文丨(gǔn)明明 章立聪(cōng) 余经(jīng)纬

　　跨季(jì)结(jié)束后资金利(lì)率自低(dī)位持续上行，即便(biàn)税期结束，资金利率却(què)仍未(wèi)回落，反而进一步走高(gāo)。我们(men)认为主要(yào)是源于：①货币政(zhèng)策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出(chū)意(yì)愿与能(néng)力(lì)降(jiàng)低(dī)。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导致债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期(qī)内，资金利率下行(xíng)空间有限，波动幅度加(jiā)大，建议投资者关注资金(jīn)面的边际变化(huà)，警惕(tì)流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期(qī)资金(jīn)利(lì)率(lǜ)持续上行。

　　跨(kuà)季(jì)结(jié)束后资金利率自低(dī)位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行(xíng)，然(rán)而(ér)税(shuì)期结束(shù)后(hòu)却(què)并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大。从隔夜(yè)利(lì)率角度观察，银(yín)行与非银机构间流动性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利率的(de)期限利差也明显压缩，DR001与馈赠的意思DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们(men)认为税期结束，资(zī)金不松，主(zhǔ)要有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的(de)货(huò)币(bì)政策坚持(chí)以我为主、稳字当头(tóu)，保持货币信(xìn)贷合理增长，确保利率水平合适，在追(zhuī)求经济提振的(de)同时，也注重(zhòng)防范市场过热(rè)带来(lái)的(de)金融风险。在满(mǎn)足(zú)广义流动性供需匹配的前提下，货(huò)币工具力度(dù)可(kě)能(néng)会有所回摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构性工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示后续(xù)政策将更加“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠馈赠的意思加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款可能对(duì)银行间流动(dòng)性带(dài)来了一定的(de)压(yā)力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月预(yù)计仍将保持(chí)同比多增的态(tài)势。税(shuì)期缴款叠加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系统(tǒng)整体资(zī)金流出，因此向同业融出(chū)的意愿和(hé)能力(lì)有所(suǒ)降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可(kě)能(néng)会导致债市(shì)脆弱性(xìng)和(hé)敏感(gǎn)度增加，且(qiě)投(tóu)资者对(duì)于(yú)未来一个(gè)月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们(men)测(cè)算(suàn)的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所降(jiàng)温(wēn)，但依然处于历(lì)史相对(duì)积(jī)极的水(shuǐ)平，导致债市敏感度增加。此外(wài)投(tóu)资者对货币(bì)政(zhèng)策力度(dù)以及(jí)跨月(yuè)资金面情况(kuàng)仍存(cún)担忧(yōu)，使得市场(chǎng)上对(duì)于未来一(yī)个月内资(zī)金(jīn)价格上行的预(yù)期更为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展望(wàng)：五一假期(qī)临近(jìn)，回购资(zī)金的期限(xiàn)被动拉长，利率下(xià)行空间(jiān)有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向(xiàng)市场释放资(zī)金(jīn)；但(dàn)跨月前夕(xī)银行资金(jīn)融出意愿(yuàn)一般较低，预计(jì)资金波动幅(fú)度较大。对于债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策(cè)与基本面预(yù)期(qī)交易，预计(jì)利率以(yǐ)震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议投资者关注资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕(tì)流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政策不(bù)及预期；经(jīng)济(jì)复苏节(jié)奏(zòu)不及预期(qī)；银行间市场流(liú)动性过快收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 馈赠的意思