平安(ān)首经团队(duì)：钟正生(shēng)/张(zhāng)璐/常艺(yì)馨

　　核心观点

　　新增社融表现(xiàn)乏力。继一季度“天量”投放后(hòu)，2023年4月社融增长明显降(jiàng)温，比(bǐ)去年4月(yuè)疫情(qíng)冲击期间创下(xià)的(de)低点仅(jǐn)多(duō)增(zēng)2873亿元，“稳信(xìn)用”压(yā)力有所显现(xiàn)。社融骤降的主要拖累在于人民(mín)币信贷增(zēng)势放缓， 4月降至2008年以来历(lì)史同期(qī)的次低(dī)点（仅略高于2022年同期(qī)）。表外融资和直(zhí)接融(róng)资(zī)基本延续了一季度的格局。1）委(wěi)托贷款(kuǎn)和信(xìn)托(tuō)贷款小幅正增长；未贴现银行承(chéng)兑汇票较去(qù)年(nián)同期降幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去(qù)年同(tóng)期有所下(xià)降(jiàng)，主因债券到期规模(mó)较大。3）政(zhèng)府债融资规(guī)模同比(bǐ)多增，但(dàn)需(xū)警惕其“后劲”。2023年提前批的剩余(yú)发行额度不及(jí)万亿，截(jié)至5月(yuè)上(shàng)旬(xún)尚未下(xià)发剩余(yú)批次的地方债额度，期间空档可能(néng)拖累政府债(zhài)融资表现。

　　新增(zēng)人民币贷款偏(piān)弱，增量明显弱于历(lì)史同期均值。各分项从强到(dào)弱排序(xù)，企(qǐ)业中长(zhǎng)期(qī)贷款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居民短期贷款>；居民(mín)中长期贷款。新增人民币(bì)贷款的最大问(wèn)题仍(réng)然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售不振(zhèn)使其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提(tí)前(qián)偿还存(cún)量房贷(dài)又雪上加霜。但基于4月(yuè)这个信贷投放传统淡季的数据，尚不能(néng)得出企业信贷需求不(bù)足的结论。一方面(miàn)，企业中长期贷款在一季度(dù)大幅高(gāo)增后，4月又创历(lì)史(shǐ)同期新高，仍能有效发力；另一方面，表内票据维(wéi)持低增长（与去年1-5月(yuè)表(biǎo)内票(piào)据高增长形(xíng)成对比），也意味着目前(qián)企业(yè)贷款需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来存(cún)款(kuǎn)利率市场(chǎng)化(huà)改革较快推(tuī)进，这(zhè)有助(zhù)于缓解银(yín)行面(miàn)临的净息差压(yā)力，增强其支持实体经济的可持续性，能够为(wèi)企(qǐ)业(yè)贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供应量和(hé)存款数据看：1）M1同比(bǐ)小幅回升。每(měi)年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势影响较大，或是驱动其变化的(de)主因(yīn)。在贷款扩张的(de)同时(shí)，企(qǐ)业存(cún)款也有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月(yuè)居民(mín)资产再(zài)配置，银(yín)行理财规模重回扩(kuò)张，对M2形成拖累(lèi)。考虑到去年(nián)4月M2同(tóng)比增速较(jiào)3月抬升0.8个百分点，基数变化也有较强影响。3）居民存(cún)款同比少增。考(kǎo)虑到4月多家中小银行(xíng)下(xià)调挂牌(pái)存款利(lì)率、银行(xíng)理财(cái)市场火热、居民提前偿还房(fáng)贷(dài)规模较高，其驱动因素更多(duō)是家(jiā)庭资产的再(zài)配置，流(liú)向消费(fèi)规模(mó)可能较为有(yǒu)限。4）4月(yuè)财政存款同比大幅多增(zēng)，但结合基(jī)建相关(guān)高频(pín)开工率和重大(dà)项目开工金(jīn)额数据看，财政对(duì)实(shí)体经济支持力度可能(néng)有所减弱。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财政基建(jiàn)支持力度不稳，可能(néng)导(dǎo)致中(zhōng)国经济环(huán)比增长动能较快衰减。

