文丨明明 章立聪(cōng) 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位(wèi)持续上行，即便税期(qī)结束，资金利(lì)率却仍(réng)未回落，反而进一步走高。我们认为主要(yào)是(shì)源于：①货币政策(cè)力(lì)度(dù)边际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税(shuì)期(qī)走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致(zhì)银行资金融出意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导致债市敏感度(dù)增加。考虑假期和月末(mò)因(yīn)素，预计短期(qī)内，资金利率下行空间有限(xiàn)，波动幅度加(jiā)大，建议投资者关注资(zī)金面的边际变(biàn)化，警(jǐng)惕流(liú)动性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结(jié)束(shù)后资金(jīn)利率自低位持续上行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税期结(jié)束后却并未回落(luò)，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜(yè)利率上行幅(fú)度更大。从隔夜(yè)利率角度观察，银行(xíng)与非银(yín)机构(gòu)间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限(xiàn)利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒(dào)挂。我们认为税期结束，资金不松，主要(yào)有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以(yǐ)我为主(zhǔ)、稳字当头，保持(chí)货币信贷合理增长，确(què)保利率(lǜ)水平合适(shì)，在(zài)追求(qiú)经济提(tí)振的同时，也注重防范市场过(guò)热(rè)带(dài)来的金融(róng)风险。在满(mǎn)足广义流动性供需(xū)匹配的前提下，货(huò)币工具力(lì)度(dù)可能会有所回摆。从央(yāng)行(xíng)的具(jù)体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投放低(dī)量操作(zuò)，结构性(xìng)工具“有进有退”，均预示(shì)后(hòu)续(xù)政策(cè)将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行间(jiān)流动性(xìng)带来了一(yī)定的压力。此外，参(cān)考(kǎo)近(jìn)期票据(jù)利率走(zǒu)势(shì)，预(yù)计信(xìn)贷增速较一(yī)季度将会(huì)有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的(de)态势。税期缴款叠加(jiā)信贷投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因此向同业融出(chū)的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为(wèi)拥挤可(kě)能会导致债市脆弱性和(hé)敏感度(dù)增加(jiā)，且(qiě)投(tóu)资者对于未来一(yī)个月资(zī)金利率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成交(jiāo)量和我(wǒ)们测算的(de)杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收(shōu)紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但依然处(chù)于历史相对积(jī)极的(de)水平，导致债市敏感度(dù)增加。此外投资者对货币政(zhèng)策力(lì)度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担(dān)忧，使得市场上对于(yú)未来一个月内(nèi)资(zī)金价格上行的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假(jiǎ)期临近，回购资(zī)金的期(qī)限(xiàn)被动拉(lā)长，利率(lǜ)下行(xíng)空间(jiān)有限。

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政集中支(zhī)出，向市场释放资金(jīn)；但跨月前(qián)夕银行资金(jīn)融(róng)出意愿一不走心是啥意思，不走心是啥意思网络用语般较(jiào)低，预(yù)计资金波(bō)动幅(fú)度较大(dà)。对(duì)于债(zhài)市(shì)而言，短(duǎn)期交(jiāo)易主线(xiàn)或延续政策(cè)与基(不走心是啥意思，不走心是啥意思网络用语jī)本面预期交易，预(yù)计利率以(yǐ)震荡走势为主，建(jiàn)议投(tóu)资(zī)者关注资金(jīn)面的边(biān)际变化，警惕(tì)流动(dòng)性(xìng)大幅收紧对(duì)债(zhài)市情绪以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货(huò)币政策(cè)不及预期；经济复苏节奏(zòu)不(bù)及预(yù)期(qī)；银行间(jiān)市(shì)场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 不走心是啥意思，不走心是啥意思网络用语