“现(xiàn)在的房地产(chǎn)很难(nán)再出现像过(guò)去十年的系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席(xí)经济学家洪灏(hào)向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地(dì)产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度(dù)从板块(kuài)向单个标的(de)转(zhuǎn)移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业(yè)来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底部(bù)，而且是(shì)反复(fù)地杀(shā)到了底部(bù)，再往下的空间已经不大了(le)。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股(gǔ)阿(ā)尔(ěr)法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避免选了(le)半天(tiān)，标的公(gōng)司出现爆雷的情况。除(chú)此(cǐ)之外，洪灏(hào)指出，需要满足(zú)以下三个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资(zī)金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是(shì)不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要资金来(lái)源来自新盘的销售。但今年新房的(de)销(xiāo)售情况相(xiāng)较一(yī)般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国企背景(jǐng)的(de)房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了(le)一个很明显(xiǎn)的分化，无论是在销售(shòu)，还(hái)是融资(zī)等(děng)各(gè)个方(fāng)面都非常明显。现(xiàn)在有国资(zī)背景的房企在资本市场表现(xiàn)相对(duì)较好，但没(méi)有国资背景的民营房(fáng)企股价大(dà)多表现很一(yī)般(bān)。

　广药董事长什么级别，广药集团董事长是什么级别　陈昊扬则(zé)向《红(hóng)周刊》表示，在房地(dì)产行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最后(hòu)的(de)赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本优势(shì)，更(gèng)具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低(dī)水平(píng)；利(lì)润率是不(bù)是行业内最高的(de)；融资(zī)成本是否(fǒu)是行业内最低(dī)的(de)；建安成本是否也是(shì)业内最低的；这些都是我们看重的一家房(fáng)企的综合成本。

　　需(xū)要注意的(de)是，能(néng)够同(tóng)时满足上述条件的(de)房企(qǐ)并不多(duō)。即(jí)便(biàn)是在国(guó)央企中，仍(réng)有部分房企(qǐ)出(chū)现了(le)“三(sān)道(dào)红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地(dì)产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发(fā)展、光明地(dì)产、云(yún)南(nán)城投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股份(fèn)、城(chéng)投控股等国央企房企也(yě)踩了“三(sān)道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需(xū)警惕(tì)其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看(kàn)出，即便是有(yǒu)着较稳健特(tè)色的国(guó)央企房(fáng)企，其财务指标称得上(shàng)完全健康(kāng)的仍是(shì)少数(shù)。而更加(jiā)值得注(zhù)意的是，在(zài)2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚(shèn)至(zhì)地方国(guó)企开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一(yī)步考验着国(guó)央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要(yào)，节(jié)奏把(bǎ)握准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房企储备(bèi)优质“弹药(yào)”；但过于乐观的(de)预判未来市场(chǎng)，以及过于激进的(de)扩张拿地节(jié)奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈此(cǐ)前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置(zhì)的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完(wán)全没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到2022年(nián)，这(zhè)家房企明显感(gǎn)觉到机(jī)会来(lái)了，其开始在一线城市(shì)进(jìn)行(xíng)大举拿地，净负(fù)债(zhài)率也由此(cǐ)前的(de)33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新(xīn)购入地块(kuài)也实(shí)现(xiàn)了快速(sù)的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入(rù)市。像(xiàng)这类(lèi)企业就符(fú)合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本身(shēn)储备了(le)很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线城市，另外(wài)一半(bàn)也主要集中在强二线(xiàn)和(hé)二线城市(shì)；另(lìng)一(yī)方面(miàn)，它(tā)的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速(sù)度让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时(shí)要出手，但出手的(de)章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两(liǎng)年市场没(méi)有想象(xiàng)得那么(me)好，可(kě)能(néng)会(huì)重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来(lái)衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负(fù)债率水平，在我看来，这个(gè)比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道红线”对房企的净(jìng)负债率要求不得高于(yú)100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的复(fù)苏(sū)速度并没(méi)有那(nà)么快，所以要规(guī)避公司(sī)净负债(zhài)率提高(gāo)到一(yī)个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地(dì)较积极的房(fáng)企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发(fā)股份、越秀(xiù)地(dì)产、绿(lǜ)城中国、保利发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负债率都(dōu)在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产净负债率持续(xù)居高(gāo)不下，在(zài)2020年(nián)至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩(kuò)张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别(bié)民营房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际(jì)上(shàng)，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标(biāo)准来看国央(yāng)企(qǐ)与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更(gèng)加(jiā)看好国央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业(yè)中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构(gòu)的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报(bào)，滨江(jiāng)集(jí)团的十大流通(tōng)股(gǔ)东中新进了“中(zhōng)国工商(shāng)银行股份(fèn)有限公司－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回报灵活配(pèi)置(zhì)混合型证券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开(kāi)始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占(zhàn)流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受(shòu)青(qīng)睐，和其(qí)自(zì)身的基本面表现存在一(yī)定关系(xì)。