来源：梁中(zhōng)华宏观研(yán)究(jiū)

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如(rú)期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关(guān)键仍是通胀(zhàng)压力(lì)太大。

　　本次(cì)美联(lián)储声(shēng)明较3月有何变化？第一(yī)，重申经济依(yī)然(rán)稳健，表述修(xiū)改为“一50只芦丁鸡一年利润，一只芦丁鸡成本利润季(jì)度(dù)经济温和增长，就业(yè)强(qiáng)劲，失业率(lǜ)在低位(wèi)”。第(dì)二(èr)，重(zhòng)申美(měi)国银行稳健，明确银行风(fēng)险导致家(jiā)庭和企业信贷(dài)的收紧。第(dì)三，重(zhòng)申通胀压力(lì)，“通(tōng)货膨胀仍(réng)然很高，委员(yuán)会仍然高度关注通货膨胀风险”。第(dì)四，修(xiū)改(gǎi)货(huò)币政策表述，重申(shēn)“委员会评估(gū)货(huò)币政策的滞后(hòu)影响”，删(shān)除“委员会预计一些额外的政策紧缩(suō)可(kě)能是适当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关于(yú)经济，认为(wèi)经济可(kě)能(néng)面临来(lái)自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其影响(xiǎng)还需(xū)要时间(jiān)来体(tǐ)现(xiàn)；预计美国经(jīng)济温和增长，有可能避免衰(shuāi)退，或者(zhě)是温和衰退。关于加息(xī)，本(běn)次加息(xī)依然是共识；认为原则上不需要利率提高那(nà)么高(gāo)，正(zhèng)在(zài)评估是否达到限(xiàn)制(zhì)性(xìng)水平，认为或已(yǐ)经达(dá)到（或已经接近达(dá)到）。关于(yú)降息，强(qiáng)调劳动力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲(jìn)，薪资水平(píng)仍高；通胀有所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于(yú)目(mù)标，降(jiàng)低通胀仍需(xū)较长(zhǎng)时间，当前(qián)降息并(bìng)不合适。关于银行和债务上限(xiàn)，强调地(dì)区性银行发挥(huī)非(fēi)常重要(yào)的(de)作用，不希(xī)望大型银行进行大规模收购，银行业总体上有所(suǒ)改善(shàn)，美国银行系统健康且(qiě)具有弹性。强(qiáng)调应(yīng)及时提高(gāo)债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联储5月FOMC会议决定(dìng)加(jiā)息25BP，上(shàng)调联邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月以来的高点(diǎn)。此外，上调准(zhǔn)备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信(xìn)贷利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美(měi)联储将继续减持美国国债、机构债务和机构抵押贷(dài)款(kuǎn)支持(chí)证券，上(shàng)限为950亿美元（600亿美(měi)元(yuán)国(guó)债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储(chǔ)坚持(chí)加息的关键仍在于(yú)通胀压(yā)力较大。例如，3月美国核心通胀(zhàng)季(jì)调(diào)环(huán)比仍在0.4％的高位，且已(yǐ)经连续(xù)4个月处于(yú)高位；核(hé)心通胀年化同比(bǐ)也仍在4.9％，边际上并没(méi)有明(míng)显降温。本轮加息是80年(nián)代以来最快的(de)一(yī)次，10次便累计(jì)加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看(kàn)，与2023年3月相比(bǐ)有哪些变(biàn)化？

　　关(guān)于经(jīng)济方面，重申经济(jì)依然稳(wěn)健(jiàn)。不过表(biǎo)述修改(gǎi)为“1季度经济活(huó)动以适度的(de)速度增长，最近(jìn)几(jǐ)个(gè)月就业(yè)增长强劲，失(shī)业率保持在低位”。

　　关于(yú)通胀方面，重申通胀(zhàng)压(yā)力。“通货膨胀仍然很高(gāo)”、“委(wěi)员会(huì)仍然(rán)高度关注通货膨胀风(fēng)险”、“致(zhì)力(lì)于恢复2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加息方面，或将停止加(jiā)息。重(zhòng)申委员(yuán)会将评(píng)估货币政策(cè)的滞后影响，“在确定额外(wài)的(de)政策(cè)紧(jǐn)缩在多大程(chéng)度(dù)上适(shì)合(hé)于随(suí)着(zhe)时(shí)间的(de)推移将通货膨胀率(lǜ)恢复(fù)到2％时，委员会将(jiāng)考(kǎo)虑货币政策的累积紧(jǐn)缩，货(huò)币政策影响经济(jì)活动(dòng)和通货膨胀的滞后，以及经济(jì)和金融发展”。重点是(shì)删除了“委员会预计(jì)，一些额(é)外的政(zhèng)策紧缩可(kě)能(néng)是(shì)适当的，以实(shí)现一种货币政策立(lì)场”，表明美联储加息(xī)或(huò)将结束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重申(shēn)美国银行稳(wěn)健。“美(měi)国银行体系稳健且(qiě)富有(yǒu)弹性”；明确银行风险导致了(le)家(jiā)庭和(hé)企业信贷的(de)收紧（上(shàng)一次表(biǎo)述为“可能(néng)”），重申这对(duì)经济、就(jiù)业和通胀的影(yǐng)响存在(zài)不确定性(xìng)，“家庭和企业信贷条件(jiàn)收紧(jǐn)可能会拖累经(jīng)济活动、就业和(hé)通胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔(ěr)有何(hé)表态(tài)？

