5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发(fā)行上限，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。实际(jì)上，早(zǎo)在去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等(děng)问题成为市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密家用炒菜锅生铁好还是熟铁好，铸铁锅和生铁锅哪个对身体好(mì)集上报发(fā)行(xíng)

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化因素(sù)的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因素就是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸(zhū)多(duō)主题基金(jīn)的(de)申(shēn)报发(fā)行(xíng)，我认为确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下半年，中特(tè)估有可(kě)能(néng)独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表示，近(jìn)期(qī)密集申报的国(guó)央企(qǐ)主题(tí)基(jī)金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布(bù)局可以更好支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行(xíng)情进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行，行情火热(rè)下(xià)将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的(de)大幕将拉(lā)开，叠(dié)加(jiā)“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的(de)投资(zī)价值凸显，该主题(tí)的基金(jīn)将为投资者(zhě)提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方(fāng)面是落实(shí)公(gōng)募基金(jīn)行业高质量(liàng)发(fā)展的要求(qiú)，引(yǐn)导更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体经济和国家战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标的(de)和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特估(gū)和(hé)人工智(zhì)能成(chéng)为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

家用炒菜锅生铁好还是熟铁好，铸铁锅和生铁锅哪个对身体好　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前(qián)重(zhòng)点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本(běn)身(shēn)基本(běn)面(miàn)在今年(nián)会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化(huà)的机(jī)会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企业改革的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思(sī)路也非常(cháng)吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开(kāi)始重视中特估(gū)的投资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，第一(yī)阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段是(shì)未来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会消散以后，基(jī)于(yú)顶层设(shè)计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发(fā)生(shēng)显著正向(xiàng)变(biàn)化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费(fèi)等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金(jīn)证券研(yán)究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)年(nián)报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上(shàng)述(shù)数据(jù)显示，根据偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影(yǐng)响，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市值比(bǐ)例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不(bù)持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也(yě)显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市值占港股持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常(cháng)的投研流(liú)程和实践之中，不(bù)少(shǎo)基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员过(guò)去对国央(yāng)企(qǐ)的固定思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企，并(bìng)且需要利用当前(qián)国央(yāng)企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求研究(jiū)员将(jiāng)自己所(suǒ)覆(fù)盖(gài)行(xíng)业的所有国(guó)央企构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更(gèng)深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主(zhǔ)体(tǐ)持(chí)续发展能力(lì)等方面(miàn)所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上(shàng)构建的具有(yǒu)时代特征(zhēng)和(hé)中国(guó)特色(sè)、符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系，而不家用炒菜锅生铁好还是熟铁好，铸铁锅和生铁锅哪个对身体好是简(jiǎn)单套(tào)用国外的(de)传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)是一种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到的行(xíng)业(yè)和(hé)公(gōng)司，一(yī)直(zhí)在发生的变化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒(héng)表示(shì)，万(wàn)家(jiā)基(jī)金一直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多个(gè)领域(yù)，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化，也在增加相关(guān)行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需(xū)要(yào)学(xué)习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的(de)估值体(tǐ)系进(jìn)行改(gǎi)造，以适应现实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一位的工作，合理设置指标也(yě)非(fēi)常重(zhòng)要，投资者(zhě)的认(rèn)可和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认(rèn)可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责(zé)任等(děng)。而(ér)这(zhè)些都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估(gū)值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国(guó)有(yǒu)企业承担(dān)社会价值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中国(guó)特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以私人股东权(quán)益出发，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要方法的(de)单(dān)一价值估(gū)值体系，转向社会(huì)整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企业的(de)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来(lái)国(guó)资(zī)委指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通(tōng)用(yòng)规则，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市(shì)公司环境、社(shè)会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金(jīn)经理王(wáng)帅(shuài)也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业(yè)价(jià)值的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社会(huì)责任等要(yào)素对企业(yè)稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金流、持续增(zēng)长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价(jià)模型的科(kē)学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策(cè)略构(gòu)建等实务(wù)工作中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负债率、研(yán)发(fā)经费投(tóu)入强度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变化，尤其(qí)是估值的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认(rèn)为其包括产(chǎn)业链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要素成(chéng)本等(děng)，以(yǐ)及在纵(zòng)向(xiàng)和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素(sù)与企业价(jià)值的关(guān)系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估(gū)值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值(zhí)体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论(lùn)和估(gū)值判断的变化(huà)，都是为了更(gèng)好地(dì)适应中(zhōng)国(guó)的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的(de)企业(yè)估值信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需要在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指标可(kě)以使用。

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