金(jīn)融(róng)界5月27日消息 近日因(yīn)为昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投(tóu)债成为关注的焦点(diǎn)，当前地方债(zhài)的(de)规(guī)模和地方政府(fǔ)的偿(cháng)债能力已经越来越被重视。如何如何(hé)处置地方债(zhài)务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷发文(wén)称，地方(fāng)债包括地方(fāng)一般债、专项债和包括城(chéng)投债在内的(de)各种隐形债(zhài)，其规(guī)模究竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛(měng)。包括银行(xíng)、保险(xiǎn)、基(jī)金(jīn)等(děng)在内的机构投资者是地方债的主要持有(yǒu)者，他们(men)普(pǔ)遍担(dān)心的(de)还(hái)是(shì)城投(tóu)债务、非标(biāo)等地方政府隐形债风险。例(lì)如(rú)，近期贵州省(shěng)政府发展研究中(zhōng)心提出，“化(huà)债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得到(dào)有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下，地方政府的财权与事(shì)权不匹配问(wèn)题又凸显(xiǎn)出来。在我国(guó)政府杠杆率水平并(bìng)不算(suàn)高的前(qián)提下，我国地方政府(fǔ)的(de)杠杆率水平(píng)确实够高了(le)。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比(bǐ)例关系。“今(jīn)后(hòu)应加大(dà)中央政府的发债(zhài)规模，为地(dì)方经济(jì)减负(fù)。”他(tā)明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认(rèn)为，在当前(qián)中国经济转型的(de)关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区域(yù)性金融(róng)风(fēng)险显得尤为重要(yào)，故(gù)在(zài)城投公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一(yī)定的(de)“托底”支持，在政策上大力度支持地(dì)方(fāng)政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方(fāng)政府（如城投公司(sī)的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持(chí)地(dì)方政府通过出让国有资产来偿(cháng)债。他(tā)表示(shì)这类(lèi)典型案(àn)例为“茅(máo)台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次(cì)公(gōng)告无(wú)偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以下文(wén)字(zì)来(lái)源(yuán)李(lǐ)迅雷金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置地方(fāng)债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平(píng)台成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现形式(shì)

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债(zhài)券和中(zhōng)期票据。按照(zhào)新预算法、“43号文”出台明确城投(tóu)债与地方政府信用(yòng)脱钩，城投(tóu)公司(sī)定位由地方(fāng)政府投(tóu)融资(zī)机构转(zhuǎn)变为市场化运营(yíng)主体，地方(fāng)政府不再(zài)对(duì)城投债兜底。但实际上(shàng)市场(chǎng)仍然把城投债看作由地方政府背(bèi)书(shū)的(de)高(gāo)信用等(děng)级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都(dōu)是地方政府下设的投融资机构，很难(nán)完全独(dú)立(lì)成为与政府无关的纯市场化的(de)企业。城投的(de)债(zhài)务(wù)主要包括向(xiàng)银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种方式(shì)，以(yǐ)前一种(zhǒng)方式为主，但后(hòu)一种债(zhài)权融资的(de)规模也不小(xiǎo)，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来(lái)，全国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务快速扩张，每(měi)年增速均保持在10％以上，到(dào)2022年(nián)末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较2011年(nián)的6.4万亿元(yuán)增(zēng)长了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城(chéng)投平(píng)台发债余额的增(zēng)长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台(tái)实际上(shàng)已经成(chéng)为地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超(chāo)过地方政(zhèng)府(fǔ)的一般债(zhài)和专项债(zhài)之和(hé)。城投平台中，如(rú)今，城投平(píng)台(tái)的债券(quàn)余额大(dà)约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明(míng)城投债仍属于地方政府背书的(de)高等(děng)级信用(yòng)债(zhài)。但是，城投平台(tái)的非标违约(yuē)情(qíng)况时有(yǒu)发生(shēng)，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷方式(shì)的也比较多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当(dāng)前市(shì)场对(duì)地方政(zhèng)府债务增长和财政收入增速下(xià)降甚(shèn)至(zhì)负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部(bù)发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣(kòu)除城(chéng)投拿地(dì)之后，捉襟见(jiàn)肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南(nán)的(de)永煤(méi)债违约(yuē)之(zhī)后，对河南省乃至(zhì)全国的(de)信用债市场都造(zào)成负面(miàn)冲击(jī)，信(xìn)用(yòng)分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱(ruò)区(qū)域被边缘化。例如青(qīng)海、铁棍山药和小白嘴山药哪个好吃些，铁棍山药和小白嘴山药哪个好吃些呢云南(nán)和天津等(děng)近几年(nián)融资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅(fú)上升(shēng)，虽然2020年以来(lái)融资成本有(yǒu)所(suǒ)下(xià)降(jiàng)，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投(tóu)债加(jiā)权平(píng)均票面利(lì)率降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不(bù)及预期的(de)背景(jǐng)下(xià)，投资者的风险偏好明显(xiǎn)下降(jiàng)。为此，地方(fāng)政府应(yīng)该确保(bǎo)城投债的按(àn)时兑付(fù)。因为违约不(bù)仅不能解决债(zhài)务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方(fāng)国企融资难、融资贵。从未(wèi)来(lái)区域经济(jì)发展的角度看，政府部门(mén)仍(réng)需要持续举债(zhài)来实现经济平稳增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人(rén)的(de)持有信心，首先要确保城投债不违约，这就(jiù)意(yì)味着城投公司能(néng)够具(jù)备低(dī)成本的借新(xīn)还旧能(néng)力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意(yì)味着对地方债不(bù)兜底，但建议给予(yǔ)困难省份一(yī)定的(de)“托(tuō)底”支持，即在政策上大力度支持(chí)地(dì)方政府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助地方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践银行(铁棍山药和小白嘴山药哪个好吃些，铁棍山药和小白嘴山药哪个好吃些呢xíng)贷(dài)款展期），通过政策性银行或商(shāng)业银行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降低债(zhài)务成(chéng)本(běn)，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政府(fǔ)可否通(tōng)过出让国有(yǒu)资(zī)产来偿债方面(miàn)，也(yě)希望(wàng)中央给予政策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国(guó)资委在对政协十三(sān)届全(quán)国委员会(huì)第五次会议(yì)第00503号提案(àn)的答(dá)复(fù)中表(biǎo)示，将适时出台制(zhì)度规定(dìng)及操作细则，探索国有权益份额规范化(huà)退出的有效方式和(hé)途径(jìng)，充分发(fā)挥有限(xiàn)合(hé)伙企业(yè)的优势，助力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让(ràng)国有企业股(gǔ)权获得(dé)收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两(liǎng)次公告(gào)无(wú)偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合(hé)计(jì)占贵州(zhōu)茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济(jì)转型的关键阶段(duàn)，维护地方(fāng)政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性金(jīn)融风险显(xiǎn)得(dé)尤为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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