“现在的房(fáng)地产很难(nán)再出现像(xiàng)过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地(dì)产行业分化的愈加明显，让机构和(hé)投资者的关注度从板块向(xiàng)单个标(biāo)的(de)转移。上海利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估(gū)值，房地(dì)产都已经(jīng)双杀到了最底(dǐ)部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参(cān)考

　　那么(me)如何寻找房(fáng)地产个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房地产赛道中进行选择(zé)，需要非(fēi)常小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下(xià)三(sān)个基(jī)准(zhǔn)：有大的(de)国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关(guān)注一(yī)下今(jīn)年(nián)房地产(chǎn)的开(kāi)发资(zī)金(jīn)来源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来(lái)自新盘的销售。但(dàn)今年新(xīn)房的销(xiāo)售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实主要还是那些有国企背景的房企，民(mín)营房企相对比较困难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了一个很(hěn)明显的分化，无论是在销斯文败类是什么意思网络用语，斯文败类是什么意思网络用语怎么说(xiāo)售，还(hái)是融资等各个方面(miàn)都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背景(jǐng)的房企在资本市场表现相对较好，但没有国(guó)资(zī)背景的民(mín)营房企(qǐ)股价大多表现(xiàn)很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内(nèi)，我们(men)的逻辑是，“寻(xún)找最后的(de)赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会(huì)特别重视(shì)企业的成本优势，更(gèng)具体(tǐ)一点，就是它的净(jìng)借贷(dài)水(shuǐ)平（净负债率(lǜ)）是不是行(xíng)业内的(de)最(zuì)低水(shuǐ)平；利(lì)润率是不是行业内(nèi)最高的；融(róng)资成本是否是行业内最低的；建安成本是(shì)否(fǒu)也是(shì)业(yè)内最低的；这些都是我们看重的一家(jiā)房企的综(zōng)合成本。

　　需要(yào)注(zhù)意的(de)是，能够同时满足上述条件(jiàn)的(de)房(fáng)企(qǐ)并(bìng)不多。即便是在国(guó)央企(qǐ)中，仍有部分(fēn)房企出(chū)现了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩(cǎi)线”情况，且有逐(zhú)渐恶化(huà)的(de)趋势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理(lǐ)发现，截至(zhì)2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武夷等国央(yāng)企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发(fā)展、京(jīng)投(tóu)发展、光明地产、云南城投(tóu)、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等国央企房企也(yě)踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即便是有着(zhe)较(jiào)稳(wěn)健特色的国央企房企(qǐ)，其财务指标称(chēng)得上完(wán)全健康的仍(réng)是少数。而更(gèng)加值得注(zhù)意的(de)是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至(zhì)地(dì)方国企开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏把(bǎ)握准确(què)，有助于房(fáng)企储备优质“弹药(yào)”；但过于(yú)乐观的预(yù)判未来市场，以及过(guò)于激进的(de)扩张拿地(dì)节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其(qí)配置的(de)一家房企进行举例，它(tā)从(cóng)2018年(nián)开始到2021年，连(lián)续4年的(de)净借贷比例都维持在(zài)33％左右(yòu)，完全没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家房(fáng)企明(míng)显感觉到机(jī)会(huì)来了(le)，其开始在一线(xiàn)城市进(jìn)行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到(dào)45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分之一。与此同(tóng)时，该(gāi)房企新购(gòu)入地块也实现了快速的(de)开盘利用率(lǜ)，预(yù)计今年会有更多的楼(lóu)盘入市(shì)。像(xiàng)这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最后的赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且(qiě)其中一半在(zài)一线(xiàn)城(chéng)市，另外一半也主要集中(zhōng)在强二(èr)线和二(èr)线城市(shì)；另(lìng)一方面，它的(de)扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速度(dù)让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了(le)2016年(nián)～2020年期间(jiān)扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说(shuō)，见到机会时要出手，但出手(shǒu)的章法仍要小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩张(zhāng)得太(tài)快，但未来(lái)的两年市场没有想象(xiàng)得那么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的(de)扩(kuò)张速度是否激进(jìn)？陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》表示，主要还是看房(fáng)企(qǐ)的净负债率水平(píng)，在(zài)我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超(chāo)过60％，就是扩张(zhāng)得过于(yú)快速了。

　　不难看出(chū)，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道红(hóng)线”对(duì)房企的净负债率要(yào)求不得(dé)高于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地(dì)产行业的复苏速度并没有那(nà)么快(kuài)，所以要规避(bì)公司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发展等房(fáng)企(qǐ)2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中(zhōng)国海外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的(de)拿(ná)地(dì)策略的同(tóng)时，也较好地控(kòng)制了公司的(de)扩张速度与净(jìng)负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特质

