来源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要缘于(yú)疫(yì)后复苏红(hóng)利驱(qū)动(dòng)，表现为生产恢复推动出口(kǒu)形势好转(zhuǎn)，出(chū)行(xíng)需求释(shì)放(fàng)催化下游(yóu)消费回暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现(xiàn)看，制(zhì)造业从去年四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”，企业(yè)或从主(zhǔ)动去(qù)库(kù)转向被动去(qù)库。从景气度边际(jì)表现看(kàn)，下游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上(shàng)游原材料加工；服(fú)务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产(chǎn)等(děng)线下(xià)活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经济脉(mài)冲式修复放缓、海外(wài)总(zǒng)需求回落预(yù)期逐(zhú)步兑现(xiàn)，消费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级将成为推动下一(yī)阶段国内经济复苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因

　　从一(yī)季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交(jiāo)通运输、房地产等行业(yè)景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初(chū)出口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从(cóng)制造(zào)业内(nèi)部(bù)来(lái)看，今年3月，制造(zào)业各行业景气度普遍(biàn)回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复(fù)好(hǎo)于需(xū)求端，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去库进程尚未结(jié)束。从行业景(jǐng)气(qì)度边际改善情况(kuàng)来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造(zào)>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度表现(xiàn)为(wèi)高(gāo)位放缓(huǎn)。

　　下(xià)游消费(fèi)制造(zào)行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家(jiā)具制造(zào)行业景气度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备(bèi)制造(zào)业(yè)行业景气度居中，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石(shí)油(yóu)石(shí)化行业。

　　消(xiāo)费回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业升级(jí)或是推动下一阶段经济复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一(yī)季(jì)度，国内经(jīng)济(jì)复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行(xíng)类(lèi)消费快速复(fù)苏，前期积(jī)压的购(gòu)房、服务消费(fèi)需求得以释放；供给方(fāng)面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加(jiā)快推进，生产端(duān)快速恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转的重要原因。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动(dòng)边(biān)际(jì)转(zhuǎn)弱，随(suí)着未(wèi)来海外(wài)总需求回(huí)落的预(yù)期逐步兑(duì)现，后续驱动国内经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，一季度居民收入(rù)向(xiàng)上修复，消费倾向(xiàng)明(míng)显回升，已经高于2020-2022年(nián)疫(yì)情(qíng)期间(jiān)水(shuǐ)平，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消(xiāo)费(fèi)回暖的确定(dìng)性进一步增(zēng)强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服(fú)务消费有望(wàng)持续修复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出(chū)行及地产后(hòu)周期相关的可选消费也有(yǒu)望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级(jí)路径驱动(dòng)下，汽车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增退位减法是什么意思请解释一下，20以内退位减法是什么意思强，有望维持出口韧性；随着下(xià)游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望向上修复，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去(qù)库、主动补库(kù)，设备(bèi)投资(zī)需(xū)求有望改善，推动中游装备制造(zào)景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济(jì)恢(huī)复力(lì)度不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后(hòu)经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱(qū)动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　一季度我(wǒ)国GDP总(zǒng)量实现(xiàn)超(chāo)预期增(zēng)长，指向疫后(hòu)复苏背(bèi)景下，国内经济企稳回(huí)升(shēng)。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在外需回落、国(guó)内经济(jì)转向(xiàng)高质(zhì)量发展(zhǎn)、居(jū)民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫(yì)后经济复苏(sū)的力量并不(bù)均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业层面，观测当前各(gè)行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观(guān)测各行业表现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气度(dù)明显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气(qì)度(dù)回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投资(zī)疲(pí)弱的(de)情况相(xiāng)一致。

　　我(wǒ)们(men)以2019年为(wèi)基期计(jì)算(suàn)各(gè)年(nián)份(fèn)的复合(hé)增速(sù)，观察各(gè)行业(yè)增加值变(biàn)化。

