加值增速提升(shēng)至5.9％，高于去(qù)年(nián)四季度的4.7％，但(dàn)低于(yú)2021年全年增(zēng)速，与去年下半(bàn)年之后外需(xū)转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度明显回落，增(zēng)加值增(zē数学中e等于多少，高中数学中e等于多少ng)速回落(luò)至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主要受房地(dì)产新(xīn)开工拖累。

　　今年一(yī)季(jì)度(dù)第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去(qù)年四季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫(yì)情前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民(mín)出(chū)行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季(jì)度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年(nián)全年增速；住宿和餐饮业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速小(xiǎo)幅回(huí)升，尽(jǐn)管(guǎn)高于(yú)疫情三年来的平均增速(sù)，但绝(jué)对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢复较慢。而受益于新房和二手房(fáng)销(xiāo)售回暖，今年一季(jì)度房地产业(yè)增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业(yè)景气(qì)度(dù)的(de)观测(cè)，我(wǒ)们采用量（各(gè)行业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业品(pǐn)价格增(zēng)速）分别作为供(gōng)需的衡(héng)量指标(biāo)。主要(yào)选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首先将(jiāng)各(gè)行业(yè)增加值(zhí)增速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和(hé)PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通(tōng)过对比2022年12月和2数学中e等于多少，高中数学中e等于多少023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业景(jǐng)气度出(chū)现(xiàn)普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端(duān)，行业整体去库进(jìn)程尚(shàng)未结束(shù)。从行业(yè)景气度边(biān)际改善情况来看(kàn)，下游(yóu)消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业景(jǐng)气(qì)度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下(xià)游消(xiāo)费制造(zào)行业(yè)中(zhōng)，与(yǔ)出行、地产后周期相关的行业景(jǐng)气度最高，部(bù)分行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出消费相关(guān)的(de)，酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区(qū)间，烟草、家具(jù)制造行(xíng)业也呈现(xiàn)“量价齐升”的(de)特征；食品制(zhì)造(zào)景气度有所回落(luò)，农副加(jiā)工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食(shí)品制(zhì)造行业表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌(diē)”，二者价格(gé)下跌(diē)主要与(yǔ)高库存水(shuǐ)平(píng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库存(cún)同比均处在(zài)2016年以来90％以上(shàng)分(fēn)位数水(shuǐ)平；而随(suí)着(zhe)防疫需求的降温，医药制造(zào)业景气度有所(suǒ)回落(luò)，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度居(jū)中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也与年(nián)初外需表现好于内需，部(bù)分行(xíng)业(yè)仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气(qì)机械、专用设备、运输设(shè)备(bèi)工业增加(jiā)值增速改善幅(fú)度最大，受益(yì)于国内产业升级、出口优势(shì)带来的韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金(jīn)属(shǔ)制品，改善幅度最弱的是通用(yòng)设(shè)备、电子设备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费电子(zi)行业周期性走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上游原材(cái)料(liào)加工行业景气度(dù)改善幅度偏(piān)弱，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏(piān)高，多数行业(yè)仍受(shòu)制于(yú)价(jià)格下(xià)跌的(de)困(kùn)扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌(diē)”。其中，有(yǒu)色金属行业(yè)生产端改善幅度最(zuì)大(dà)，3月增加值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商(shāng)品下(xià)行周期(qī)影(yǐng)响，价格依旧承压；随着年(nián)初建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金属制(zhì)品景气(qì)度提升，但(dàn)由于库存水平(píng)偏(piān)高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条行业(yè)生产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今(jīn)年由于能(néng)源危(wēi)机缓解，产品价(jià)格相较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高位(wèi)，但出(chū)现(xiàn)边际放缓，生产及价格水平同步(bù)回(huí)落(luò)。这与去年以来(lái)行业产(chǎn)能持续扩(kuò)张(zhāng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级或是推动(dòng)下一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于(yú)疫后复苏(sū)红利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期(qī)积压的购(gòu)房、服务性需求得以释放(fàng)；另一方面，国内复工(gōng)复产加快推进，保(bǎo)证供给端的快速(sù)恢复，是推动年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红(hóng)利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外(wài)总需求回(huí)落的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概(gài)率(lǜ)来自于消费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民收入(rù)提升(shēng)和消费意(yì)愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的确(què)定性进一步增(zēng)强(qiáng)，交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服(fú)务消费，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺服等可选消费(fèi)景气度(dù)均(jūn)有望提升。