　　目前社融(róng)增速回升(shēng)幅(fú)度较(jiào)小，但与名义GDP增速对比看，货币政策对实(shí)体经(jīng)济(jì)的支持(chí)还是比(bǐ)较有力的(de)。即便按(àn)2023年中国名(míng)义GDP增(zēng)速7％-8％的(de)情(qíng)形（假设全(quán)年录(lù)得6％左右的(de)实际GDP增速(sù)，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的(de)社融增(zēng)速也应(yīng)足(zú)够与之匹配。我们认为，后(hòu)续(xù)需通过(guò)财(cái)政(zhèng)加力、促进房(fáng)地产修复、促进家庭超额(é)储蓄动用等方式扩(kuò)大总需求，夯实经济(jì)回(huí)升势头。

　　一

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力(lì)

　　新增(zēng)社融表现乏力。2023年4月新增(zēng)社会融资(zī)规模为(wèi)1.22万亿元(yuán)，同比多(duō)增2873亿元；社融存量同(tóng)比增(zēng)速持平于上月的10％。考虑到去年同期(qī)疫情多点散发、社(shè)融一度触“冰”的低基数效应，以及今年一(yī)季度“开门红”期间社融月均同比多增8200多亿的(de)亮眼(yǎn)表(biǎo)现，4月社(shè)融表现乏力“稳信用”压力(lì)有(yǒu)所(suǒ)显现。从(cóng)分项看：

　　一方(fāng)面，人(rén)民币信贷增(zēng)势放(fàng)缓，是(shì)4月社融骤降的主要拖累。2023年4月(yuè)人民币(bì)贷款4431亿元(yuán)，为2008年以(yǐ)来(lái)历史(shǐ)同期的次低点（仅较2022年同(tóng)期高815亿元）。不过，得(dé)益于出(chū)口边际回暖、人民(mín)币汇(huì)率(lǜ)相对稳(wěn)定，4月外币贷款同比有所(suǒ)少减。

　　另一方面，表外融资和(hé)直接(jiē)融(róng)资基本延续了(le)一季(jì)度的(de)格(gé)局。

• 　　一则，企业(yè)直(zhí)接融(róng)资同比(bǐ)缩量，继(jì)续(xù)小幅(fú)拖累(lèi)新增社(shè)融。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融资分别(bié)同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)增809亿元、173亿元(yuán)。今(jīn)年春节后，企业贷款发行规(guī)模持续(xù)高于去年(nián)同期，但到期偿还也(yě)迎来高峰，对净融资(zī)构成拖累。截至2023年一季度末(mò)，2022年(nián)10月(yuè)推出(chū)的500亿元民营企业债券(quàn)融资支持(chí)工具（第二(èr)期）尚未开始投放使用，相关政策支(zhī)持还有待落地(dì)。

• 　　二(èr)则(zé)，政府债融资规模同(tóng)比多(duō)增(zēng)，但(dàn)需警(jǐng)惕其“后劲”。今年前4个月，财政继(jì)续前置发力，政府(fǔ)债融资(zī)规模较(jiào)去(qù)年(nián)同期累计多(duō)增3114亿元。以财(cái)政预算(suàn)数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规(guī)模与去(qù)年相(xiāng)当。但不同(tóng)之处在(zài)于(yú)，2022年在3月(yuè)底(dǐ)就已经下达(dá)剩余批次的新(xīn)增(zēng)地方债额度(dù)，而2023年(nián)截至5月上旬仍(réng)未下发(fā)剩余(yú)批次的地方(fāng)债额(é)度，且(qiě)提前批的剩余发(fā)行额度不(bù)及(jí)万亿。如果近期下(xià)达(dá)地方债额度，按照往年(nián)节奏，经(jīng)过地方政(zhèng)府项(xiàng)目额度(dù)分(fēn)配、预(yù)算调(diào)整程序，剩余批次地方债(zhài)可能(néng)至(zhì)6月中下旬才能(néng)发出，期间(jiān)的“空档”可能会(huì)拖(tuō)累政府债融(róng)资表(biǎo)现。

• 　　三则，表外融资同比多(duō)增(zēng)，持续对(duì)社融构成小幅支撑(chēng)。其中，委托(tuō)贷款和(hé)信托贷款单(dān)月小幅新增，相比去年同期分别多增85亿元、少减734亿元。在表内票据贴现减少的(de)情况下，未(wèi)贴现(xiàn)银行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄，同比(bǐ)少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款(kuǎn)拖(tuō)累在居民端

　　2023年4月新增人民(mín)币贷(dài)款(kuǎn)为7188亿元，比去(qù)年同(tóng)期低点仅略有多增，相比(bǐ)18年(nián)-21年同期均(jūn)值少(shǎo)增6237亿(yì)元。各分项从强到弱(ruò)排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期贷款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具体(tǐ)地(dì)，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款单月净偿还(hái)规模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年(nián)同期均值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民短期贷款同(tóng)比(bǐ)少减，但较18年-21年同期均值(zhí)多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比(bǐ)多增，但略低于(yú)18年-21年同期(qī)均(jūn)值；

