10克是几两

　　文(wén)丨明明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，即便税期结(jié)束，资(zī)金利率(lǜ)却仍(réng)未(wèi)回落，反而(ér)进一步(bù)走(zǒu)高。我们认为(wèi)主要是源于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银(yín)行(xíng)资金融(róng)出(chū)意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增加。考(kǎo)虑假期(qī)和月末因素(sù)，预计(jì)短期(qī)内(nèi)，资金利率下行空间(jiān)有限，波动(dòng)幅度加大，建议(yì)投(tóu)资(zī)者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情(qíng)绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利(lì)率(lǜ)持续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结(jié)束后(hòu)资金利率(lǜ)自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然(rán)而税期(qī)结束后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅(fú)度更大。从隔夜利(lì)率角度观(guān)察，银行与非银机构间(jiān)流(liú)动性(xìng)分层(céng)现象弱化(huà)；此外，隔夜(yè)利率(lǜ)与7天利率的(de)期(qī)限利(lì)差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为税期结束，资金不松，主要有以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳(wěn)健的货币(bì)政(zhèng)策坚(jiān)持以我为主、稳(wěn)字当头，保持货(huò)币信贷合(hé)理增长，确保(bǎo)利率水(shuǐ)平合适(shì)，在(zài)追求经(jīng)济提振的同时，也注(zhù)重(zhòng)防范市场过热带来的金融风险。在满足(zú)广义流动性供(gōng)需匹配的(de)前提下，货(huò)币(bì)工具力度(dù)可能会有所回摆。从央行的(de)具体操作(zuò)上来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工(gōng)具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示后续政(zhèng)策将更(gèng)加“精准有力”，流动性投放趋于(yú)谨(jǐn)慎。

　　10克是几两▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月(yuè)通常是缴税(shuì)大月，因此走(zǒu)款可能(néng)对(duì)银行间流(liú)动性带(dài)来(lái)了一定的压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一季度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍(réng)将保持同(tóng)比多(duō)增的(de)态势(shì)。税(shuì)期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行系统整体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱(ruò)性(xìng)和敏感(gǎn)度增加，且投资者对(duì)于未(wèi)来一(yī)个(gè)月资金利率上(shàng)行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购(gòu)成交量和我们测算(suàn)的(de)杠(gāng)杆率(lǜ)来(lái)看，虽然上周受资金收紧影响，加(jiā)杠杆情(qíng)绪有所降(jiàng)温(wēn)，但依然处(chù)于历史相(xiāng)对积极的水平，导致债(zhài)市敏感度增加。此(cǐ)外投资者(zhě)对(duì)货币政策力(lì)度以及(jí)跨(ku10克是几两à)月资金面情况仍存担忧(yōu)，使(shǐ)得市场上对(duì)于未来一个(gè)月内资金价格上行的(de)预期(qī)更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假(jiǎ)期(qī)临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下(xià)行空间有(yǒu)限。

　　月末(mò)往往财政集中支出，向市场释放(fàng)资金；但跨月前夕银行资(zī)金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对(duì)于债市而言，短期交易主线或延续(xù)政策与基本面预期交易，预(yù)计利率以(yǐ)震荡走势(shì)为(wèi)主，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大(dà)幅收(shōu)紧(jǐn)对债(zhài)市(shì)情绪以(yǐ)及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央行货币政策(cè)不及预期(qī)；经(jīng)济复(fù)苏节奏(zòu)不及预(yù)期；银行间市场流动性过快(kuài)收(shōu)紧。

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