文丨明明(míng) 章(zhāng)立(lì)聪 余(yú)经纬

　　跨(kuà)季(jì)结束(shù)后资金利率自(zì)低位持(chí)续上行(xíng)，即便税(shuì)期(qī)结束，资(zī)金(jīn)利率(lǜ)却仍未回落(luò)，反而进(jìn)一步走高。我们(men)认为主要(yào)是源于：①货币政策(cè)力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融(róng)出(chū)意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。③资(zī)金较为拥(yōng)挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资(zī)金利率(lǜ)下行(xíng)空间(jiān)有限，波动(dòng)幅度(dù)加(jiā)大，建议投资者关注资(zī)金面(miàn)的(de)边(biān)际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利(lì)率持续(xù)上行(xíng)。

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自(zì)低(dī)位持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税期(qī)结束后却(què)并(bìng)未回(huí)落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察(chá)，银(yín)行与非银机(jī)构间(jiān)流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的(de)期限利差(chà)也明(míng)显(xiǎn)压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认(rèn)为(wèi)税期结(jié)束，资金不松，主要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币政(zhèng)策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持货(huò)币信(xìn)贷(dài)合理增(zēng)长，确保利率水平合(华夏儿女指什么意思，华夏儿女是啥意思hé)适，在追求经济(jì)提振的同时，也(yě)注重防范(fàn)市(shì)场过(guò)热带来(lái)的金融风险。在满足广义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购投放低量(liàng)操作，结构(gòu)性工具“有进有退(tuì)”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有力”，流(liú)动(dòng)性投(tóu)放趋于谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其二(èr)，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大(dà)月，因此(cǐ)走款可(kě)能(néng)对银行(xíng)间流动(dòng)性带来了一定(dìng)的压力(lì)。此外，参考近期票据利率走势，预计信(xìn)贷增速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增(zēng)的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷(dài)投放，银行系统整体资金(jīn)流(liú)出，因此向同业融出的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金(jīn)较(jiào)为拥挤可能会导致(zhì)债市脆弱性和敏感(gǎn)度(dù)增(zēng)加，且投资者对于未来一(yī)个月资金利率(lǜ)上(shàng)行(xíng)的担(dān)忧增加。

　　从质(zhì)押式(shì)回购成交量和我(wǒ)们华夏儿女指什么意思，华夏儿女是啥意思测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依然(rán)处(chù)于历史相(xiāng)对积(jī)极的(de)水(shuǐ)平，导致债(zhài)市敏感度增(zēng)加。此外投(tóu)资者对货币政策力度以及跨(kuà)月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上(shàng)对于未来一个月内(nèi)资金价格(gé)上行(xíng)的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临(lín)近，回购资金的期限被(bèi)动拉(lā)长，利率下(xià)行空间(jiān)有限。

　　月(yuè)末(mò)往往财政集(jí)中支出，向市场释放资金；但跨月前夕(xī)银行资金(jīn)融出意愿一(yī)般(bān)较(jiào)低(dī)，预计资金(jīn)波动幅度较大。对于(yú)债市(shì)而言，短期交易主(zhǔ)线或(huò)延续(xù)政策与(yǔ)基本(běn)面预期(qī)交易，预计(jì)利率以(yǐ)震(zhèn)荡走(zǒu)势(shì)为(wèi)主，建议投(tóu)资者(zhě)关注资金面的华夏儿女指什么意思，华夏儿女是啥意思(de)边际变(biàn)化，警惕(tì)流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不及预期；经(jīng)济复苏(sū)节奏不及预期；银行间市场流动性过(guò)快收紧。

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