金融界5月27日消息 近日(rì)因为昆明(míng)国(guó)资委的(de)一封声明，让城(chéng)投债(zhài)成为关注的焦点，当前地方(fāng)债的规模和地(dì)方政(zhèng)府的偿债能力已经越来越被(bèi)重视。如何如何(hé)处置地方(fāng)债(zhài)务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济(jì)学家李迅雷发文称，地方债包括地方一般(bān)债、专项债和包括城投(tóu)债(zhài)在内的各(gè)种隐形债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基金(jīn)等在内的机构投资者是地方(fāng)债(zhài)的主要持(chí)有(yǒu)者(zhě)，他们普遍担心的还是(shì)城投债务、非(fēi)标等地方政(zhèng)府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研(yán)究中心提(tí)出，“化债工作推(tuī)进异常(cháng)艰难，仅(jǐn)依靠自身能(néng)力已无(wú)法(fǎ)得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看(kàn)来(lái)，在(z火车站同站换乘30分钟够吗 同站换乘麻烦吗ài)土地(dì)财(cái)政缩水的背景(jǐng)下，地(dì)方政府的财权与事权不匹(pǐ)配问(wèn)题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不算高(gāo)的前(qián)提下，我国地方政府的杠(gāng)杆率水平确实够高了(le)。需要调整中央(yāng)和地方之间债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大中(zhōng)央(yāng)政(zhèng)府的发债(zhài)规模，为(wèi)地方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前(qián)中国经济(jì)转型的(de)关键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信(xìn)用(yòng)，防(fáng)范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给(gěi)予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债(zhài)务(wù)期(qī)限（非债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或商业(yè)银行(xíng)的低息资金来(lái)降低债务(wù)成本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央(yāng)政策(cè)上支持(chí)地方政府通过出(chū)让国有资(zī)产(chǎn)来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告无偿划(huà)转上市公司(sī)共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来(lái)源(yuán)李(lǐ)迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投有息债务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投(tóu)平(píng)台成(chéng)为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投(tóu)企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司(sī)定(dìng)位由地方(fāng)政府投(tóu)融资机构转变为(wèi)市场(chǎng)化运营主体，地(dì)方政府不(bù)再(zài)对城投债(zhài)兜底。但(dàn)实际上市场仍(réng)然把城(chéng)投(tóu)债看作由地方(fāng)政(zhèng)府背书(shū)的(de)高信用等级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城投公司通常都(dōu)是地方(fāng)政府下(xià)设的投融资机构，很难(nán)完(wán)全独立成为与政府无关的纯市(shì)场化的(de)企业。城投的债务(wù)主(zhǔ)要包括(kuò)向银行借款(kuǎn)和(hé)发行债券融资(zī)这两种方式(shì)，以前一种方式为主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债权融资的(de)规模也不(bù)小，到2022年末，余(yú)额(é)估计(jì)在(zài)13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来(lái)，全国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速均保(bǎo)持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较2011年的(de)6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经(jīng)成为地方债务的主要体现形式，规模明显(xiǎn)超过地方政府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台(tái)中，如(rú)今，城投平(píng)台(tái)的(de)债(zhài)券余额大约(yuē)为13.8万亿(yì)元，迄(qì)今(jīn)并无(wú)违约(yuē)案例，说明城投债仍属于地方(fāng)政府背书(shū)的(de)高(gāo)等级信(xìn)用债。但是(shì)，城投平(píng)台的非标违约情况时(shí)有发(fā)生，银(yín)行贷款展期、调整还(hái)贷方式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地方(fāng)政府应确保(bǎo)城投(tóu)债(zhài)按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)债务(wù)增长(zhǎng)和(hé)财政收入增(zēng)速下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东(dōng)部发达省市(shì)。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后(hòu)，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情况更加明(míng)显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全(quán)国的信用债市(shì)场(chǎng)都造成负(fù)面冲击，信(xìn)用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化(huà)。例如青(qīng)海、云南和天津等近(jìn)几(jǐ)年融(róng)资成(chéng)本(běn)仍在上升(shēng)；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来(lái)融资成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林(lín)、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃(sù)2020年以来城投债加权平均(jūn)票面(miàn)利率降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的(de)背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为此，地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)应(yīng)该确(què)保(bǎo)城投(tóu)债的按时兑付。因为违约(yuē)不(bù)仅不(bù)能解决债(zhài)务(wù)问题，反而会恶化区(qū)域信(xìn)用环境，导致地方(fāng)国企融资难、融资(zī)贵。从未来区域(yù)经济发展(zhǎn)的(de)角度看，政府(fǔ)部门仍需(xū)要(yào)持(chí)续举债来实现经济平(píng)稳增(zēng)长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要增(zēng)强城(chéng)投债(zhài)权人的持有信心，首先要确保城投债不违约，这就意(yì)味(wèi)着城投公司能够具备低成本(běn)的借(jiè)新还旧能力(lì)。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方债不兜底，但建议给(gěi)予困难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持(chí)，即在(zài)政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”，如帮(bāng)助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投(tóu)公司的借新还(hái)旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非(fēi)债券(quàn)类债务展期(qī)，如(rú)遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷(dài)款展期），通过(guò)政策性(xìng)银行(xíng)或商(shāng)业银行的(de)低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府可否通(tōng)过出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支持。因(yīn)为今年3月1日(rì)，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会第五(wǔ)次会议(yì)第00503号(hào)提案的答复中表示，将(jiāng)适(shì)时出台制度(dù)规定(dìng)及操作细则(zé)，探索国有权益份额规范化(huà)退出(chū)的有效方式(shì)和(hé)途径，充分发挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获(huò)得收(shōu)入(rù)偿还债务，典型案(àn)例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国(guó)资。

　　在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

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