文：天风宏(hóng)观宋雪涛/联系(xì)人(rén)孙永乐(lè)

　　4月居(jū)民(mín)新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这是居民存款在连续13个月(yuè)同比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过(guò)去一年多(duō)时间里，居(jū)民部门积攒了一大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储(chǔ)蓄(xù)能否(fǒu)顺利释(shì)放对判(pàn)断(duàn)经济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回(huí)答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同比多减是不(bù)是超(chāo)额储(chǔ)蓄释放的开始？二是这(zhè)一(yī)趋势能否延续(xù)？

　　对上述问题的回答取决于存款(kuǎn)会(huì)受到(dào)哪些因素(sù)的影(yǐng)响。一般影响居民存款的主要有这么(me)几(jǐ)种(zhǒng)行为：可支配收入、消费(fèi)支(zhī)出、金融资产相关收支和房地产相关收支。

　　收(shōu)入(rù)增长、消(xiāo)费减少、金融资产赎(shú)回、购房减少(shǎo)会推动存(cún)款(kuǎn)增加(jiā)；反之(zhī)，收入减(jiǎn)少(shǎo)、消(xiāo)费增加、认购金(jīn)融资产、购房增加、提前还贷等则(zé)会带动存款回落。

　　2022年(nián)居民存款同比多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)购(gòu)房的(de)结(jié)果(guǒ)（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽然居民收入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购房(fáng)等(děng)下滑幅度更大，所以(yǐ)存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则是收入修复和(hé)理财存(cún)款化的结果。

　　一季度居民人(rén)均可支配收入(rù)同比增(zēng)长525元(yuán)，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证(zhèng)券）条件(jiàn)早偿率指(zhǐ)数 2 相比于(yú)2022年(nián)有所回落(luò)，即居民(mín)提前(qián)还款对(duì)存(cún)款的拖(tuō)累相比于去年末略有(yǒu)放(fàng)缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复(fù)，其对存款的支撑力度减弱，一季度人均消费支(zhī)出(chū)同比增加(jiā)345元（低于收入涨幅）、购房(fáng)支出同(tóng)比(bǐ)多增1575亿(yì)元。但因(yīn)为(wèi)支撑因素(sù)的(de)规模更大(dà)，所以存款继续回升。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最(zuì)核心的不同在于理财市场的(de)变化。4月居(jū)民存款下滑可(kě)能(néng)的原(yuán)因一是居民存款理(lǐ)财化；二是提前(qián)还贷规模(mó)增加。因为居民收入和消费(fèi)数据(jù)不足，暂时无法判断消费和收入在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财是(shì)4月存款(kuǎn)回落(luò)的核(hé)心原因，4月理(lǐ)财存(cún)量(liàng)规模(mó)环比(bǐ)增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增(zēng)配理财(cái)等(děng)资(zī)产(chǎn)是理(lǐ)财(cái)风险降(jiàng)低、收益回升(shēng)和存款利率下滑共同(tóng)作用的结果。受益于(yú)债券市场走(zǒu)强(qiáng)，今年理财市场表现逐(zhú)步好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期(qī)下滑的存(cún)款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐渐减弱(白面水鸡是几级保护，白面水鸡是保护动物吗ruò)，而(ér)理(lǐ)财对居民的(de)吸引力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财规模上看，随着破(pò)净(jìng)率进一(yī)步回落，居民还在继续增(zēng)配理财产(chǎn)品，存款(kuǎn)理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的(de)又一(yī)个(gè)原因。4月早偿(cháng)率月均值相比于2月低点上(shàng)行(xíng)4.3个百分点，相比于3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前(qián)还贷力度一是(shì)因(yīn)为首套(tào)房(fáng)利(lì)率(lǜ)还在下(xià)降(jiàng)，居民提(tí)前还贷以降低(dī)成本(běn)，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首(shǒu)套房利率，贝壳(ké)研(yán)究院数据显示(shì)百(bǎi)城(chéng)首(shǒu)套主流房贷利率(lǜ)平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个(gè)BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压(yā)的还贷业务在3、4月份办理，这会(huì)推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总的(de)来说，随着理财市(shì)场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居民(mín)少消费、少投(tóu)资、少买房(fáng)等积攒下来的超额储蓄已经开始部分(fēn)回流理财市场(chǎng)了，且5月初这一趋势还在(zài)延续。

　　往后来看，理财市(shì)场和提前(qián)还贷(dài)在后(hòu)续几(jǐ)个月里或(huò)继续成为超额(é)存款(kuǎn)的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费水平未见明显改善(shàn)或部分(fēn)表明当(dāng)下(xià)居民消费意愿依(yī)旧偏弱，考虑(lǜ)到超额储(chǔ)蓄(xù)的持有分化且并非(fēi)主要(yào)来自消费，后(hòu)续(xù)超额储(chǔ)蓄对消费的支撑力度(dù)依(yī)旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房需(xū)求(qiú)逐渐释(shì)放，房地产销售目前已经有走弱迹象，地(dì)产短期或不(bù)会成(chéng)为超(chāo)储的主(zhǔ)要流向。但是因为按揭利率存在明显利差(chà)，居民(mín)提前还贷行为或将延续(xù)。从这个(gè)角度来看，主要因(yīn)为少买房(fáng)、少投(tóu)资而积(jī)攒下来的储蓄，在理财市场环(huán)境好转和存款利率下滑的背景下或将(jiāng)继续回流(liú)到理财(cái)市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速使用金融(róng)机构住户存款余(yú)额+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早(zǎo)偿率是指在个人(rén)住房抵押贷款(kuǎn)中债务人提前偿付的金额(é)在资产池未偿(cháng)本金余额(é)的占(zhàn)比(bǐ)

　　风险(xiǎn)提(tí)示(shì)

　　地产(chǎn)销(xiāo)售变动超预期(qī)，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波动加大

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