文(wén)：天(tiān)风(fēng)宏观宋(sòng)雪(xuě)涛/联系人孙(sūn)永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万(wàn)亿，同(tóng)比多减4968亿元(yuán)，这是(shì)居民(mín)存款在连续13个月同(tóng)比多增(zēng)后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过去一年(nián)多(duō)时间(jiān)里(lǐ)，居民(mín)部门积攒了(le)一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额(é)储蓄(xù)能否顺利(lì)释放对判断经(jīng)济(jì)和资本市场走势至关重要(yào)。这里我们(men)尝试回答两个问题。一(yī)是(shì)4月居民存款同比多(duō)减(jiǎn)是不(bù)是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一(yī)趋势(shì)能否延续？

　　对(duì)上述(shù)问题的(de)回答取(qǔ)决于存款(kuǎn)会受到哪些因素(sù)的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。一般影响居民存款(kuǎn)的主要有这么几种行为(wèi)：可支(zhī)配收入(rù)、消费支出、金融(róng)资产相关收支和房地产相关收支(zhī)。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金(jīn)融(róng)资产赎(shú)回、购房减(jiǎn)少会推动(dòng)存款增(zēng)加；反之，收入减少(shǎo)、消费增加(jiā)、认购金融(róng)资产、购(gòu)房增加(jiā)、提前还(hái)贷等(děng)则会带(dài)动存款回落。

　　2022年(nián)居民(mín)存款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万(wàn)亿是(shì)居(jū)民少消费、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额(é)储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居(jū)民收入增速(sù)放缓并(bìng)提前还贷，但(dàn)因(yīn)为投(tóu)资、购房(fáng)等下滑(huá)幅(fú)度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度居(jū)民存(cún)款(kuǎn)同比多增2.1万亿(yì)则是收(shōu)入修复和理财存款(kuǎn)化的结果(guǒ)。

　　一(yī)季(jì)度居民(mín)人均(jūn)可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存续规模相比于(yú)2022年末下(xià)滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿(yì)。另(lìng)外，受银(yín)行办(bàn)理速(sù)度(dù)放缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷款支(zhī)持(chí)证券(quàn)）条件早偿率(lǜ)指数(shù) 2 相(xiāng)比于2022年有所回落，即居民(mín)提前还款对(duì)存款的拖累相比(bǐ)于去年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费和购房(fáng)行(xíng)为(wèi)修复，其对存款的支(zhī)撑力度减弱，一季度人均消费支出同比增(zēng)加345元（低于(yú)收入涨幅）、购房支(zhī)出同比多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因(yīn)素(sù)的规(guī)模更大，所以存款继(jì)续回升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最核心(xīn)的不同在于理(lǐ)财市(shì)场的变化。4月居民存款下滑(huá)可能的原(yuán)因一是居民存款(kuǎn)理财(cái)化(huà刚结婚是不是会天天做)；二是(shì)提前(qián)还(hái)贷规模(mó)增加。因(yīn)为(wèi)居民(mín)收入和消(xiāo)费数据不足，暂时无(wú)法(fǎ)判断(duàn)消费和收入在(zài)4月(yuè)对存款的影响。

　　存(cún)款回流理财是4月存(cún)款回落的核心原因，4月理财存量(liàng)规模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是理(lǐ)财风险降低、收益回(huí)升和(hé)存款利率下(xià)滑(huá)共(gòng)同作用的结果。受益于(yú)债券市场走强，今年理(lǐ)财市场表现逐步好转，理财(cái)产品(pǐn)单位破净率从(cóng)2022年12月峰值(zhí)的29.2％持(chí)续(xù)下滑(huá)至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这(zhè)一时期下滑的存款(kuǎn)利率，存款(kuǎn)对居(jū)民的吸引力(lì)逐渐减弱，而理(lǐ)财(cái)对(duì)居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率(lǜ)进一步回落，居(jū)民还(hái)在(zài)继续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大(dà)是存款下滑(huá)的又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月(yuè)低(dī)点上(shàng)行4.3个百(bǎi)分点，相比于(yú)3月上行(xíng)1.9个(gè)百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为首套房利(lì)率还在下降，居民提前还(hái)贷以(yǐ)降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首套房利(lì)率，贝壳研究(jiū)院(yuàn)数据显示百城首套主流(liú)房贷利率(lǜ)平均为(wèi)4.01％，环比(bǐ)3月(yuè)继(jì)续回落1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部分积压(yā)的还贷(dài)业务在3、4月(yuè)份办理，这会推动提(tí)前还贷规模(mó)走高。

　　总的来说，随着理财市场(chǎng)好转，此(cǐ)前因(yīn)居民少消费、少投(tóu)资、少买房(fáng)等积(jī)攒下来(lái)的超额储蓄已经开(kāi)始部分回流理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)了(le)，且5月初(chū)这(zhè)一趋势(shì)还(hái)在延续。

　　往后来看，理财市(shì)场和提前还贷在后(hòu)续(xù)几个月里(lǐ)或继续成(chéng)为超额存款的(de)主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人均消费水平未见明显改(gǎi)善或部分表明当下(xià)居民(mín)消(xiāo)费意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超额(é)储蓄的持有分化(huà)且并非主要(yào)来自消费，后续超额储(chǔ)蓄(xù)对消费(fèi)的(de)支撑力度(dù)依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购(gòu)房需求逐渐释放，房地产(chǎn)销售目前已经有走弱迹象(xiàng)，地产短期或不会成为超储的(de)主要流向。但是因为按(àn)揭利率存在明显利差，居民提(tí)前还贷(dài)行为或将延续(xù)。从这个(gè)角度(dù)来看(kàn)，主要因为少买房、少投资而(ér)积攒(zǎn)下来的储蓄，在理(lǐ)财市场环(huán)境好转和存款利率下(xià)滑的(de)背景下(xià)或将继(jì)续回流(liú)到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机构(gòu)住户存(cún)款余额+4月(yuè)新增来(lái)进行估算

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房(fáng)抵押贷款中债务人提前偿付的金额在资(zī)产池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变动超(chāo)预期，超额储蓄释放弱于预(yù)期，理财市(shì)场波动(dòng)加大

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