　　今年一季(jì)度(dù)第一产业(yè)增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全(quán)年增速(sù)，与(yǔ)近年来加快(kuài)建设农业强国，推进农业农村(cūn)现代化(huà)的目(mù)标(biāo)有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增(zēng)加(jiā)值增速升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速(sù)，与(yǔ)去年(nián)下(xià)半年(nián)之后(hòu)外需转弱、居民商品(pǐn)消费恢复偏慢有关(guān)。而建筑业(yè)景(jǐng)气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去(qù)年四季度(dù)的(de)3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四(sì)季(jì)度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在产(chǎn)出(chū)缺口。其中，受益于(yú)居民出行活动恢复(fù)，交通运(yùn)输、仓储和邮(yóu)政业增加值增速明显提升，自去年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全(quán)年(nián)增(zēng)速(sù)；住宿和餐饮业增加值增速(sù)小幅回(huí)升，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于新房(fáng)和二手(shǒu)房(fáng)销售回暖，今(jīn)年一季度房地产业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于(yú)行业景气(qì)度(dù)的(de)观测(cè)，我们采用量（各行(xíng)业(yè)工业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)）与价(jià)格(gé)（各行业工业品价格增(zēng)速）分别作为供需(xū)的衡量指标。主要选取28个主要行(xíng)业自2019年以来的月度数(shù)据，首先将各行业增加值增速调整为以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的(de)增加值增(zēng)速和PPI增速的分位数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉其(qí)边(biān)际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的(de)“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏(sū)初期，供给端修复好(hǎo)于需(xū)求端，行业(yè)整体(tǐ)去库(kù)进程尚未结束。从行业(yè)景气度(dù)边(biān)际(jì)改善情况来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气度呈(chéng)现高位放(fàng)缓(huǎn)情况。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价(jià)齐升(shēng)”阶段。今年3月，与居(jū)民外出消费相(xiāng)关的(de)，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价(jià)分位(wèi)数水平均处(chù)在(zài)高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈现“量价(jià)齐升(shēng)”的特(tè)征；食品制造景气度有所回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为(wèi)“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库(kù)存(cún)水平有(yǒu)关，今年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来(lái)90％以(yǐ)上(shàng)分位数水平；而随(suí)着防疫需(xū)求的降温(wēn)，医(yī)药制造业景气度(dù)有(yǒu)所回落(luò)，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业(yè)景气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌(diē)”。一方面与(yǔ)原材料(liào)成本下跌(diē)有关(guān)，另一方面，也与年初外需表现好于内(nèi)需，部分行业(yè)仍在去库进(jìn)程有(yǒu)关。其(qí)中，电气机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备工业增加值增速(sù)改善幅度最(zuì)大，受(shòu)益于国(guó)内产(chǎn)业(yè)升(shēng)级、出口优势(shì)带来的韧(rèn)性驱动；其(qí)次是(shì)汽车制(zhì)造、金属制品，改善幅度(dù)最弱的是通用设(shè)备、电子设备(bèi)，与房(fáng)地(dì)产新开工强度较弱、消费(fèi)电(diàn)子行(xíng)业(yè)周(zhōu)期(qī)性(xìng)走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改善幅(fú)度偏弱(ruò)，由于行(xíng)业库存水平偏高，多(duō)数行业仍受制(zhì)于(yú)价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有色金属行(xíng)业生产端(duān)改善幅度最大(dà)，3月增加值增速位于2019年(nián)以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大(dà)宗商品下行(xíng)周期(qī)影响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着年(nián)初建筑业(yè)施(shī)工回暖，相关的(de)黑色(sè)金(jīn)属、非金属制品景(jǐng)气度(dù)提升(shēng)，但由于库存(cún)水平偏高，价格仍处在下跌区间，拖累(lèi)整体(tǐ)盈利水平；石化链条(tiáo)行业生产水平普遍(biàn)回暖，但分位数水平(píng)仍处在(zài)50％以下的景气度偏低区(qū)间，今(jīn)年由于(yú)能(néng)源危机缓(huǎn)解，产品价格相较去(qù)年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采景(jǐng)气度仍(réng)处在高位，但出(chū)现边际放缓，生产(chǎn)及价格水(shuǐ)平同步(bù)回落。这与去年以来(lái)行业产(chǎn)能(néng)持续扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要(yào)受益于(yú)疫后复苏红利。一方面，消费场景(jǐng)恢复后，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压的购房(fáng)、服务(wù)性需求得以释放；另一(yī)方面，国(guó)内复工复产(chǎn)加(jiā)快推进(jìn)，保证供给(gěi)端的(de)快速恢复(fù)，是推(tuī)动年初(chū)出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入(rù)3月，经(jīng)济复(fù)苏节奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后红利释放效果转弱，随着未来海外(wài)总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国(guó)内经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一(yī)是，随着居(jū)民收(shōu)入提(tí)升和消费意愿改善，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的(de)确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务消费，以(yǐ)及家电、家具、纺服等可选消(xiāo)费景(jǐng)气(qì)度均有望提升。

