5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现(xiàn)出市场对(duì)这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在去(qù)年底及(jí)今年一(yī)季度(dù)，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题(tí)成为(wèi)市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中(zhōng)特(tè)估”这些(xiē)焦点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密(mì)集(jí)上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配(pèi)售(shòu)”情(qíng)况，今(jīn)年(nián)场(chǎng)内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的央(yāng)国企基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是(shì)构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推(tuī)介相关央企E现在的00后女的为什么都平胸，为什么现在平胸妹子越来越多TF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题(tí)基金的申报发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的(de)布局可以(yǐ)更好支(zhī)持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行(xíng)情进一(yī)步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期(qī)多只国(guó)央企(qǐ)主题(tí)基金申报(bào)和(hé)发行，行情火热下将为市(shì)场带来增量(liàng)资(zī)金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资者(zhě)提供更丰富的(de)工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行(xíng)业(yè)高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参(cān)与央国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiān现在的00后女的为什么都平胸，为什么现在平胸妹子越来越多g)关标(biāo)的(de)和板块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两大明显的主线(xiàn)，而(ér)新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主(zhǔ)要是央企或(huò)地方(fāng)国(guó)资所在的(de)行业，民营企(qǐ)业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行(xíng)业本(běn)身基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化的(de)机会(huì)，比如火电(diàn)，会受益(yì)于(yú)煤炭(tàn)价(jià)格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量的(de)放(fàng)大，盈(yíng)利(lì)大幅增长等。同时，随着(zhe)国(guó)有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他(tā)过(guò)去1至2年研究投(tóu)资思路也非常(cháng)吻合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这波(bō)中(zhōng)特估的(de)投资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估(gū)的投资机会，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会(huì)为主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极(jí)高的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会(huì)。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设(shè)计对国(guó)央经营管(guǎn)理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营(yíng)成(chéng)果(guǒ)随之改变(biàn)是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘(jué)公司经营层面可能发(fā)生(shēng)显著(zhù)正向变化的(de)个股提前进行布局，比(bǐ)如(rú)医药和(hé)消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一季报十大重仓(cāng)股的(de)数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓(cāng)了(le)“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末不持(chí)有“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募(mù)基(jī)金对港股央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金(jīn)公司的(de)投研，落(luò)实到日常(cháng)的投研(yán)流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思维，需要(yào)实地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国(guó)央企(qǐ)愿意交流的契机，多(duō)花(huā)精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通(tōng)基金在行动上(shàng)，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思(sī)路和财务(wù)导向的(de)变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的(de)认识：首(shǒu)先要认(rèn)识市场体制机制、行业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家基(jī)金一直非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因(yīn)此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住中特(tè)估这波行情的机(jī)会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估(gū)值(zhí)体系是(shì)资(zī)本市(shì)场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要(yào)学习领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一位的(de)工作，合理设(shè)置指标(biāo)也(yě)非常重要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系(xì)能否具备长期价(jià)值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是(shì)很大的认(rèn)知误区，市(shì)场化认可是基(jī)本的(de)常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与国(guó)家(jiā)战略价(jià)值

　　新估(gū)值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系之中，也(yě)引发(fā)市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多(duō)数(shù)受(shòu)访的基金经理认为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业(yè)的(de)社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略价值，目前已经形成(chéng)了(le)初步的企业(yè)社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价(jià)值？首要任务就(jiù)构建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基(jī)金(jīn)经(jīng)理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形(xíng)成(chéng)了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监、基金经理王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企业(yè)价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任(rèn)等要(yào)素对企业(yè)稳健成长的(de)重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略(lüè)构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指标(biāo)可以使(shǐ)用(yòng)，包括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度(dù)等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更(gèng)细致分析在估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认(rèn)为其包(bāo)括产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横(héng)向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可(kě)持续(xù)发展(zhǎn)等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因(yīn)素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特(tè)色(sè)的(de)估(gū)值体系(xì)与(yǔ)传(chuán)统(tǒng)的估(gū)值体(tǐ)系(xì)有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变(biàn)化，还有估(gū)值结(jié)论(lùn)和估(gū)值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的(de)指(zhǐ)标可(kě)以使用。

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