　　从一(yī)季度居民收(shōu)入和消(xiāo)费数据看(kàn)，居民(mín)收(shōu)入增(zēng)速提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水(shuǐ)平。以2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速看，今年(nián)一季度，全国居(jū)民(mín)人均可支配收入增速提升(shēng)至6.4％，高于去年四季度的(de)5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提升至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四季度(dù)的3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但(dàn)距离(lí)2019年(nián)同(tóng)期的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差距(jù)。未(wèi)来(lái)随着(zhe)服务(wù)业恢复持续向好，有望带动相关(guān)就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居(jū)民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和(hé)投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄(xù)意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数据看，3月居民新(xīn)增存款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也(yě)低(dī)于2022年(nián)6617亿(yì)元的(de)月(yuè)均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月(yuè)居(jū)民部(bù)门(mén)新增净(jìng)融资同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)4859亿(yì)元(yuán)，其(qí)中(zhōng)，短期信(xìn)贷(dài)同比多增2246亿元，中长期(qī)信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民(mín)部门新增净融资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预(yù)期可能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头(tóu)开始放缓。今(jīn)年第一(yī)季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储(chǔ)蓄意愿降低(dī)、消费和(hé)投资意(yì)愿提(tí)升(shēng)。

　　二(èr)是，产业升级(jí)路径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新三(sān)样(yàng)”产(chǎn)品(pǐn)出口优(yōu)势增强(qiáng)，以及(jí)相关行业(yè)设备(bèi)投资更新，有望推(tuī)动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面，今年(nián)一(yī)季度国内出口(kǒu)数据回暖，除(chú)与(yǔ)欧美供需(xū)缺口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国内复工复产加(jiā)快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利(lì)持续释放，以及汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增(zēng)强。今年在(zài)海外总(zǒng)需求回落背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以及新能源产(chǎn)品优势强化，有望(wàng)维持装备制(zhì)造领域(yù)出口(kǒu)韧(rèn)性。

　　另一方面(miàn)，企(qǐ)业盈利下(xià)滑和(hé)库(kù)存(cún)高位，对制造业投资扩产(chǎn)造成一定压(yā)力(lì)。但随着下(xià)游消费(fèi)稳步修复、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造业企业盈利有望(wàng)向上修复。目前看(kàn)，电气机械等装备(bèi)制造业去库进程(chéng)已进(jìn)入下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月专用设备、通用设备产(chǎn)成品库(kù)存增速(sù)呈现触底反弹。随着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转向被(bèi)动去库(kù)、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投资需(xū)求将随(suí)之提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数(shù)据(jù)：各国国债(zhài)收益率多数上行

　　美(měi)国10年(nián)期(qī)国债收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀预期较(jiào)上周(zhōu)下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周(zhōu)末(mò)上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末(mò)上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本周美国10年期和(hé)2年期国债(zhài)期限(xiàn)利差为-0.60％，较(jiào)上(shàng)周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利(lì)差较(jiào)上(shàng)周末(mò)持平为0.55％，美国高收益(yì)债期权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股(gǔ)市涨跌分化(huà)，大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌(diē)