　　从一(yī)季度(dù)居民(mín)收入和消费数据看，居民收(shōu)入增(zēng)速提升，消费倾向开(kāi)始回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以(yǐ)2019年为基(jī)期(qī)的复合增速看(kàn)，今年一季度(dù)，全国居民人均可支配(pèi)收入增(zēng)速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季度的(de)5.6％，居(jū)民人均消(xiāo)费支出增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平均消费(fèi)倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动(dòng)相(xiāng)关就(jiù)业岗位(wèi)加快恢(huī)复，进一步提振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在筑(zhù)底(dǐ)。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和。从存款数据看，3月居民(mín)新(xīn)增(zēng)存(cún)款同比增(zēng)量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的(de)月均(jūn)同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居(jū)民部门新(xīn)增(zēng)净融(róng)资同比多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷(dài)同(tóng)比多(duō)增(zēng)2246亿元，中(zhōng)长期信贷(dài)同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门(mén)新增净融(róng)资(zī)连续2个月维持同比扩张，指向居民(mín)预(yù)期可能正(zhèng)在(zài)筑(zhù)底，“去(qù)杠(gāng)杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储户问卷(juǎn)调查结果显(xiǎn)示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居(jū)民(mín)占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也(yě)指向居(jū)民储(chǔ)蓄意愿降低、消(xiāo)费和投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，以及相(xiāng)关行业设(shè)备(bèi)投资更新，有望(wàng)推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内(nèi)出口(kǒu)数据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧美(měi)供需缺口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国内复工复产加快推进外(wài)，也受(shòu)益(yì)于RCEP政策红利持续(xù)释放(fàng)，以及汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强。今年在海外(wài)总(zǒng)需求回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以(yǐ)及新能源产品优势强化，有望维持装备(bèi)制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业盈利(lì)下(xià)滑和库存高位，对制造(zào)业投资(zī)扩产造成一定压力(lì)。但(dàn)随(suí)着下(xià)游消(xiāo)费稳(wěn)步修复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触(chù)底回升，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有望向上修复(fù)。目前(qián)看，电气机械等装备(bèi)制造业去库进程已进(jìn)入下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用设(shè)备、通(tōng)用设备产成(chéng)品库存增速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需求将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流(liú)动性数据：各国国债收益率多数上行(xíng)

　　美国10年期国债收(shōu)益率上(shàng)行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年(nián)期(qī)国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末(mò)上行(xíng)5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较(jiào)上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债(zhài)期限利差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整利差较上(shàng)周末(mò)持平为0.55％，美(měi)国高收益债期(qī)权调整(zhěng)利差较(jiào)上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品价格普跌(diē)

