王剑(jiàn)，CFA

　　每(měi)次银行(xíng)股(gǔ)跌至(zhì)过度(dù)低估时，股息(xī)率相应提升，会吸引绝对收(shōu)益资金买入，股价也逐步(bù)完成筑底。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收(shōu)益资金(jīn)追逐高股息(xī)而上涨。

　　但事实上，银行业(yè)经营层面(miàn)，也(yě)已(yǐ)经(jīng)悄然发生一些向好的变化。

　　主(zhǔ)要结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之谜(mí)

　　如果(guǒ)大家(jiā)觉得银行股是这几天才开始上涨，那么就大错(cuò)特错了。事实是：

　　银(yín)行股自2022年10月底见底(dǐ)之后，已经持续上涨了足足半年(nián)时间了…蒸馒头开锅多少分钟熟透，蒸馒头开锅多少分钟熟透了…

　　这段时间的(de)银行股涨幅达到27％，其中部分银行股涨(zhǎng)幅(fú)甚至达到50％以上，非常可观(guān)。当然，中间也不(bù)是一帆风顺(shùn)，2022年10月银行(xíng)股快(kuài)速下跌后，迅速反弹。过(guò)完(wán)2023年(nián)春节后，却冲高回落，调整了近(jìn)两个月(yuè)时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月底开始(shǐ)上涨，近期加速上涨。

　　这种(zhǒng)事情并(bìng)不是第一次发生(shēng)。过(guò)去银(yín)行股(gǔ)的大行情，都(dōu)是在悄无声息中默默上涨的，因为银行股平时关注度并不(bù)高。等到因几根大线性(xìng)而吸引大家来关(guān)注时，已(yǐ)经涨幅不小了。

　　上(shàng)一次类似的事情是(shì)2014年。或许经历过的人都能记得，2014年11月(yuè)，因为一次比较意外的(de)“双降”（降息、降准），金融股拔(bá)地而起(qǐ)。但在此之(zhī)前，银行指标大约(yuē)在3月(yuè)见(jiàn)底，然(rán)后(hòu)不声不响(xiǎng)地开始回(huí)升(shēng)，到11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次(cì)银行(xíng)股见底(dǐ)，也(yě)有(yǒu)类(lèi)似(shì)的情况：没(méi)有明确利(lì)好，没有明(míng)确新闻，银行股却自(zì)己(jǐ)慢慢从底部爬(pá)起(qǐ)来了。

　　是(shì)谁先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因为很难(nán)验证。如果确实没(méi)有(yǒu)实(shí)质性利好(hǎo)，那么只(zhǐ)能从(cóng)资金面去猜测(cè)：可能是估(gū)值便宜到(dào)很多资金愿(yuàn)意出手(shǒu)了。由于银行(xíng)盈利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意味着股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分(fēn)红(hóng)率稳定(dìng)，PB越(yuè)低(dī)则股(gǔ)息率越高。

　　而若PB低至(zhì)一定水(shuǐ)平时，股息率就(jiù)会非常诱人。比如近年来，大(dà)行(xíng)的ROE在10％以(yǐ)上，分红率30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍以下(xià)，那么(me)计算(suàn)出来的(de)股息率高达(dá)6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只票(piào)息率6.6％的可转(zhuǎn)债。如果盈利能力保(bǎo)持(chí)，则(zé)后续每年收取6.6％的“利(lì)息(xī)”，如果(guǒ)股(gǔ)价(jià)上涨，还能(néng)享(xiǎng)受资本(běn)利得(dé)。当然，如(rú)果股价再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红(hóng)率下降，则会遭(zāo)受损(sǔn)失。但由于ROE已在底部，近期很难再降(jiàng)了。因此(cǐ)，这就非(fēi)常像一张可转债，其(qí)市价(jià)下(xià)跌时，会有个估值下限，即“债(zhài)券价值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就出(chū)来了。如果这(zhè)张“可转债”的票息率高到一定程度，显著高(gāo)过一些资(zī)金(jīn)的成本，那么这些资(zī)金自然愿意参(cān)与。

　　这样，银行股(gǔ)就形成一个(gè)隐形的(de)“估(gū)值(zhí)底”，当估值低至一定水平时，股息率(lǜ)诱人，就(jiù)会(huì)有人参与。

　　当然，这个估值(zhí)底在(zài)某些情况(kuàng)下会被打破，即因为一些(x蒸馒头开锅多少分钟熟透，蒸馒头开锅多少分钟熟透了iē)负面因素的存在(zài)，导致市场(chǎng)先生觉得银(yín)行股的(de)估值或(huò)盈(yíng)利能力还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在(zài)卖

