来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持加(jiā)息的关键仍(réng)是通胀压力太(tài)大。

　　本次美联(lián)储(chǔ)声明(míng)较3月有何变化？第一，重申经(jīng)济依然稳健，表(biǎo)述修改为“一季度(dù)经济温和增(zēng)长，就业(yè)强劲(jìn)，失业(yè)率在低位”。第二，重申美国银行稳(wěn)健，明确银行风险导致家庭和企业(yè)信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然很(hěn)高(gāo)，委员会仍(réng)然高(gāo)度关注通货膨胀风险”。第四，修(xiū)改货币政策表述，重申(shēn)“委(wěi)员会评估货(huò)币政策的滞后影响(xiǎng)”，删除“委员会预计一些额(é)外的政策紧(jǐn)缩可能是适当的(de)”。

　　鲍(bào)威尔有(yǒu)何表态？关于经(jīng)济，认为经济可能面临(lí现实中有和自己儿子的吗，有多少给过自己的儿子n)来自紧缩信贷的阻(zǔ)力(lì)，其影现实中有和自己儿子的吗，有多少给过自己的儿子响还(hái)需要时间来体(tǐ)现；预(yù)计美国经济温和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰退。关(guān)于加息，本(běn)次(cì)加息依然是共识；认(rèn)为原(yuán)则(zé)上不需要利(lì)率提(tí)高那(nà)么高，正在评估是否达(dá)到限制性(xìng)水平(píng)，认为或已经(jīng)达到（或已经(jīng)接近(jìn)达到）。关于(yú)降息，强调劳(láo)动力市场在(zài)走弱，但依(yī)然强劲，薪(xīn)资水平仍高；通胀有(yǒu)所缓(huǎn)和，但依然高企，远(yuǎn)高(gāo)于目标(biāo)，降低通胀仍(réng)需较长时间，当前降息(xī)并不合适。关于银(yín)行(xíng)和债务(wù)上限，强调地区性银行(xíng)发挥非常重要的(de)作用，不希望大型银行进行大规(guī)模收购，银行业总体上(shà现实中有和自己儿子的吗，有多少给过自己的儿子ng)有所改善，美(měi)国银行系统(tǒng)健康且具有弹性。强调应及(jí)时提高债务上(shàng)限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准备金余(yú)额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷(dài)利率至5.25％，上(shàng)调隔(gé)夜回购利(lì)率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继(jì)续减持美国国债(zhài)、机构债务和机构(gòu)抵押贷款支(zhī)持证券，上(shàng)限为950亿美元（600亿美(měi)元国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为，美(měi)联(lián)储坚持(chí)加息的关(guān)键仍在(zài)于通胀(zhàng)压力较大。例如，3月(yuè)美(měi)国核(hé)心(xīn)通胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的高(gāo)位(wèi)，且(qiě)已经连续4个月(yuè)处于高位；核心通胀年(nián)化同比(bǐ)也(yě)仍在4.9％，边际上并没有明显降温(wēn)。本轮(lún)加息是80年代以来最快的(de)一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从声明来看，与2023年3月相比有(yǒu)哪(nǎ)些变化？

　　关(guān)于(yú)经(jīng)济方面，重申经济依然稳健。不过(guò)表述修改为“1季度经(jīng)济活动以适度的(de)速(sù)度增(zēng)长(zhǎng)，最近(jìn)几个月就业(yè)增长(zhǎng)强劲，失业率(lǜ)保持在低位”。

　　关于(yú)通胀方面，重申(shēn)通胀压力(lì)。“通货膨胀(zhàng)仍然很(hěn)高”、“委员会(huì)仍然高度关注通货膨(péng)胀(zhàng)风险”、“致力于(yú)恢复2％的(de)通胀(zhàng)目(mù)标”。

　　关于加息方(fāng)面，或将停止加(jiā)息(xī)。重申(shēn)委员会将评估货(huò)币政策(cè)的滞后影响，“在确定(dìng)额外的政策(cè)紧缩在多大程(chéng)度上适(shì)合于随着时间的推移将通货膨胀率恢复到2％时，委员会将考虑货币政策的累积紧(jǐn)缩，货币(bì)政策影(yǐng)响经济(jì)活动和通货膨胀的滞后，以及(jí)经济和金融(róng)发展”。重(zhòng)点是删(shān)除了“委员(yuán)会预计，一些额外的政策紧缩可能是适当的，以(yǐ)实现一种货币政策(cè)立场”，表明美联(lián)储加息(xī)或将(jiāng)结(jié)束。

