文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位持续上行，即(jí)便税期结束(shù)，资金利率却仍未回(huí)落，反而进一步(bù)走高。我(wǒ)们认为(wèi)主要(yào)是源于(yú)：①货币政(zhèng)策力(lì)度(dù)边(biān)际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿与(yǔ)能力降(jiàng)低。③资(zī)金较为拥挤导致(zhì)债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月(yuè)末因素，预计(jì)短期(qī)内，资金利率下行(xíng)空间(jiān)有限(xiàn)，波动幅度(dù)加大，建议投资者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅(fú)收紧对债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利(lì)率持续上行。

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利率自低(dī)位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结(jié)束后(hòu)却(què)并(bìng)未回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察(chá)，银行(xíng)与非银(yín)机构间流(liú)动性分层(céng)现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们认为(wèi)税期结束，资金不松(sōng)，主要有以下几(jǐ)点(diǎn)原(yuán)因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边(biān)际转(zhuǎn)弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合(hé)理增(zēng)长，确保利率水平(píng)合适，在追求经(jīng)济提振的同时，也注重(zhòng)防范(fàn)市场过热带来的金融风险。在满足广义(yì)流动性供需(xū)匹配的前提下(xià)，货(huò)币工(gōng)具力度可能会有所回(huí)摆。从央(yāng)行的具体操(cāo)作(zuò)上(shàng)来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构性(xìng)工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放(fàng)情况较好，导致银(yín)行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通(tōng)常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动性带(dài)来了(le)一定的(de)压力。此外，参考近期(qī)票据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计信(xìn)贷(dài)增速(sù)较一季度将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比(bǐ)多增的态势。税期缴款叠加(jiā)信(xìn)贷投放(fàng)，银行系统整(zhěng)体资金流出，因此向同业融出的意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能(néng)会导致(zhì)债市脆(cuì)弱(ruò)性和(hé)敏感度(dù)增加，且投资者(zhě)对于未(wèi)来一个月资金利率上(shàng)行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成(chéng)交量和我们(men)测算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽(suī)然上(shà三公分是多少厘米 三公分是多少毫米ng)周受资金收紧影响，加(jiā)杠(gāng)杆情绪(xù)有(yǒu)所(suǒ)降温，但(dàn)依然处于历史相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币政策力(lì)度以及跨(kuà)月资金面情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个月内(nèi)资金价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动(dòng)拉(lā)长，利(lì)率下(xià)行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出(chū)，向市场释放资(zī)金(jīn)；但跨月前(qián)夕银行资(zī)金融出意愿(yuàn)一(yī)般(bān)较低(dī)，预计资金波(bō)动幅(fú)度较(jiào)大。对(duì)于债(zhài)市(shì)而言，短期交易主线或延续政(zhèng)策与基(jī)本面预(yù)期交易，预计(jì)利率以震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议(yì)投资者关注(zhù)资金面的(de)三公分是多少厘米 三公分是多少毫米边际变化(huà)，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及(jí)预(yù)期(qī)；经(jīng)济复苏节奏不及预(yù)期；银行间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 三公分是多少厘米 三公分是多少毫米