5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份(fèn)额(é)总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售。这(zhè)则小公告体现出市(shì)场对这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市(shì)场关注焦(jiāo)点，中国基金报(bào)采访多位投研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极(jí)追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时(shí)，后续(xù)有多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市(shì)场对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企(qǐ)科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报的央(yāng)国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推介(jiè)相关(guān)央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为(wèi)确(què)实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期(qī)密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金(jīn)发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火热下将(jiāng)为市(shì)场带来增量资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新(xīn)一(yī)轮深(shēn)化国企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估(gū)”概(gài)念，央(yāng)国企上(shàng)市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提供更丰富的工具(jù)以参与到(dào)央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业高质(zhì)量发(fā)展的要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务(wù)实体经济和国家战(zhàn)略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未(wèi)来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能源等前期热(rè)门(mén)赛道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三(sān)大(dà)行(xíng)业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资所(suǒ)在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概率这些企业(yè)会进入(rù)一个提质(zhì)增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的(de)，和他(tā)过去(qù)1至2年(nián)研究(jiū)投(tóu)资(zī)思路也非常吻(wěn)合(hé)，为在下半年抓住这波中特估的投资机(jī)会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资(zī)机(jī)会，判断中特(tè)估(gū)的机会未来(lái)三年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也就是今年(nián)以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶(jiē)段是未来(lái)两(liǎng)年，在主题性机会(huì)消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘(jué)公(gōng)司经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医(yī)药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出不少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的(de)市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募(mù)基(jī)金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达(dá)到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国(guó)企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影响基金公司的(de)投研，落实到日常的投研(yán)流程(chéng)和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司在(zài)加大投研(yán)力量，更有专门构(gòu)建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设(shè)计(jì)改变研究员过去对国(guó)央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地(dì)考察国央企，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央企愿意交流的(de外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭)契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行(xíng)动上(shàng)，要求研究(jiū)员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央(yāng)企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营思路和(hé)财务导向的变化(huà)，结合行业趋(qū)势和特(tè)征(zhēng)，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先(xiān)要(yào)认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发(fā)展能(néng)力等方(fāng)面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特估”应该是在(zài)此(cǐ)基(jī)础上(shàng)构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是(shì)简单外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭套用国(guó)外的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概(gài)念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理章恒表示(shì)，万家基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波(bō)行情的机会的。同时(shí)，随(suí)着时局的(de)变化，也在增(zēng)加相关(guān)行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色(sè)的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习领会(huì)并针对(duì)原有的估(gū)值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适(shì)应(yīng)现(xiàn)实的需要。明(míng)确该体系(xì)的框架是第一位(wèi)的工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标也(yě)非常重要，投资者的(de)认(rèn)可和实施(shī)是最终该体系(xì)能(néng)否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人(rén)为(wèi)的拔估(gū)值是很大的认知误区(qū)，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共责任等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)发(fā)展的价值？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体价值观念、纳(nà)入(rù)中国特(tè)色(sè)的ESG评(píng)价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来国资委指导国(guó)内团(tuán)队对(duì)于中国特色(sè)ESG披(pī)露(lù)与(yǔ)评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目(mù)前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价(jià)值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业(yè)务总监、基(jī)金经理王帅(shuài)也认为，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重企业价值的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责任等要素(sù)对(duì)企业稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续(xù)增长的盈利、科(kē)技创(chuàng)新对提升(shēng)企业内在价值的积(jī)极作用(yòng)，这(zhè)样有(yǒu)利(lì)于(yú)提高(gāo)估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维、估(gū)值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上(shàng)的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价值的关系。这(zhè)些因素在(zài)对估值(zhí)结论(lùn)和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系(xì)与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还(hái)有(yǒu)估(gū)值结论和估(gū)值判断(duàn)的(de)变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点(diǎn)，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需(xū)要(yào)在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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