文|招商宏观张静静团队

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家统计局发布4月(yuè)全国规(guī)模以上工业企(qǐ)业(yè)绩效数据。4月份，规模以(yǐ)上工业企业营(yíng)业收(shōu)入累计同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)累(lèi)计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累(lèi)计(jì)同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡过程中。从(cóng)决(jué)定企业利润的量(liàng)、价、成本(běn)三因素(sù)框架看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增速的(de)下探(tàn)幅度之深和持(chí)续(xù)时(shí)间之长是PPI下(xià)行和其他多种(zhǒng)因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由(yóu)正转负；（2）主动去库(kù)存(cún)时间(jiān)偏(piān)长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏高严重制约(yuē)工业企业利(lì)润爬坡速度 。

　　从详细拆解(jiě)数据看：1）与去年同期(qī)相比(bǐ)，工业企(qǐ)业经营绩(jì)效(xiào)的增长压力依然较(jiào)大，与3月(yuè)份相比，产成品(pǐn)存货周转天数和应收账款平均回收期进一步增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制(zh卡西欧手表是名牌吗，卡西欧手表很掉档次吗ì)类型来看(kàn)，外商及(卡西欧手表是名牌吗，卡西欧手表很掉档次吗jí)港(gǎng)澳台商和(hé)私营(yíng)企(qǐ)业(yè)利润(rùn)累计同比(bǐ)降幅出现收窄，国有工业企业和股(gǔ)份制企业利润累(lèi)计同比降幅进一步扩(kuò)大。3）上游采选业中非金属矿采选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选的利润增速表现较好(hǎo)，石(shí)油(yóu)和天然气开采(cǎi)等(děng)其(qí)他行业(yè)的利润增速(sù)降幅依(yī)然较大；中游原材料加工(gōng)业和装备制(zhì)造业的利(lì)润增速出现明(míng)显分化，中(zhōng)游原材(cái)料加工业的(de)利(lì)润(rùn)增速均为负(fù)，是(shì)整体(tǐ)工业(yè)企业(yè)利润增(zēng)速的主要拖累，中游装备(bèi)制造(zào)业利(lì)润增速(sù)回升幅(fú)度较(jiào)大，成为(wèi)整体工业企(qǐ)业利润增(zēng)速的主要(yào)拉动项(xiàng)。在价格水平、内部(bù)需求、外部需求(qiú)同时走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的利润增速(sù)反(fǎn)弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上个(gè)月相(xiāng)比，4月份公布的工业企业利润数(shù)据已表(biǎo)现出明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的行(xíng)业进一步增多；二，营业收入增(zēng)速(sù)由负(fù)转(zhuǎn)正，营(yíng)业利润增速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有望继(jì)续成为拉(lā)动工业企业利润增(zēng)速回(huí)升的主要拉动力。按(àn)当月利(lì)润增速(sù)计算，4月份表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo)的行业主要(yào)有：汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天和其他(tā)运输设(shè)备制造业 、通(tōng)用设备制造(zào)业、电(diàn)气机械及器材制造(zào)业、仪(yí)器仪表制造(zào)业、文(wén)教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造(zào)业、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力(lì)、热力、燃(rán)气及水的生产(chǎn)和供(gōng)应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于(yú)探底爬坡过程中(zhōng)。从决定企业(yè)利润的量、价、成本三(sān)因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工业企业利润增速由正转负(fù)的原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润累计增速的下探幅度之深和持续时间之长是(shì)PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时间(jiān)偏长以及(jí)费用率偏高严重制约工业(yè)企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月(yuè)相比，39个主要细分(fēn)行(xíng)业中，有26个行业的营业利润累计增(zēng)速(sù)出现(xiàn)回升，其他13个行业的(de)营业利(lì)润累计增速(sù)均出现回(huí)落，其中回(huí)落(luò)幅度较大(dà)的行(xíng)业(yè)主要是(shì)农副(fù)食品加工(gōng)、煤炭开采和洗选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选、造纸(zhǐ)及纸制(zhì)品(pǐn)、 纺织(zhī)服装、服饰等行业，回升幅度较大(dà)的行业主要是(shì)机(jī)械和设备修理、汽车制造(zào)、通用设(shè)备制造、橡胶(jiāo)和塑料制品等行业。

　　具体(tǐ)来(lái)看：

　　与去(qù)年同期相比(bǐ)，工业企业经营绩效的增(zēng)长(zhǎng)压力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产(chǎn)成品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数和应(yīng)收账款平均回收期进一步增加。

　　数(shù)据显示，规模以上工业企(qǐ)业累计(jì)每(měi)百元营业收入中(zhōng)的成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元(yuán)），同(tóng)比(bǐ)增加0.88元(yuán)（环比增(zēng)加0.09元）。产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天数(shù)为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平(píng)均回收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天(tiān)），同比增加8.60天（环(huán)比增加(jiā)0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台商和(hé)私营企业利润累计(jì)同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份制企业利润累计(jì)同比降(jiàng)幅进一步扩大。