　　关于(yú)银(yín)行风险，重申美国银行稳健。“美国银行体系(xì)稳健且富有弹性”；明确银(yín)行风险导致(zhì)了家庭和企业信(xìn)贷的收(shōu)紧（上(shàng)一次(cì)表述为(wèi)“可能”），重申这(zhè)对经济(jì)、就(jiù)业和(hé)通胀的(de)影响存(cún)在不确定性，“家庭(tíng)和企业(yè)信(xìn)贷条件收(shōu)紧可能(néng)会(huì)拖累经济活动(dòng)、就业(yè)和通胀，这些影响的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美联(lián)储(chǔ)主席(xí)鲍威尔认为，经(jīng)济可(kě)能面(miàn)临来(lái)自紧缩信贷(dài)的阻力(lì)，其(qí)影响还需要时间来体现（尤(yóu)其是住房和投资领域）。不过明确指(zhǐ)出，如果美国出现经(jīng)济衰退，希(xī)望是温和的；强(qiáng)调，美国可能(néng)会出现轻微的经济衰(shuāi)退。

　　关于加息，或(huò)已经达到(dào)限制性水平。美联储在3月议息会议时，就已(yǐ)经在(zài)讨论停止加(jiā)息的问题；不过(guò)，鲍威尔指出本次加息依然是共识，所有(yǒu)人全票通过，一些政策(cè)制定(dìng)者(zhě)谈到(dào)停止加息，但不是本次会议。

　　对于未(wèi)来(lái)利率终(zhōng)点(diǎn)的问题，鲍威尔认为原则上不需要利率(lǜ)提高那么高，正在评估是否达到(dào)限制性水平，认(rèn)为(wèi)或已经达到了限制(zhì)性水平(píng)（或已经(jīng)接(jiē)近达到），也就意味(wèi)着(zhe)也许可(kě)以暂(zàn)停加息了(le)。后续政策变化(huà)的关键仍是审视数据，尤其是通(tōng)胀。

　　关于(yú)降息，当前并不合适(shì)。鲍威尔强(qiáng)调，美(měi)国(guó)劳(láo)动(dòng)力市(shì)场(chǎng)在(zài)走弱(ruò)，但依(yī)然强劲，失业(yè)率(lǜ)仍在(zài)低位，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平(píng)。整体通胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远高(gāo)于目(mù)标(biāo)水平(píng)，降(jiàng)低通胀仍需较长时间，当(dāng)前降息并不合适。

　　关于银行(xíng)风(fēng)险(xiǎn)，鲍威尔强(qiáng)调地区(qū)性银行(xíng)发挥非(fēi)常重要的作用，不希望大(dà)型银行(xíng)进行大规模收购，银行(xíng)业总体上有(yǒu)所改善，美国银行系统健康且具(jù)有弹性。银行危机(jī)的影响程度目前(qián)尚不确定。

　　关于(yú)债务上限风险，鲍威尔强调应及时(shí)提高债务上限(xiàn)，如果(guǒ)没有达成(chéng)债务协议(yì)，经济后果“高度不确定”。此前，美(měi)国财政部长耶伦也强调，如果国(guó)会不尽早采取(qǔ)行动提高债(zhài)务上限，美国可能最(zuì)早于6月1日出现债务违(wéi)约。

　　由(yóu)于美联邦政府触及31.4万亿美元的法(fǎ)定举债上限，美国财政部于今年1月宣布采取特别措(cuò)施，避免联邦(bāng)政府发生(shēng)债务(wù)违约。美国国会预算办公(gōng)室(shì)5月1日发(fā)布(bù)的最新报(bào)告显示，美国在6月初耗尽资金的(de)风险(xiǎn)较之前(qián)更高。

　　往(wǎng)前(qián)看，美国银行风(fēng)险演(yǎn)变成系统性风险的概率或有限，但中小银行(xíng)破产或(huò)依然(rán)会(huì)出(chū)现。目前市场(chǎng)依然预期美联储6-7月维持(chí)利率(lǜ)水平不变，9月(yuè)开(kāi)始降息(xī)（概率(lǜ)达70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认(rèn)为，美国经济虽(suī)在下滑，但依然(rán)有韧(rèn)性；美(měi)国(guó)通胀压力仍(réng)大(dà)，年内降息(xī)概率或较(jiào)低。

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