　　因此，银(yín)行股那种(zhǒng)悄(qiāo)无声(shēng)息(xī)的底部(bù)，可能并没(méi)有什么实质利(lì)好，就是有些(xiē)看(kàn)中(zhōng)股息率(lǜ)的资金默(mò)默买入，把(bǎ)底部给买出(chū)来了。

　　这是(shì)些什么样(yàng)的资金呢(ne)？

　　首先可以排除的就是(shì)以股票型公(gōng)募基金为代表的机(jī)构(gòu)投资者。因(yīn)为他们的(de)考核要(yào)求是相对收益(yì)，因(yīn)此(cǐ)在大多(duō)数时(shí)候(hòu)，他们不会因(yīn)为(wèi)股息率诱人而买入，他们的(de)任(rèn)务是战胜自己基金的基准，或者战胜可(kě)比(bǐ)基金同仁。所以(yǐ)，即使股息率高，他们也很难做出赚取股息率的决策，这不是他(tā)们的考核目标。

　　因此(cǐ)，银行股从(cóng)底(dǐ)部开(kāi)始悄悄上涨的这段时间，公(gōng)募(mù)基金参与很低，这次也不例外。

　　从数据上也可(kě)验证：从33家银行股2022年底(dǐ)基金持(chí)仓比(bǐ)重(zhòng)来看，比重(zhòng)越低(dī)，期间（过去半年，后同）涨(zhǎng)幅(fú)越大，比(bǐ)重(zhòng)越(yuè)高(gāo)则涨(zhǎng)幅越小。

　　除了(le)公募基金，其(qí)他类(lèi)似考核的机构投资者也是类似。

　　从数(shù)据上看，我们确实看(kàn)到，2023年第一(yī)季度(dù)较上年末，大部(bù)分A股银行股的基金持仓比例是下降的，有些个股甚(shèn)至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股比重降幅；单位：个百(bǎi)分(fēn)点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度(dù)，银(yín)行(xíng)指(zhǐ)数(shù)走了个过山车，先是上(shàng)涨，然后春节后下(xià)跌(diē)（这(zhè)段时(shí)间刚好(hǎo)是人(rén)工智能(néng)概(gài)念股(gǔ)大涨，因此机构投(tóu)资(zī)者有可能是卖出(chū)银行(xíng)等股(gǔ)票，换仓(cāng)至(zhì)计算(suàn)机股票(piào)）。到了4月初，人工智能(néng)等板(bǎn)块行(xíng)情回落(luò)后，银行股(gǔ)重拾(shí)升势，且涨幅加速。春节(jié)后的这(zhè)段时间，银行股刚好和(hé)人工智能走(zǒu)出(chū)了一个完美的“对称(chēng)”走(zǒu)势(shì)。

　　而其他投资者(zhě)，比如个(gè)人、外资、自(zì)营、保(bǎo)险、资管(guǎn)等，则可能是买入的。因为(wèi)这些资金(jīn)不考核相对收益(yì)，更(gèng)多的是(shì)追求绝(jué)对收(shōu)益，因此有(yǒu)可能是高股息股票的(de)青(qīng)睐者。

　　而(ér)决定他们买入的因素中，资金成本应该是(shì)个(gè)重要因(yīn)素。目前，我国(guó)近期市场利率较低、资(zī)金充(chōng)沛，其他可替代(dài)的(de)投资机(jī)会较少(shǎo)，因此股息率显得诱人(rén)。同时，美国加(jiā)息(xī)接近尾声，他们的资金成本也有望(wàng)下行(xíng)，我国高股息股票也有吸引力(lì)。

　　然(rán)后我们(men)通过数据来加以(yǐ)验证(zhèng)。

　　从2023年(nián)一(yī)季度情况来看，外资确实(shí)在买入大行，并且数量(liàng)还不少(shǎo)。不过保险资金(jīn)却是有进有(yǒu)出，这一点(diǎn)有点与我们预期不符。基金主要在(zài)卖(mài)出。此(cǐ)外，还有(yǒu)些一般法人、其他投资者在买入。

　　（一季(jì)度各类投资者(zhě)持股变化数；单位：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整体而言(yán)，结论大(dà)致成立，即(jí)：在(zài)银(yín)行股估值极低的时(shí)候，追求绝对收(shōu)益的资金(jīn)买入了高股息率的(de)个(gè)股。