　　其中4月国有(yǒu)工(gōng)业企业(yè)利润累计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及(jí)港澳台商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私(sī)营企业(yè)和(hé)股份(fèn)制企业同比(bǐ)增长分(fēn)别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的利润增(zēng)速(sù)表现较好，石油和天然气开采(cǎi)等其他(tā)行业的(de)利润增速(sù)降幅(fú)依然较大。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的增速依然为(wèi)正，分(fēn)别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油(yóu)和天然气开采、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑色金属矿采选业、废物资源综合利用的增速为负，分别(bié)收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加(jiā)工业(yè)和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利(lì)润增(zēng)速(sù)出现明显分(fēn)化(huà)。中游原材料加工业的利(lì)润增速均(jūn)为负，尽管与(yǔ)上(shàng)个月相比，利润增(zēng)速跌幅普(pǔ)遍(biàn)收(shōu)窄，但依然是整体工业企业利(lì)润增速的主要拖累(lèi)。中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造业利润增(zēng)速回(huí)升幅度较(jiào)大(dà)，成为整体工业企业利润增速的主要拉动项。其中通用设备制造、铁(tiě)路船舶(bó)航空航天、电气机械及器材制造(zào)、仪器仪表(biǎo)制(zhì)造(zào)增幅延续上(shàng)个月亮眼趋势，得益于国(guó)内(nèi)汽车销售(shòu)量(liàng)的提升和(hé)汽(qì)车产业链出(chū)口强劲(jìn)，汽(qì)车制造(zào)业的利润增速降幅由负转(zhuǎn)正，此外叠加去(qù)年同期基数较(jiào)低，汽车制造(zào)业当月利润增速高达(dá)20倍(bèi)。

　　数据显示，化学原料(liào)化学制(zhì)品(pǐn)跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼(liàn)加工(gōng)、专用设备制造、石油煤(méi)炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金属冶(yě)炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机(jī)通(tōng)信和电子设备跌幅(fú)收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机械及器材(cái)制造增(zēng)幅依旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽(qì)车制造(zào)增幅由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求(qiú)、外部需求同时走弱(ru卡西欧手表是名牌吗，卡西欧手表很掉档次吗ò)的(de)情况下，下(xià)游行业(yè)内部(bù)的(de)利润(rùn)增速反(fǎn)弹乏力，文教(jiào)工美体育娱乐用品、食(shí)品(pǐn)制(zhì)造、纺织业、家具制造等多个行业的利润增速(sù)跌幅放缓，但依(yī)然为负；农副食品加工、纺织服装、服(fú)饰等多个行(xíng)业的利(lì)润跌幅继续扩(kuò)大(dà)。往后(hòu)看，价(jià)格水平、内部需求、外部需求转(zhuǎn)好(hǎo)速度较慢，这也意味着下游行业的(de)利润增速向上爬坡的节奏大(dà)概率偏(piān)缓。

　　数据(jù)显示，农副(fù)食品(pǐn)加工、纺织(zhī)服装、服饰(shì)、皮毛羽和制鞋(xié)、造(zào)纸(zhǐ)及纸制品和医药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工(gōng)美体育娱乐用(yòng)品(pǐn)、食品制造、纺织业(yè)、家具制造(zào)和印刷和记录媒介利润降(jiàng)幅放缓，但(dàn)持(chí)续(xù)维持低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公(gōng)共(gòng)事业中的机械和设备修理、电力热(rè)力利润增速相对较高，燃(rán)气生产和供应利润增速降(jiàng)幅收窄。其中机械和设备修理利(lì)润累计增速上升(shēng)幅(fú)度较大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生(shēng)产和供应增(zēng)幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业利润数据已表现出(chū)明显的(de)探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累(lèi)计(jì)增(zēng)速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业(yè)利(lì)润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装备制造(zào)业有望继续成为拉动工业企业利(lì)润增速回(huí)升的主要拉(lā)动力。汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和(hé)其他运输设备制造业 、通用设备制(zhì)造(zào)业、电气机械及(jí)器材(cái)制(zhì)造业、仪(yí)器仪表制造业、文(wén)教、工(gōng)美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电力、热力、燃(rán)气及水(shuǐ)的生产和(hé)供应(yīng)业 。

　　正(zhèng)如(rú)我们在《今年工业企业利润增速能否转正？》中所(suǒ)言，当前正处于第(dì)6次工(gōng)业企业利润探底阶(jiē)段（从2000年开始计算），如(rú)果按最近(jìn)两(liǎng)次探(tàn)底历史来演绎(yì)的话，至少(shǎo)还要(yào)在(zài)负值区(qū)间(jiān)爬坡7-8个月左右的时(shí)间，预计工业企业(yè)利润增速转正最(zuì)早(zǎo)也需等到四季(jì)度。目前(qián)我国(guó)仍(réng)面(miàn)临内需(xū)增长缓慢(màn)和外需疲弱(ruò)的“弱复(fù)苏(sū)”阶(jiē)段(duàn)，这直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外，叠加(jiā)营(yíng)业成本高居不(bù)下导致的(de)内部(bù)压力，本(běn)轮工业企业利(lì)润增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢复(fù)力度低(dī)于预期(qī)。

　　以上内容来(lái)自于(yú)2023年5月(yuè)27日的(de)《中游装备(bèi)制(zhì)造业利润增速(sù)明显回升——2023年(nián)4月工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润分析》报告，报告作者张静静、张一平(píng)，联系(xì)人(rén)罗丹

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