2020年以来的近三年时间，房地产市(shì)场整体在(zài)走“下坡(pō)路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模(mó)、新增(zēng)土储、股价表现等多维度(dù)都(dōu)表现了(le)较强(qiáng)的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季(jì)报(bào)，今年(nián)一(yī)季度，滨江集团(tuán)更是(shì)实(shí)现了(le)扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能(néng)保(bǎo)持自身业绩的持续(xù)增长，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来(lái)自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占(zhàn)到(dào)近六成。近三年(nián)持续稳居杭州(zhōu)房企(qǐ)销售排名(míng)第(dì)一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据诸葛(gé)找房(fáng)、住在杭州(zhōu)网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居(jū)杭(háng)州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团(tuán)在杭(háng)州的较突(tū)出表现，也让滨江集团(tuán)的房(fáng)企排名迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨江集团(tuán)的(de)房(fáng)企排名已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房(fáng)企第九位(wèi)。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻(fān)了超一倍(bèi)以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集团(tuán)更是迎来多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了(le)信达证券、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机构(gòu)调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房(fáng)地(dì)产产业链上的中游(yóu)环节(jié)，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材、玻纤等(děng)材料(liào)供应商，而(ér)下游应用行业主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发环(huán)节与上游材料端息息(xī)相关，新盘开工不足导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路渐(jiàn)渐(jiàn)移至下游。“中国(guó)房地产行业在进入存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家居领(lǐng)域，我(wǒ)们相对看好(hǎo)，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模越来越大，随着时间的增(zēng)加(jiā)，内装更新的(de)需求也(yě)会(huì)越来越(yuè)多。美(měi)国过去(qù)的(de)数(shù)据(jù)充分说明了(le)这(zhè)一点(diǎn)，在(zài)新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家(jiā)具消费的增长却(què)一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看(kàn)好(hǎo)和内装相关的(de)行业，例如消费建材(cái)、家居装饰等(děng)。”万家基金(jīn)人士表示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊(kān)》对(duì)下(xià)游(yóu)细分中相关赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的(de)都是来自家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司，它们分(fēn)别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在(zài)月线(xiàn)连收七根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类产品的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第一季(jì)度报告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实(shí)现(xiàn)归(guī)属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报(bào)的十大流通股股(gǔ)东来看，能够发现该股早已成为基金重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧价值发(fā)现、中欧潜力(lì)价值、工(gōng)银(yín)瑞(ruì)信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私(sī)募(mù)的(de)明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只基金都是价值派基金(jīn)经理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其(qí)同时重仓的房地产产业链股(gǔ)票还有金地集(jí)团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几年曾经风(fēng)光一时的家居板块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉(chén)寂，不过(guò)好(hǎo)在困境(jìng)反转露(lù)出曙光，家居板块中(zh广药董事长什么级别，广药集团董事长是什么级别ōng)年(nián)内表现最好的是(shì)志邦家(jiā)居。同(tóng)一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩(jì)来看，无论是营收(shōu)还(hái)是归母净利润，公司都(dōu)实现了(le)同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东(dōng)来看，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发基金经(jīng)理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发(fā)策略优选(xuǎn)和(hé)广发安(ān)宏回报均增加了(le)持股，而(ér)这两只产品也成为志邦(bāng)家居十大流通(tōng)股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意(yì)思的是，他似(shì)乎对于定(dìng)制家居(jū)类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全(quán)部三(sān)只产(chǎn)品(pǐn)均登(dēng)榜十大(dà)流通股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除(chú)去家居(jū)家(jiā)纺(fǎng)外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越来(lái)越被(bèi)机(jī)构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题(tí)。对此，前述(shù)上海公(gōng)募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的(de)行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它(tā)在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项目到期之后，经过(guò)两(liǎng)三(sān)轮合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做(zuò)到产(chǎn)品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一(yī)开(kāi)始是挣(zhēng)钱的，后面因(yīn)为保(bǎo)安这些固定人(rén)员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提价难度(dù)是非常大的(de)。但(dàn)是(shì)该公(gōng)司能在(zài)业(yè)内做到到期(qī)之后(hòu)提价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的服(fú)务是(shì)有(yǒu)关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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