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　　5月11日，统(tǒng)计局公布4月物价(jià)数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同比下(xià)降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化、与终端需求相(xiāng)关的(de)服务业延(yán)续涨价

　　物价作(zuò)为(wèi)经济表现的滞后指(zhǐ)标，在(zài)经济复苏早期多表现相对低迷、实(shí)属常态。传统周期下，经济的周期性波动，主要由需求端(duān)驱动(dòng)，物价(jià)作为经济的滞(zhì)后指(zhǐ)标，表现(xiàn)出明显的周(zhōu)期性波动。经验显示，CPI等物价指标(biāo)，与经济走势大体类似，一般滞后经济表现(xiàn)2个季度左右；经济(jì)复苏早期，CPI同比表(biǎo)现一度相(xiāng)对低(dī)迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的低位徘徊。

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　　当前CPI低(dī)位、主要缘于供给端(duān)影响(xiǎng)和外(wài)需拖累部分商品价格回(huí)落等。年初以来，CPI同(tóng)比持续回落至4月的(de)0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食(shí)品和非食品(pǐn)中的(de)商品、不完(wán)全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉、鲜(xiān)菜(cài)供给充(chōng)足，价格回落成为拖累食品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非(fēi)食品中，原油等国(guó)际(jì)定价(jià)的大(dà)宗(zōng)商品价格回落(luò)，带动交通工具用燃料等分项环比延(yán)续(xù)低于季节性，部分(fēn)耐用品价格(gé)回落也有拖(tuō)累、与(yǔ)相关原(yuán)材料成本压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消费相关的(de)商(shāng)品和服务(wù)，在价格上已(yǐ)有连(lián)续体现(xiàn)。终端需求回暖在4月CPI中进一步(bù)凸显，其中，CPI服务(wù)同比、CPI其(qí)他商品服务(wù)同比(bǐ)自年初以来明(míng)显(xiǎn)回升、分(fēn)别至(zhì)4月的3.5％和1％。终(zhōng)端需求回暖带动部分(fēn)中上游行(xíng)业涨价(jià)，在(zài)PPI中亦(yì)有体现，例如，文教(jiào)娱制造业价格(gé)环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后(hòu)续或逐步回升。线下消费活动持续改善等或带动内生(shēng)动能逐步(bù)增(zēng)强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠加(jiā)基数贡献、及部分商品(pǐn)价格(gé)回落拖累逐步(bù)放缓等，CPI或(huò)于4月见(jiàn)底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预期、原油(yóu)链等拖(tuō)累(lèi)延续(xù)

　　CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落(luò)、主因基(jī)数拖累明显。4月，CPI同比涨幅(fú)回落0.6个百(bǎi)分点(diǎn)至0.1％、低于预期的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较上月(yuè)回落0.4个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至(zhì)-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比(bǐ)拖累明显，猪肉(ròu)环比降幅(fú)收窄，文教娱(yú)等服务项(xiàng)涨价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量(liàng)上(shàng)市，价(jià)格分(fēn)别(bié)下降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产能(néng)充足，叠(dié)加消(xiāo)费淡(dàn)季影(yǐng)响，猪(zhū)肉价格下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环(huán)比中，原油价格(gé)回落拖累CPI交通通信项环比延续(xù)低(dī)位、-0.4％，文(wén)教(jiào)娱、其他商品服务环比明显上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资料韧性延续(xù)。4月，PPI同比降幅(fú)扩大1.1个(gè)百分点(diǎn)至-3.6％，环(huán)比由平(píng)转(zhuǎn)降至(zhì)-0.5％。大(dà)类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘(jué)拖累明(míng)显、原材料(liào)和加工工业(yè)亦有走(zǒu)弱；生活资(zī)料环比走平、上月为-0.3％，除(chú)食品外(wài)环比延续回落外，衣(yī)着、一般日用品环比(bǐ)由负转正，耐用消费(fèi)品降幅(fú)收窄。

　　分行业来看，原油等上游原材料链条相关(guān)价格回落，与线下消费相(xiāng)关的中下(xià)游行(xíng)业价格回升。4月，多数(shù)行(xíng)业环(huán)比价格回落、上游原(yuán)材料链条尤其明显。煤炭开(kāi)采(cǎi)、石(shí)油加工、燃气(qì)供应环比延(yán)续回落(luò)、降幅均(jūn)在1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信制造等部分(fēn)中下(xià)游制(zhì)造(zào)业(yè)价格有所回落，但文教娱制品等靠(kào)近终端制造业(yè)价格有所(suǒ)回升(shēng)、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风(fēng)险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫(yì)情(qíng)反复。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月11日(rì)

　　报告(gào)发布机构：国(guó)金证券股份有(yǒu)限公司

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