文(wén)：天风宏观宋(sòng)雪涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是(shì)居民存款在(zài)连(lián)续13个月同比多(duō)增后(hòu)，首次回落。

　　在过(guò)去一年多(duō)时间里，居民部门积(jī)攒(z小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔ǎn)了一大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对(duì)判断经(jīng)济(jì)和资本(běn)市场走势至(zhì)关(guān)重要。这里我们尝试(shì)回(huí)答两(liǎng)个问题。一是4月居民(mín)存款(kuǎn)同比多减是不是超(chāo)额储蓄释(shì)放的开(kāi)始？二是这一趋势能(néng)否延续？

　　对上述问题的(de)回答取决(jué)于存(cún)款(kuǎn)会受到哪些(xiē)因(yīn)素的影响。一般影(yǐng)响居民存款的主要有这么几种行为(wèi)：可支配(pèi)收入(rù)、消费(fèi)支出(chū)、金融(róng)资产相关收支和房(fáng)地产(chǎn)相关(guān)收(shōu)支。

　　收(shōu)入增长、消费减少(shǎo)、金融资(zī)产(chǎn)赎回、购房(fáng)减少会推动存款(kuǎn)增(zēng)加；反(fǎn)之，收入减少、消费增加、认(rèn)购(gòu)金融资产、购房增加、提前还贷等则(zé)会带动存款回(huí)落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储蓄能否转化成(chéng)超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提前还(hái)贷，但因为投资、购(gòu)房等下滑幅度更大(dà)，所以存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)大(dà)幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民(mín)存款同(tóng)比多增2.1万亿(yì)则是收入修(xiū)复和理财存款化的结果。

　　一(yī)季(jì)度居民人均(jūn)可支配收入同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长525元，理财(cái)存(cún)续规(guī)模相比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款(kuǎn)支持证券(quàn)）条件早(zǎo)偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累相(xiāng)比于去年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费(fèi)和购房行为修复(fù)，其(qí)对存款的支撑力(lì)度减(jiǎn)弱(ruò)，一季度人均消(xiāo)费(fèi)支出(chū)同比增加(jiā)345元(yuán)（低于(yú)收入涨幅(fú)）、购房支(zhī)出同比多(duō)增1575亿元。但因为支撑因(yīn)素(sù)的(de)规(guī)模(mó)更大，所(suǒ)以存款继续回升。

　　4月和一(yī)季度最(zuì)核心的不(bù)同(tóng)在(zài)于理财市场的变(biàn)化。4月居民存款下滑可能的(de)原因一是居民存款理(lǐ)财(cái)化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入和消费数(shù)据不足，暂(zàn)时无法判(pàn)断消费(fèi)和(hé)收入在4月(yuè)对存款的影(yǐng)响。

　　存款(kuǎn)回流理财是4月存款(kuǎn)回落的核心原(yuán)因，4月(yuè)理财存量规模环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是(shì)理财风(fēng)险降低、收益回(huí)升和存款利率(lǜ)下滑共(gòng)同作用的结(jié)果。受益于债券市(shì)场走(zǒu)强，今年(nián)理财市场(chǎng)表现逐(zhú)步好(hǎo)转(zhuǎn)，理财产(chǎn)品(pǐn)单位(wèi)破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这(zhè)一时(shí)期下滑的(de)存(cún)款利率，存款对(duì)居民的吸引力(lì)逐渐减弱(ruò)，而理(lǐ)财对居民的吸引力则不断(duàn)增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看(kàn)，随着(zhe)破净率进一步回落，居(jū)民还在继(jì)续增(zēng)配理财产(chǎn)品(pǐn)，存款理财(cái)化趋(qū)势有望(wàng)延续(xù)。

　　提前还贷规(guī)模扩大是存款下滑的又(yòu)一个原(yuán)因。4月早偿率月均值相比(bǐ)于2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为首套房(fáng)利率还在下降，居(jū)民(mín)提前还贷(dài)以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率，贝(bèi)壳研究(jiū)院(yuàn)数据显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房(fáng)贷(dài)利率平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是(shì)政策放(fàng)松后，1、2月份(fèn)部分积压的还贷业(yè)务在3、4月(yuè)份(fèn)办理，这会推动提前(qián)还贷规模走(zǒu)高。

　　总(zǒng)的来说(shuō)，随着理(lǐ)财(cái)市场好转，此前因居民少消费、少投资、少买房等(děng)积攒下来的超额储蓄已(yǐ)经开始部分回流(liú)理财市(shì)场了(le)，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提(tí)前(qián)还贷在后续几个月里(lǐ)或继续(xù)成为超额存款的主(zhǔ)要流(liú)向。

　　五(wǔ)一(yī)旅游人均消费水平未见明显改善或部分表明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超(chāo)额储蓄(xù)的持有(yǒu)分化且并非(fēi)主要来(lái)自(zì)消费(fèi)，后续超(chāo)额储蓄对消费的(de)支撑力(lì)度(dù)依旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄能(néng)否转化(huà)成超额(é)消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积压的购(gòu)房需求逐(zhú)渐释放，房地产销售目前已(yǐ)经(jīng)有走弱迹象，地产短期或(huò)不(bù)会成为超储的主要流向。但是因(yīn)为按揭利率存在明显利差，居民提前还(hái)贷行为或将延续。从这(zhè)个角(jiǎo)度来看，主要因为少买房、少投资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市场环(huán)境好转和存(cún)款(kuǎn)利率下滑的背景(jǐng)下(xià)或将(jiāng)继续回流到(dào)理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同(tóng)比增速(sù)使(shǐ)用金融机构住户存款余额+4月新增来(lái)进(jìn)行估算(suàn)

　　2早(zǎo)偿率是指在(zài)个人住(zhù)房(fáng)抵押贷(dài)款(kuǎn)中债务人提前偿付的金额在资产池未偿本金(jīn)余额(é)的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　地产销(xiāo)售变动超预期，超额(é)储蓄释放弱(ruò)于预期，理财(cái)市场波动加大

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