文(wén)|招商宏观张静(jìng)静团队

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　事件：2023年(nián)5月27日(rì)，国家统计局(jú)发布4月全国规模以上工业企业绩效(xiào)数据。4月份，规(guī)模(mó)以上工(gōng)业(yè)企(qǐ)业营业收入累(lèi)计同比(bǐ)增长0.5％；规模以上(shàng)工业企(qǐ)业利润累计同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润累计同比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处(chù)于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的(de)量、价、成本(běn)三因素框(kuāng)架看，我(wǒ)们认为，此轮工业企业(yè)利(lì)润增速由正转负的原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利(lì)润累计增速的(de)下(xià)探幅度之深和(hé)持续时间之长是PPI下行和其他多种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正(zhèng)转(zhuǎn)负；（2）主动去(qù)库存时(shí)间偏(piān)长以及费用(yòng)率偏高严重制约工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解(jiě)数据看：1）与去年同期相比(bǐ)，工业(yè)企业经营绩(jì)效的增长压力(lì)依然较大(dà)，与3月份相比，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账款(kuǎn)平均(jūn)回(huí)收(shōu)期进一步(bù)增加。2）分所有(yǒu)制类型来看，外商及港澳台商(shāng)和私营企业利润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国(guó)有工业企业和股份制企业利润累计同比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。3）上游(yóu)采选(xuǎn)业中(zhōng)非金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的(de)利(lì)润增速表现(xiàn)较好，石油(yóu)和天然气开采等其他行业的利润增速(sù)降幅(fú)依然较大；中游原材(cái)料加工业(yè)和装(zhuāng)备制造业的利润(rùn)增速出现明显(xiǎn)分化，中游原材(cái)料(liào)加工业的利润增速均为负，是整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速的主要拖(tuō)累，中(zhōng)游装备个子矮可以抱着做，矮个子抱起来做制造业利润增速回(huí)升(shēng)幅度较大，成为整体(tǐ)工业企业利润增(zēng)个子矮可以抱着做，矮个子抱起来做速(sù)的主要(yào)拉动(dòng)项。在价格水平、内部需求、外(wài)部(bù)需求同(tóng)时走弱的情况(kuàng)下，下游(yóu)行(xíng)业内部的(de)利润(rùn)增速(sù)反弹乏力 。

　　总体而言(yán)，与上个(gè)月相(xiāng)比(bǐ)，4月份公布的(de)工(gōng)业(yè)企业利(lì)润数据已表现出(chū)明显的探底爬坡信(xìn)号：一，营(yíng)业利(lì)润(rùn)累计(jì)增速爬(pá)升的(de)行业进一步增多(duō)；二，营业(yè)收入增速由负(fù)转正，营业利润增速(sù)降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备(bèi)制造业(yè)有(yǒu)望继(jì)续成为拉动工(gōng)业(yè)企业利(lì)润(rùn)增速回升的主要拉(lā)动力。按当月(yuè)利润增(zēng)速计算，4月份表现较好(hǎo)的行业主要有(yǒu)：汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机(jī)械及器材制造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育(yù)和(hé)娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)业、电力(lì)、热(rè)力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业电力 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核(hé)心观点(diǎn)：

　　总(zǒng)体(tǐ)来(lái)看：

　　4月份，营业利(lì)润累计同比(bǐ)增速降幅小幅(fú)收窄，但依然处(chù)于探底爬坡过(guò)程中。从(cóng)决定企业利润的量、价(jià)、成(chéng)本三因素框架看(kàn)，我们(men)认为，此轮工(gōng)业企业利(lì)润增速由正转负的(de)原因主要(yào)源(yuán)于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮(lún)工(gōng)业企(qǐ)业利润累计增速的下探幅度之深(shēn)和持续时间之长是PPI下(xià)行(xíng)和其他多(duō)种因(yīn)素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速(sù)工业企业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏(piān)长(zhǎng)以(yǐ)及费用率偏高严重制约工业企业(yè)利润(rùn)爬坡速(sù)度(dù)。

　　与(yǔ)上个月(yuè)相比，39个(gè)主要细(xì)分行业中，有26个行(xíng)业的营业(yè)利润(rùn)累计增速出(chū)现回升，其他13个行业(yè)的营业利润累(lèi)计增(zēng)速均出现(xiàn)回落，其中回落幅度较大的行业主要是农副食品加工、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗(xǐ)选(xuǎn)、有色金(jīn)属(shǔ)矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等(děng)行业，回(huí)升幅度较大(dà)的(de)行业主要是机(jī)械和设备(bèi)修理、汽车(chē)制造(zào)、通用设备制造(zào)、橡(xiàng)胶和塑料制品等行业。

　　具体来(lái)看：

　　与去年同期相比，工业企(qǐ)业经营(yíng)绩效的增长压力依(yī)然较大，与(yǔ)3月份相比，产成(chéng)品存货周转天数和应收账款平均(jūn)回收期进一步(bù)增加。

　　数据显示，规模以上工业(yè)企业(yè)累计每百元营业收入中的成本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元(yuán)）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天(tiān)），同比(bǐ)增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平(píng)均回收期为63.10天(tiān)（3月为61.80天），同(tóng个子矮可以抱着做，矮个子抱起来做)比增加(jiā)8.60天(tiān)（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及(jí)港澳台商和私(sī)营(yíng)企业(yè)利润累计(jì)同(tóng)比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业企(qǐ)业和股份制企业(yè)利润累计同比降幅进一步(bù)扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商及港澳台商(shāng)利(lì)润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和(hé)股份制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石(shí)油和(hé)天然气开采等其他(tā)行业的利润增速(sù)降幅依然较(jiào)大。