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出(chū)，实际上，他们(men)是以同(tóng)一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国央企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但在(zài)各维度的(de)实(shí)际(jì)表现(xiàn)上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央(yāng)企的(de)融资成(chéng)本更低，融(róng)资渠(qú)道(dào)也更顺(shùn)畅(chàng)，能够(gòu)做到(dào)想融(róng)就(jiù)融，这(zhè)样，国(guó)央企(qǐ)自然(rán)而(ér)然就具有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央(yāng)企，但(dàn)这也并不(bù)意味着，民营企业(yè)中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发(fā)现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房企同(tóng)样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的(de)十大流通股东中新进了“中国工商银(yín)行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配(pèi)置混合型证券投资基(jī)金”“全国(guó)社(shè)保基(jī)金(jīn)一一六(liù)组合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有(yǒu)限公司(sī)就长期持有滨(bīn)江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司(sī)的几只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨(bīn)江集(jí)团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其自身的基(jī)本面(miàn)表(biǎo)现(xiàn)存在一定(dìng)关(guān)系(xì)。2020年以来(lái)的近(jìn)三年(nián)时间(jiān)，房(fáng)地产(chǎn)市场(chǎng)整体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州本土房企的(de)滨(bīn)江集团仍(réng)是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩(jì)表现(xiàn)、销(xiāo)售(shòu)规模(mó)、新(xīn)增土储、股价表现(xiàn)等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了较强的(de)增长势头(tóu)。

　　业(yè)绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布(bù)的2023年(nián)一(yī)季报，今(jīn)年一季度，滨江集团(tuán)更是实(shí)现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自身业绩的(de)持(chí)续增(zēng)长，和滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布(bù)局(jú)关系密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收来自(zì)杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的(de)营收比重(zhòng)只占到近六成(chéng)。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州的(de)土储补充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭(háng)州网数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州(zhōu)的(de)较(jiào)突出表现(xiàn)，也让(ràng)滨(bīn)江集团的(de)房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房(fáng)企(qǐ)排名已冲进前十(shí)，根据中(zhōng)指数(shù)据，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集(jí)团更是迎来多(duō)家机构的(de)集中调(diào)研。滨江集团发布(bù)公告表示，公司于(yú)5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重(zhòng)点移至存量赛(sài)道

　　机构(gòu)在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产产业链(liàn)上(shàng)的中游环节(jié)，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下游应用(yòng)行业主要包括中介(jiè)服(fú)务、家用(yòng)电(diàn)器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发环(huán)节与上游材料端(duān)息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游(yóu)不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思(sī)路渐(jiàn)渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入存量房时(shí)代(dài)，所以对地产产(chǎn)业(yè)链，尤其是(shì)偏(piān)消(xiāo)费属性的家装家居(jū)领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的(de)住房规模(mó)越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求(qiú)也(yě)会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之(zhī)后，家具消(xiāo)费的增长却(què)一直都(dōu)很(hěn)好。对(duì)于地产(chǎn)产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关(guān)的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人士表示(shì)。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊》对下游(yóu)细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现(xiàn)的(de)统计(jì)，目前暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是来自家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司，它们(men)分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者在月线(xiàn)连(lián)收七根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上(shàng)，年内迄今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属(shǔ)于上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司一季报的十(shí)大流通(tōng)股股东来看，能够(gòu)发现斯文败类是什么意思网络用语，斯文败类是什么意思网络用语怎么说该股早已成(chéng)为基金重(zhòng)仓股(gǔ)的天下，彼时(shí)包括公募的中欧(ōu)价(jià)值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占(zhàn)据了半壁江山。需要(yào)强调(diào)的是，中欧的两(liǎng)只基(jī)金(jīn)都是价值派基金(jīn)经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同时重(zhòng)仓(cāng)的房地产产业链股票还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前(qián)几年曾经风光一时的家居板(bǎn)块也(yě)因(yīn)疫情、消(xiāo)费(fèi)复(fù)苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转露(lù)出(chū)曙光，家居板(bǎn)块中年内表(biǎo)现最好的是志(zhì)邦家居。同一(yī)时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双(shuāng)升。

　　从(cóng)公司(sī)的十(shí)大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发(fā)基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管理的广发(fā)策略优选和广发安(ān)宏回(huí)报均增(zēng)加(jiā)了持股，而这两只产(chǎn)品也(yě)成为志(zhì)邦家居十(shí)大流通股股东中仅有的(de)两(liǎng)只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全(quán)部三只产品均登(dēng)榜十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东，其(qí)也成为他的独门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游(yóu)的物业股也越来(lái)越被机(jī)构所青睐，不过这类标的大多在香港上市(shì)，如何选择成(chéng)为难题。对(duì)此，前述上海公募基金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物业服务不是(shì)一个(gè)高毛利(lì)的(de)行业，挣钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市场化(huà)应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾(céng)经买的(de)绿(lǜ)城服务为例，它(tā)在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占(zhàn)比(bǐ)是比较高的，每年到(dào)期(qī)的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚(gǔn)动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过两(liǎng)三轮(lún)合(hé)同周期还能做(zuò)到(dào)产品提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真(zhēn)正能(néng)做到产(chǎn)品提价的(de)公司很少，因为物业公(gōng)司很容(róng)易(yì)一开始是(shì)挣钱的，后(hòu)面(miàn)因为保安这些(xiē)固定(dìng)人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特(tè)别好，客户没有那(nà)么满意，能做到提(tí)价难度是非(fēi)常大(dà)的。但是该公司能在(zài)业(yè)内做到(dào)到期(qī)之(zhī)后提价率比较高，这跟它的定位和比较(jiào)好的服(fú)务是有关(guān)系的。”他(tā)进一步强调。

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