文丨明明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季结(jié)束后资(zī)金利率自低位(wèi)持续(xù)上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反而进一步(bù)走高。我(wǒ)们认(rèn)为(wèi)主要是源于：①货(huò)币政策力(lì)度(dù)边际转弱(ruò)；②税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能(néng)力降低(dī)。③资金较(jiào)为拥(yōng)挤(jǐ)导致债(zhài)市敏(mǐn)感度增加。考虑假期(qī)和月(yuè)末因素，预(yù)计短期内(nèi)，资金利率(lǜ)下(xià)行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建(jiàn)议投资者关(guān)注资金面的(de)边(biān)际变(biàn)化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率持续上行(xíng)。

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而税期结(jié)束后却(què)并(bìng)未回落，4月21日(rì)冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔(gé)夜利率角(jiǎo)度(dù)观察(chá)，银行(xíng)与(yǔ)非银机构间流动(dòng)性分层现象(xiàng)弱化；此外(wài)，隔夜利率(lǜ)与(yǔ)7天利率的(de)期限利差也(yě)明显压(yā)缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要(yào)有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政策力度(dù)边际(jì)转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货(huò)币政策(cè)坚持(chí)以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适，在追(zhuī)求(qiú)经济提振的同(tóng)时，也注重防范(fàn)市场过热(rè)带(dài)来的(de)金融风险。在满足广义流动性供需匹(pǐ)配(pèi)的前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购投放低量(liàng)操作，结构性工(gōng)具“有进有(yǒu)退”，均(jūn)预示后续政策将(jiāng)更加“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加(jiā儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班)4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期缴款，而(ér)4月通常(cháng)是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能(néng)对银(yín)行间(jiān)流(liú)动性带来了一定的压(yā)力。此外(wài)，参考(kǎo)近(jìn)期票据(jù)利率走(zǒu)势，预(yù)计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计(jì)仍将保(bǎo)持同比(bǐ)多增的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷(dài)投放，银(yín)行系统(tǒng)整(zhěng)体资金流出，因此向同业融(róng)出的意愿和能(néng)力(lì)有(yǒu)所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导(dǎo)致(zhì)债市脆弱(ruò)性和敏感度增加(jiā)，且投(tóu)资者(zhě)对于未来一个月资金利率上(shàng)行的担忧增加(jiā)。

　　从质押(yā)式(shì)回(huí)购成交儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班量和我们测算的杠杆(gān)率来看(kàn)，虽然上周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于历(lì)史相(xiāng)对积极的水平，导致债市(shì)敏感度增加。此(cǐ)外投资(zī)者对(duì)货币政策力度以及(jí)跨月(yuè)资金面情况仍(réng)存(cún)担忧，使儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班得市场(chǎng)上对于未来一个月(yuè)内资金价格上行的预(yù)期(qī)更(gèng)为强烈(liè)。

　　▍后(hòu)市展望(wàng)：五一假期(qī)临(lín)近，回(huí)购资金的期限(xiàn)被动拉长，利(lì)率下行空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向市场(chǎng)释放(fàng)资金(jīn)；但跨(kuà)月(yuè)前夕银(yín)行资金融出意(yì)愿一般较低(dī)，预(yù)计资金波动幅度较大。对于债(zhài)市而言，短(duǎn)期交易主线或(huò)延续政策与基本(běn)面预期交易(yì)，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为主，建议投资(zī)者关注资金面(miàn)的边(biān)际变(biàn)化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大(dà)幅收紧对债(zhài)市(shì)情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行间市场流(liú)动(dòng)性过快收紧。

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