5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出市(shì)场对这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着(zhe)“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化因素(sù)的(de)，近期银行股大(dà)涨的一(yī)个催化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主(zhǔ)题基金(jīn)的申报(bào)发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政(zhèng)策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近期密集申报的(de)国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金主(zhǔ)要涉及“股东回(huí)报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金(jīn)申报和发行，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带(dài)来(lái)增量资(zī)金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积(jī)极布局(jú)央国(guó)企主(zhǔ)题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国企改革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金将为(wèi)投资(zī)者提供更丰富(fù)的工(gōng)具以参(cān)与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥公募(mù)基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体经(jīng)济和国家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升(shēng)交(jiāo)易活(huó)跃度(dù)，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三(sān)大行业，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要(yào)是央企或(huò)地方国(guó)资所在的(de)行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年(nián)会有(yǒu)重大的向上变化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成(chéng)交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革(gé)的推(tuī)进(jìn)，大概率这些企业会进入(rù)一(yī)个提(tí)质(zhì)增(zēng)效、释放(fàng)业绩(jì)的过程(chéng)。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估(gū)是过(guò)去5年10年改革的(de)成果，是非常基(jī)本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资(zī)机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今年以数字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机(jī)会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题(tí)性机(jī)会消散以后，基于顶层(céng)设计对(duì)国(guó)央经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们(men)判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是(shì)一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一(yī)个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据(jù)偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有“中特估”概(gài)念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一(yī)季度主动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年(nián)以(yǐ)来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持(chí)股总市值的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗国央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特(tè)色(sè)估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少(shǎo)基金(jīn)公司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研(yán)究员过去对(duì)国央(yāng)企的固(gù)定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国(guó)央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业(yè)的(de)所有国(guó)央(yāng)企构建(jiàn)专门的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营思路(lù)和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样(yàng)的(de)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表示(shì)，通过深入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能力(lì)等方面所体(tǐ)现的(de)鲜(xiān)明中国元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估(gū)”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具(jù)有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)导向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国外(wài)的传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提(tí)法，但是这(zhè)个概(gài)念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家(jiā)基(jī)金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相(xiāng)关行(xíng)业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践(jiàn)行中国特(tè)色的估值体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的估(gū)值体系(xì)进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的(de)框架(jià)是第一位的工作，合理(lǐ)设置指(zhǐ)标也非常重要，投资(zī)者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期价(jià)值的(de)基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价(jià)值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是(shì)国(guó)民经济(jì)的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发(fā)向，更需(xū)要承担社会公(gōng)共责任等。而这些都应(yīng)该考虑(l未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗ǜ)进估(gū)值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对(duì)于国央(yāng)企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值(zhí)，未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗目前(qián)已经(jīng)形成了初(chū)步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定价国有企(qǐ)业承(chéng)担(dān)社会价值(zhí)、符合国(guó)家战(zhàn)略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国(guó)特色的价值评(píng)价体系(xì)，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现金流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略(lüè)价(jià)值(zhí)。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市(shì)公司(sī)环(huán)境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中(zhōng)特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要(yào)素对企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的重大意义，重视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创(chuàng)新对提(tí)升企业内在价(jià)值的(de)积极(jí)作用，这(zhè)样有利于提高估值定(dìng)价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构(gòu)建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研(yán)发(fā)经费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣(xīn)更(gèng)细致分析(xī)在(zài)估(gū)值思(sī)维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链上下(xià)游的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向上的研(yán)究，强调政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特(tè)色(sè)的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值(zhí)体系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值判断(duàn)的(de)变化，都是为了更(gèng)好(hǎo)地(dì)适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在(zài)实践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可(kě)以使(shǐ)用。

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