　　全(quán)球股市(shì)涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标(biāo)普500、道(dào)琼斯工业指数(shù)、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合指(zhǐ)数、上证指(zhǐ)数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格(gé)普跌。其中，LME铝上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分(fēn)别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国(guó)经济增长陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘活动(dòng)放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最(zuì)近几(jǐ)周美国总体经济活动几乎没(méi)有变(biàn)化，几个(gè)辖(xiá)区指出在不确定性增加和对流(liú)动性的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了贷(dài)款标准(zhǔn)。近期美国(guó)总(zǒng)体(tǐ)物价水平(píng)温和上升，但价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美联(lián)储官员表示为应对高通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美(měi)联(lián)储哈(hā)克称，需要进一步收紧政策来应对高通(tōng)胀，加息(xī)结束后美联储(chǔ)将需要(yào)在一段(duàn)时间内维持(chí)利率稳定。同日美联储梅斯(sī)特(tè)表示，预计今年货币政策将需(xū)要进一(yī)步进入限制性(xìng)区域，终端(duān)利(lì)率或将高于5％，具体取决于经济和金融形势的发展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行货(huò)币政策会议纪要公布(bù)，绝大(dà)多数委员同意将利(lì)率上(shàng)调(diào)50个(gè)基(jī)点。4月20日(rì)公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路要走，一些委员认为整体而(ér)言(yán)通胀风险倾向于上(shàng)行。金融(róng)市(shì)场(chǎng)紧张局势被(bèi)视为经济和通胀前(qián)景重大不确定(dìng)性的来源。然而除非形(xíng)势显著(zhù)恶化，否则金融市场的紧(jǐn)张(zhāng)局势不(bù)太(tài)可能从根本上(shàng)改变欧洲(zhōu)央行管(guǎn)理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片(piàn)法案”落地；美(měi)财长耶伦(lún)强调美国“国家安(ān)全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲理事(shì)会和欧洲(zhōu)议会通过了一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案(àn)目标(biāo)是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半导体(tǐ)制造市场的份额从(cóng)10％提升至至(zhì)少20％；大(dà)幅提(tí)升芯片制造工艺，建立欧(ōu)盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一份债务上限相关立法措施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债(zhài)务(wù)上限进行(xíng)谈判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务上限(xiàn)并削减支(zhī)出；正在推出(chū)一份(fèn)债务(wù)上限相关(guān)立法措施；债务法(fǎ)案将设法收回未使用的防疫资金用于日(rì)常(cháng)开支；法(fǎ)案将减少对国税局的拨款，并(bìng)结束(shù)绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国(guó)财政(zhèng)部长耶伦就(jiù)中(zhōng)美关(guān)系(xì)发表(biǎo)讲话，表明美(měi)国(guó)无意与中(zhōng)国脱钩(gōu)，但未来仍将强(qiáng)调(diào)“国家安全(quán)”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻求与中国建立“建设性(xìng)和公(gōng)平的经济关系”。但(dàn)“当美国(guó)利益受到威胁(xié)时(shí)”，美国将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系(xì)为代价。在(zài)国(guó)际(jì)关系中(zhōng)，耶伦表示美中(zhōng)两国有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚讨论(lùn)棘手问(wèn)题(tí)”，比(bǐ)如帮助面临债务问题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨，环比由负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的(de)-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上(shàng)升，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西(xī)南各区价格指数(shù)环(huán)比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格(gé)环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同(tóng)比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢(gāng)价格环比(bǐ)由(yóu)正(zhèng)转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积(jī)增(zēng)幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果(guǒ)价格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面(miàn)积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增(zēng)幅(fú)缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一(yī)线、二线、三(sān)线城市(shì)商品房成交(jiāo)面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百(bǎi)城土地供(gōng)应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月(yuè)上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用(yòng)车日均(jūn)零售销量增(zēng)幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车(chē)日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4数学中e等于多少，高中数学中e等于多少ng>流动性：货币市(shì)场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普(pǔ)遍(biàn)下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末(mò)下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较(jiào)上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年(nián)期(qī)国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委强调提振消费(fèi)持续回升的动(dòng)力(lì)；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发布会(huì)，强调要提振(zhèn)消费持续(xù)回升(shēng)的动力。接下来将重点做好(hǎo)四方面(miàn)工作(zuò)：一是(shì)，研究起草关于恢复和扩大消费的政(zhèng)策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等(děng)重点(diǎn)领(lǐng)域；二是，下大力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新能(néng)源(yuán)汽车下乡；三是(shì)，会(huì)同有关方面优化就业、收入分配和消费全链条良性(xìng)循环促进(jìn)机制；四是，研究制定关于(yú)营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日(rì)，国资委党(dǎng)委(wěi)召开(kāi)扩(kuò)大会议，强(qiáng)调推动国(guó)资央企着力发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别(bié)是(shì)战(zhàn)略性新(xīn)兴产(chǎn)业。会议认为(wèi)，要更好推动(dòng)国资央(yāng)企在(zài)中国式现代化新征程中走在前(qián)列，着力提升科技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业，加(jiā)快(kuài)推进现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好新一轮国企(qǐ)改革深化(huà)提升行动(dòng)组(zǔ)织实施(shī)，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布(bù)会(huì)介绍一季度工业和(hé)信(xìn)息化(huà)发展状(zhuàng)况，表示下一步将制定实施重点行业稳增(zēng)长的工作方(fāng)案。一(yī)是营造良好产业发(fā)展(zhǎn)环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大(dà)对制造业(yè)外贸企(qǐ)业(yè)的支持力(lì)度，配(pèi)合有(yǒu)关部门落(luò)实好稳外贸政策举措；三是(shì)促进内需加快(kuài)恢复(fù)，以高(gāo)质(zhì)量(liàng)供给促(cù)进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能，加(jiā)快(kuài)战略(lüè)性(xìng)新兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日(rì)历

　　五、风险提示(shì)

　　国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外(wài)需(xū)求超预期回落(luò)。