　　关(guān)于经济，仍(réng)期待“软着陆”。美联储(chǔ)主(zhǔ)席鲍(bào)威尔(ěr)认为，经济可能(néng)面临(lín)来自(zì)紧(jǐn)缩(suō)信贷的阻(zǔ)力(lì)，其(qí)影(yǐng)响还需要时间(jiān)来体现（尤(yóu)其是(shì)住房和(hé)投资(zī)领域）。不过明确指出，如果美国出(chū)现经(jīng)济衰退(tuì)，希望是温(wēn)和的(de)；强(qiáng)调，美国可能会(huì)出(chū)现(xiàn)轻微(wēi)的经(jīng)济衰退(tuì)。

　　关于(yú)加息，或已经达(dá)到限制性(xìng)水平。美联储在3月议息(xī)会议(yì)时，就(jiù)已(yǐ)经在讨(tǎo)论停(tíng)止加息的问题；不(bù)过，鲍威(wēi)尔指出本次加息(xī)依然是共识(shí)，所有人全票通(tōng)过，一(yī)些(xiē)政策(cè)制(zhì)定者谈到停止加(jiā)息，但不是本次会议。

　　对于未(wèi)来利率终点的问题，鲍威(wēi)尔认为原则上不需要利(lì)率提(tí)高那么高，正在评估(gū)是否达到(dào)限(xiàn)制(zhì)性(xìng)水平，认(rèn)为或已经达到了限制(zhì)性水(shuǐ)平(píng)（或已经接近达到），也就意(yì)味着也许可(kě)以(yǐ)暂(zàn)停加息了。后续政策变化(huà)的关键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于(yú)降息，当(dāng)前并不合适(shì)。鲍威尔(ěr)强调，美国劳动力(lì)市场在走弱，但依(yī)然强劲，失业率(lǜ)仍在低位，薪资水平仍(réng)高，高(gāo)于(yú)2％的(de)通胀水(shuǐ)平。整体(tǐ)通(tōng)胀有(yǒu)所缓和，但依然高(gāo)企，远高于目(mù)标水平，降低通胀仍需较长时间，当前降息并(bìng)不合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地区(qū)性(xìng)银(yín)行发挥非常重要的作用，不希望大型银(yín)行进行(xíng)大规模(mó)收购，银行业总体上有所改(gǎi)善，美国银行系(xì)统健康(kāng)且具有(yǒu)弹性。银行危(wēi)机的影响程度目前尚不确定(dìng)。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调(diào)应及时提高债(zhài)务(wù)上限，如果没(méi)有达成债务协议，经济(jì)后果“高度不确定”。此前，美国财(cái)政部长耶(yé)伦也(yě)强调，如(rú)果国会不尽早采取行动(dòng)提高(gāo)债(zhài)务上限(xiàn)，美国(guó)可(kě)能最早于6月1日出(chū)现债务违约。

　　由(yóu)于美联邦政府触及31.4万亿美元的法定举债上限，美(měi)国财政(zhèng)部于(yú)今年1月(yuè)宣布采(cǎi)取特(tè)别措施，避免联邦政府发生(shēng)债(zhài)务(wù)违约。美国国会预算办公室5月1日发(fā)布的最新(xīn)报(bào)告显示，美(měi)国在6月初耗(hào)尽资金的风(fēng)险较之(zhī)前(qián)更高。

　　往前看，美国银(yín)行风险(xiǎn)演(yǎn)变成(chéng)系(xì)统性风险的概(gài)率或(huò)有(yǒu)限，但中(zhōng)小银(yín)行破产或依(yī)然会(huì)出现。目前(qi50只芦丁鸡一年利润，一只芦丁鸡成本利润án)市(shì)场依然预(yù)期(qī)美联(lián)储6-7月维(wéi)持利率水(shuǐ)平不变，9月开始降(jiàng)息（概(gài)率达70％），年内至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认(rèn)为，美(měi)国(guó)经济虽(suī)在下滑，但依(yī)然有韧性；美(měi)国通胀(zhàng)压(yā)力仍大，年内降(jiàng)息(xī)概(gài)率或(huò)较低。

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