文丨明(míng)明 章立聪 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季结束(shù)后资金利率自(zì)低位持续上行，即便(biàn)税期(qī)结束，资(zī)金利率却仍(réng)未(wèi)回落，反而进一步(bù)走高。我们认为主要(yào)是源于：①货币政策力度边(biān)际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月末因素，预计短(duǎn)期内，资金利率下行空间有限(xiàn)，波动幅(fú)度加大(dà)，建议投资者(zhě)关注资金面的边(biān)际(jì)变化(huà)，警惕(tì)流动(dòng)性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续(xù)上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中(zhōng)枢运行，然(rán)而税期结束后(hòu)却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更大。从隔夜利(lì)率角度观察，银行与非银(yín)机构间流(liú)动性分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为税期结束(shù)，资金不松，主要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳(wěn)字(zì)当头，保持货币(bì)信贷合(hé)理(lǐ)增长，确保(bǎo)利率水平合适，在(zài)追求经济提(tí)振的同时，也注重防(fáng)范(fàn)市场(chǎng)过热(rè)带来的(de)金融风(fēng)险。在满足广义(yì)流动性供需匹(pǐ)配的前提下，货币工具力(lì)度可能会有(yǒu)所回摆。从央行的(de)具体(tǐ)操(cāo)作上来看，MLF小幅(fú)增量续(xù)做，逆回(huí)购投放(fàng)低量操作，结构性(xìng)工具“有进有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政策(cè)将更(gèng)加(jiā)“精准有(yǒu)力”，流动性投(tóu)放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融(róng)出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到1去巴基斯坦办签证多少钱，去巴基斯坦需要签证吗9日(rì)税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通常(cháng)是(shì)缴(jiǎo)税大月，因此走款可(kě)能对银行间流(liú)动性带来了一(yī)定的压(yā)力(lì)。此(cǐ)外，参考近(jìn)期票(piào)据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一(yī)季度(dù)将会(huì)有所放缓，但(dàn)4月(yuè)预(yù)计(jì)仍将保持同比多增的态势。税(shuì)期(qī)缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统整体资金流出(chū)，因(yīn)此向同业融出(chū)的意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三，去巴基斯坦办签证多少钱，去巴基斯坦需要签证吗资(zī)金较为(wèi)拥挤可能会导(dǎo)致债(zhài)市脆弱(ruò)性和敏感度增加，且(qiě)投资者对于未来(lái)一(yī)个月资金利率上行的担(dān)忧(yōu)增加。

　　从(cóng)质押式(shì)回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历(lì)史相对积极(jí)的水(shuǐ)平，导致债市敏(mǐn)感度增加。此(cǐ)外投(tóu)资者对货币政策力度以及跨月(yuè)资金面情况仍存担忧(yōu)，使得市场上(shàng)对于未来一个月内(nèi)资金(jīn)价格上行的预期(qī)更为强(qiáng)烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临(lín)近，回购资金的期限被动拉长，利(lì)率下行空间(jiān)有限(xiàn)。

　　月末(mò)往往财政集中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月前夕银行资(zī)金融出意愿一(yī)般(bān)较低(dī)，预(yù)计资(zī)金波动幅度较大。对于(yú)债市(shì)而言(yán)，短(duǎn)期交易主线或(huò)延续政策(cè)与基本面预(yù)期交易，预(yù)计利率(lǜ)以震荡走(zǒu)势为主，建议投资者关注(zhù)资金面的边际变化，警(jǐng)惕(tì)流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央行货币政策不及(jí)预(yù)期；经(jīng)济(jì)复苏节奏不(bù)及预期；银行间市场流(liú)动性过(guò)快收紧。

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