　　数据显示(shì)，非金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业、废(fèi)物资源综合利(lì)用的增速为负，分别收(shōu)录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工业(yè)和装备(bèi)制(zhì)造(zào)业的(de)利润增速出现(xiàn)明显分化(huà)。中游(yóu)原材料加工业的利润增速均(jūn)为(wèi)负，尽管与上个月相比，利润增速跌幅(fú)普遍收(shōu)窄，但依然是整体工业企业利润(rùn)增(zēng)速的主要拖(tuō)累。中游装备制造业利润增速回升幅度较大(dà)，成为(wèi)整体工(gōng)业企业利(lì)润增速的主要拉动项。其(qí)中通(tōng)用设备制造、铁路(lù)船舶航空航天、电气(qì)机(jī)械及(jí)器材(cái)制(zhì)造、仪器仪表制造(zào)增幅延续上个月亮眼趋势，得(dé)益于国内汽车销售量的提(tí)升和汽车产业链(liàn)出口强劲，汽车(chē)制造业的利润增速降幅由负转正，此外(wài)叠加(jiā)去年同期基数较低，汽车制(zhì)造(zào)业当(dāng)月利润增速(sù)高达20倍。

　　数据(jù)显示，化学(xué)原料化学制(zhì)品(pǐn)跌(diē)幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专用(yòng)设备制(zhì)造、石油煤炭及(jí)燃(rán)料加工(gōng)、非金属矿物制品(pǐn)、黑色金属冶炼(liàn)加工(gōng)、化学(xué)纤(xiān)维制(zhì)造、金属制品、计算(suàn)机通信和电子设备(bèi)跌幅收窄(zhǎi)，分别收(shōu)录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设备制造、铁路船舶航空航天、电气机械及器材(cái)制造(zào)增幅依旧为正，并且(qiě)增速出现明显回升(shēng)，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得(dé)一提(tí)的是(shì)，汽车制造(zào)增(zēng)幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部需求、外部需求同时(shí)走(zǒu)弱的情况下，下游行业内(nèi)部的(de)利润增速反弹乏力，文教工美体育娱乐用品(pǐn)、食品制(zhì)造、纺织业(yè)、家(jiā)具制造等多(duō)个(gè)行业的利润(rùn)增速(sù)跌幅放缓，但依然为负(fù)；农副食品加(jiā)工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰等(děng)多个(gè)行业的(de)利润跌幅(fú)继续扩大。往(wǎng)后看，价(jià)格水平、内部需求、外部(bù)需(xū)求转好(hǎo)速(sù)度较慢(màn)，这也意味(wèi)着下游行业(yè)的利润增(zēng)速向上爬(pá)坡的节奏大概率偏(piān)缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药制造跌幅扩大(dà)，分别(bié)录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育(yù)娱乐用(yòng)品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造和印刷和(hé)记录媒(méi)介利(lì)润降幅放缓，但持续维(wéi)持低位，分(fēn)别录(lù)得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)增速由负转正，录(lù)得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶(chá)制造利润(rùn)增速保持高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的(de)机械(xiè)和设备(bèi)修(xiū)理、电(diàn)力热力利润增速相对较高，燃(rán)气生产和供应利润增速降幅收窄。其中机(jī)械和设备(bèi)修理利(lì)润累计增(zēng)速上升幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利润累(lèi)计(jì)同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速增(zēng)长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供(gōng)应降幅收(shōu)窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月(yuè)份(fèn)公布的工业企(qǐ)业利润(rùn)数据已表(biǎo)现出(chū)明显的探底爬坡信号：一，营业利润累(lèi)计增(zēng)速爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业(yè)收(shōu)入增(zēng)速由(yóu)负转正(zhèng)，营业利(lì)润增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装备制造业有望继(jì)续成为拉(lā)动工业企业利润增(zēng)速回(huí)升的(de)主要(yào)拉动力(lì)。汽(qì)车制造(zào)、 铁路、船舶(bó)、航空航天和其他运输(shū)设备制造业(yè) 、通(tōng)用设备制造业、电(diàn)气(qì)机械(xiè)及器(qì)材制造业(yè)、仪(yí)器仪(yí)表(biǎo)制(zhì)造业、文教(jiào)、工(gōng)美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力、燃气及水的(de)生(shēng)产和供应业 。

　　正如(rú)我(wǒ)们在《今年工业企(qǐ)业利润增速(sù)能否转正(zhèng)？》中(zhōng)所言，当前正(zhèng)处(chù)于第6次工业企(qǐ)业(yè)利润探底阶(jiē)段（从(cóng)2000年开始计算），如(rú)果按(àn)最近(jìn)两次探底历(lì)史来演绎的话，至(zhì)少还要在负值区间爬坡7-8个月左右的(de)时间，预计(jì)工业企业利润增速转正最早(zǎo)也需等(děng)到四季度。目前我国(guó)仍面临(lín)内需增长缓慢和外需疲弱的“弱(ruò)复苏”阶段，这(zhè)直接导(dǎo)致企业的产能利用率持续(xù)下滑。此外，叠加(jiā)营业成(chéng)本高居不(bù)下导致的内部压力，本轮工(gōng)业企业利润增(zēng)速反(fǎn)弹(dàn)速度大概率较为(wèi)缓慢。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：

　　内需恢复(fù)力度低(dī)于预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游装备制造(zào)业利(lì)润增速(sù)明显回升——2023年4月工业企业利润分析》报告(gào)，报告作者张静静(jìng)、张(zhāng)一平，联系人(rén)罗丹

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