• 　　企业中长期(qī)贷(dài)款延(yán)续前期亮(liàng)眼表现(xiàn)，同比大幅多增4071亿元，且创历史同(tóng)期新高。

　　总体看，新增人民币贷(dài)款(kuǎn)的最大问题仍然在于居民中长期(qī)贷款，房(fáng)地产销售低迷使其增量不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿还存量房贷又雪(xuě)上加霜。基于4月(yuè)这个信贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结(jié)论。

• 　　一方面，企业中(zhōng)长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍然能够有(yǒu)效发(fā)力(lì)。

• 　　另(lìng)一方面，表内票据维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据高增长形成(chéng)对比），也意味着目前(qián)企(qǐ)业贷款需求(qiú)或许(xǔ)尚(shàng)可。

• 　　此外，4月初以来存款利(lì)率市场化改革(gé)较(jiào)快推进，这有助(zhù)于缓解银行面临的净息差(chà)压力，增强其支持实体经济的可(kě)持续性，能够(gòu)为企业(yè)贷款利率的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配置

　　M1同比小幅回(huí)升。一方面(miàn)，从历(lì)史(shǐ)规(guī)律看(kàn)，每(měi)年(nián)前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势的影响(xiǎng)较大，这可(kě)能(néng)是驱动其变化的(de)主要原因。另(lìng)一方(fāng)面，在(zài)企(qǐ)业(yè)贷(dài)款扩张的同时，企业存(cún)款也(yě)有边际改善(shàn)，4月新增(zēng)规模约(yuē)1408亿元(yuán)，而21年(nián)、22年4月企业存款均(jūn)在减少(shǎo)。

　　M2同(tóng)比增速有所回落。一方(fāng)面(miàn)，4月信(xìn)贷扩张乏力，对M2的支撑不强(qiáng)。另一方面，居民资产再配置，银行理一语成谶一语成偈是什么意思，一语成谶(yi yu cheng ji )的读音财规(guī)模重回扩张(zhāng)，对M2也形(xíng)成拖累。此(cǐ)外(wài)，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数的变化(huà)也有较强影响。

　　4月(yuè)居民存款出现了(le)2022年3月以来的首次同比(bǐ)少增，其驱动因素(sù)更多是(shì)家庭资产(chǎn)的再配置，流向消费的规模可能较为(wèi)有限。4月以来多(duō)家中小银行下调(diào)挂牌存款(kuǎn)利率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存款(kuǎn)平(píng)均(jūn)利(lì)率分别环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财(cái)市(shì)场需(xū)求火热，居民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模(mó)较高(gāo)（4月居民中长期贷款净偿还规模(mó)达历史新高(gāo)）。

　　值得警(jǐng)惕的是，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵退(tuì)税推进存在一定影(yǐng)响(xiǎng)。但结合(hé)其他指标看，财(cái)政(zhèng)对实(shí)体(tǐ)经济的支持力度可能有所(suǒ)减弱，基(jī)建投资相(xiāng)关的(de)高(gāo)频指标出(chū)现了下(xià)行的(de)苗头（4月下旬(xún)以来，全国高炉(lú)开工率、电炉(lú)开工率、独(dú)立焦(jiāo)化厂焦炉生(shēng)产率、水泥磨机运转率、石(shí)油沥(lì)青开(kāi)工率(lǜ)等(děng)指标环比走弱），重大(dà)项(xiàng)目开工金额(é)同环比较快下(xià)滑（据(jù)Mysteel不(bù)完全统(tǒng)计，2023年4月全(quán)国各地重大项目(mù)开(kāi)工总投资额(é)约28078.26亿元(yuán)，环(huán)比下降3一语成谶一语成偈是什么意思，一语成谶(yi yu cheng ji )的读音4.0％，不及去年同期的(de)半(bàn)数(shù)）。从4月金(jīn)融数据(jù)看，房(fáng)地产(chǎn)恢(huī)复仍然缓慢，此时如果财(cái)政基建(jiàn)支持力度不稳，可能导致中(zhōng)国(guó)经济(jì)的环比(bǐ)增长动能较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 一语成谶一语成偈是什么意思，一语成谶(yi yu cheng ji )的读音