　　从散点图上也可(kě)以(yǐ)清晰看到这一点(diǎn)：

　　因此，这次行情(qíng)，和历史(shǐ)上很多次银(yín)行底(dǐ)部(bù)启动一样，很(hěn)可(kě)能是青(qīng)睐(lài)高股(gǔ)息率的资(zī)金，买入低估值、高股息率的(de)银行股。而他们的口味与公募(mù)基金(jīn)刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄(qiāo)

　　起变化

　　以(yǐ)上分析(xī)，说明了过去半(bàn)年的银(yín)行(xíng)股行(xíng)情，是追求绝对收益的资金(jīn)，买入了高(gāo)股(gǔ)息(xī)率的银行股(gǔ)。眼下，很多银行股(gǔ)股(gǔ)息(xī)率依然较(jiào)高，而资金(jīn)面依然宽松，那么这(zhè)些高(gāo)股息率股(gǔ)票(piào)对绝对(duì)收益资金依然是有吸引力的(de)。

　　那么在银行(xíng)业的经(jīng)营层面，有没有实质变化呢(ne)？

　　我们在3月曾经提出(chū)，过去三年(nián)期间(jiān)的一些特(tè)殊(shū)政(zhèng)策，已经(jīng)出现调整的迹象，银行业(yè)将要(yào)进(jìn)入新的(de)均衡格局。比(bǐ)如(rú)，在普惠小(xiǎo)微领域，过去几年大(dà)行(xíng)承担了一些监管(guǎn)要(yào)求，每(měi)年普惠小微信(xìn)贷的(de)增长非常快，投放利率很低(dī)，这对小(xiǎo)微(wēi)金融市场格局造成(chéng)了(le)较大影响(xiǎng)，尤其(qí)是(shì)对(duì)一些原来(lái)从事小微业务(wù)的中小(xiǎo)银(yín)行造成压力(lì)。

　　【深度】大小行小微(wēi)金融逐(zhú)步达到新均(jūn)衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监(jiān)会办(bàn)公厅发布《关于2023年加(jiā)力提升(shēng)小微企(qǐ)业金(jīn)融服务质量(liàng)的通知(zhī)》（银保监办发〔2023〕42号），对工(gōng)作要(yào)求(qiú)有(yǒu)了(le)一些调整。比如，不再提“两(liǎng)增(zēng)”（指单户授信总额1000万元以下小微企(qǐ)业贷款同比增(zēng)速不低(dī)于各项贷款同比(bǐ)增速(sù)，有贷款(kuǎn)余额的(de)户数不低于(yú)上(shàng)年同(tóng)期水平）要求(qiú)，不再刚性要求(qiú)降低小微信(xìn)贷(dài)利率，而是要求“合(hé)理确定贷款利率”，不再提(tí)“应延尽延”。

　　除了小微(wēi)金(jīn)融(róng)领域，其他方面的工作(zuò)要求(qiú)也(yě)陆续从(cóng)过去三年的阶段性(xìng)政(zhèng)策，慢慢(màn)回归至常态化(huà)。

　　而(ér)银行业这(zhè)几年由(yóu)于(yú)净(jìng)息差显著回落，盈利能力也渐渐接(jiē)近(jìn)合理利润底线。因为银(yín)行(xíng)业需要(yào)留存一定的利润(rùn)用于补充资(zī)本，进而支持下一期的信贷(dài)投放，因此利润(rùn)并不(bù)是越低越好(hǎo)，需要维持一个合理利润。而(ér)目前盈利能力(lì)已经接近这一底(dǐ)线，所以政(zhèng)策(cè)也会(huì)相应调整了。

　　【随笔(bǐ)】什(shén)么(me)是银行(xíng)的合理(lǐ)利润和合理(lǐ)息(xī)差

　　可见，行业的一(yī)些情况(kuàng)已经悄(qiāo)悄发生变化了。

　　那(nà)么，有没(méi)有一种可能：那些买入(rù)高股息股票的投资(zī)者中(zhōng)，真有些先知先觉者，已经嗅到(dào)了不一样(yàng)的味道？

　　本文为金融业(yè)研究(jiū)方法探(tàn)讨。本文不是证券研究报告，不构成任何投(tóu)资(zī)建议，涉及个股也仅为举例(lì)或陈述(shù)事实之用，不代表我们对他们的证券或产品的(de)推荐。具体投资建议请参考我们的研(yán)究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 蒸馒头开锅多少分钟熟透，蒸馒头开锅多少分钟熟透了