　　全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数(shù)、上证指数、恒生指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)价(jià)格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美(měi)欧(ōu)加息(xī)步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公(gōng)布，显示近几周美国经(jīng)济增(zēng)长陷入(rù)停滞，通(tōng)胀和(hé)招聘活动放缓，信(xìn)贷渠(qú)道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美国总体经(jīng)济(jì)活动几乎没有变化(huà)，几(jǐ)个辖区指出在不确定性增加和(hé)对流动(dòng)性的(de)担忧加(jiā)剧之际(jì)，银行收紧了贷(dài)款标准。近(jìn)期美国总体物价水平温和上升，但价(jià)格(gé)上涨速(sù)度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀(zhàng)，加息步(bù)伐或将(jiāng)继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需(xū)要(yào)进一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应(yīng)对(duì)高通(tōng)胀，加(jiā)息结束后美联储(chǔ)将需(xū)要(yào)在一(yī)段时间内维持(chí)利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯(sī)特表示(shì)，预计今年货币政策将需(xū)要进一步进入限制(zhì)性区域，终端利率或将(jiāng)高于(yú)5％，具体(tǐ)取决于经济和(hé)金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪(jì)要公布(bù)，绝大多数委员同意将利率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段(duàn)路(lù)要(yào)走，一些委员认(rèn)为整(zhěng)体(tǐ)而(ér)言通胀风险(xiǎn)倾(qīng)向于上行。金(jīn)融市场紧张局势(shì)被视(shì)为经济和通(tōng)胀前(qián)景重(zhòng)大不确定性的来源。然而(ér)除非形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不太(tài)可(kě)能(néng)从根本上(shàng)改变欧洲央行(xíng)管理委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美(měi)国(guó)“国(guó)家安全”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和(hé)欧洲议(yì)会通(tōng)过了一(yī)项(xiàng)临时政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一(yī)致。法案目标是(shì)到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟占(zhàn)全(quán)球(qiú)半(bàn)导(dǎo)体制造(zào)市(shì)场的份额(é)从(cóng)10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧(ōu)盟的半导体供应链(liàn)，并与美(měi)国和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正(zhèng)在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立法措施。白宫需(xū)要开始就债务(wù)上(shàng)限进行谈判；众议(yì)院共和党希(xī)望提高债务上(shàng)限并削减支出；正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施；债务法案(àn)将设法收回未使用的防疫资(zī)金(jīn)用于日(rì)常开(kāi)支；法案将减少对国税局的拨(bō)款，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中美(měi)关系(xì)发表讲话，表明美国(guó)无(wú)意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩的努力(lì)都将是“灾难性的(de)”，美国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建立(lì)“建设(shè)性(xìng)和公平的经济关(guān)系”。但“当美国(guó)利益受到(dào)威胁时”，美国(guó)将坚(jiān)定地捍卫国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美(měi)关(guān)系(xì)为代价。在国际关系中，耶伦(lún)表示美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘(jí)手(shǒu)问题(tí)”，比(bǐ)如帮助面临债(zhài)务(wù)问(wèn)题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游(yóu)：原油(yóu)、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格(gé)环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价(jià)格(gé)环比上涨10.06％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月(yuè)度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油价格(gé)环比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-5.18％转正为(wèi)本(běn)月的7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美(měi)元/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下(xià)降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同(tóng)比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点。铝(lǚ)价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩(suō)窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数(shù)环(huán)比上(shàng)升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价(jià)格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升。4月(yuè)以来，全国水泥价(jià)格(gé)指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华(huá)北、东北、华东、中南、西北(běi)以(yǐ)及西南各区价格指(zhǐ)数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个(gè)百(bǎi)分点。钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积(jī)增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商(shāng)品房(fáng)成交面(miàn)积增(zēng)幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房(fáng)成交(jiāo)面积上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成交(jiāo)面积同(tóng)比(bǐ)分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土(tǔ)地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百(bǎi)城(chéng)土(tǔ)地(dì)供应(yīng)面(miàn)积同比增(zēng)速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面(miàn)积同比增速(sù)为-0.12％，上月(yuè)为(wèi)-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月(yuè)扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬(shū)菜价格(gé)环(huán)比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百(bǎi)分点。水果(guǒ)价格环比(bǐ)上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅缩(suō)小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日(rì)均零(líng)售销量增(zēng)幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售(shòu)销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动(dòng)性：货(huò)币市场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债(zhài)利率普遍下(xià)行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月(yuè)末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率(lǜ)较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十(shí)年(nián)期国债(zhài)利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上月末(mò)下(xià)行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强(qiáng)调提振消费(f退位减法是什么意思请解释一下，20以内退位减法是什么意思èi)持续回升(shēng)的动力；国资委强调着力发展(zhǎn)战略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布会，强(qiáng)调要提振消费(fèi)持续回升(shēng)的动力。接下来(lái)将(jiāng)重(zhòng)点(diǎn)做好四(sì)方面工作(zuò)：一是，研究起草关于(yú)恢(huī)复和扩(kuò)大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农(nóng)村(cūn)消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大(dà)力(lì)推动新能(néng)源汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关方(fāng)面优化就(jiù)业(yè)、收入(rù)分配和消费全链条良性(xìng)循环促进(jìn)机制；四是(shì)，研究制(zhì)定关(guān)于(yú)营(yíng)造放(fàng)心(xīn)消(xiāo)费(fèi)环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国(guó)资委党(dǎng)委召(zhào)开扩大会议(yì)，强调推动国(guó)资央企着力发展(zhǎn)实(shí)体经济特别是战略性新兴产业。会议认为，要更好推动国资央(yāng)企在中国式现代化新征(zhēng)程中走在(zài)前列，着力提升科技自立自强水平，提升自(zì)主创新能力；着(zhe)力发(fā)展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业(yè)，加快推进现代化产业体系(xì)建设；抓好新一轮国企改革深化提升行动(dòng)组(zǔ)织(zhī)实(shí)施，高(gāo)水平参(cān)与共建(jiàn)“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会(huì)介绍一季度工业(yè)和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的(de)工作(zuò)方案。一是营造良好产业发展环境，落(luò)实落细稳增(zēng)长政策举措(cuò)，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推(tuī)动出口保稳提质(zhì)，加大对制造业外贸企业的支持力度(dù)，配合有关(guān)部门落(luò)实好稳外贸政策举(jǔ)措；三是促(cù)进内需(xū)加快(kuài)恢(huī)复(fù)，以(yǐ)高质(zhì)量供给(gěi)促进消费；四是持续增强发(fā)展动能，加快战(zhàn)略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经(jīng)济恢(huī)复力度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

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