“现在的房(fáng)地产很难再出现像过去十年的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地(dì)产行业分化的愈加明显，让机构和投(tóu)资者的关注度(dù)从板(bǎn)块向(xiàng)单个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论(lùn)是业绩，还(hái)是(shì)估(gū)值，房地产都已经双杀到了最(zuì)底部，而且(qiě)是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房(fáng)地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道(dào)中进行选(xuǎn)择(zé)，需(xū)要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的(de)公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出，需要(yào)满足(zú)以(yǐ)下(xià)三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示(shì)，如果关注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源(yuán)，可以发现，其(qí)实银行(xíng)的信贷倾向是不(bù)太愿意给房企贷款(kuǎn)的(de)，房企的(de)主要资(zī)金来源来自新盘(pán)的销售。但今年新房的(de)销售(shòu)情况相较一般(bān)。再关(guān)注一下，哪些(xiē)房(fáng)企能从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那些(xiē)有国企背景的房(fáng)企(qǐ)，民营(yíng)房企(qǐ)相对比较困难，所以整个行业出现了一个很明显的分(fēn)化，无(wú)论是在销售，还是融资等各个(gè)方面都非常(cháng)明显。现在有国(guó)资(zī)背景的(de)房企(qǐ)在资(zī)本市场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营房企股(gǔ)价大(dà)多(duō)表现很一般(bān)。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房地产行业内，我们(men)的(de)逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何挖(wā)掘(jué)，我们会特别重视企(qǐ)业(yè)的成本优势，更具体一点，就是(shì)它(tā)的净借贷水平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是(shì)行业内的最(zuì)低水平；利润率(lǜ)是不(bù)是(shì)行业内(nèi)最(zuì)高的；融(róng)资(zī)成本是否是行业(yè)内最低的；建安成本是(shì)否也是业内(nèi)最低的；这(zhè)些都是我们看重的一家房企的综合成本(běn)。

　　需(xū)要(yào)注意(yì)的(de)是，能够同时满足上述条件的房企(qǐ)并(bìng)不多。即(jí)便(biàn)是在国(guó)央企(qǐ)中，仍有部分房企出现了“三(sān)道(dào)红(hóng)线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国(guó)武(wǔ)夷(yí)等国央(yāng)企“三(sān)道红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光明(míng)地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控(kòng)股等(děng)国央企房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较(jiào)稳健(jiàn)特色(sè)的国央企房企，其财务指标(biāo)称得上完全(quán)健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值得注意的(de)是(shì)，在2022年，不少国(guó)企，甚至地(dì)方国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进一步考验着(zhe)国央企的资金链情况。

　　对(duì)房(fáng)企(qǐ)而言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的(de)预(yù)判未来市(shì)场，以及过于(yú)激进的扩张拿地(dì)节(jié)奏(zòu)也(yě)有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年(nián)的(de)净借贷(dài)比(bǐ)例都维持在33％左右(yòu)，完全没(méi)有增加杠杆比例(lì)。而到(dào)2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到(dào)45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速的开(kāi)盘利用率，预计今年会有更多的楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类(lèi)企业就符合“最后的赢家(jiā)”的特点。一(yī)方面，在(zài)于它本身储备了很多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城(chéng)市(shì)，另外(wài)一半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感觉(jué)又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见到(dào)机会(huì)时要出手(shǒu)，但出手的(de)章法仍(réng)要小心，如果负债(zhài)率(lǜ)扩张得太快，但未(wèi)来(lái)的(de)两年(nián)市场(chǎng)没有(yǒu)想象得那么(me)好(hǎo)，可能会重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房企(qǐ)的(de)扩张速度(dù)是否(fǒu)激进？陈(chén)昊(hào)扬向《红(hóng)周刊(kān)》表示，主(zhǔ)要还是看房企(qǐ)的净负(fù)债率水平(píng)，在我看来，这个比(bǐ)例(lì)如(rú)果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这(zhè)一(yī)标准要(yào)比“三道红线”对(duì)房企的净(jìng)负债率要求不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当(dāng)前房(fáng)地产行业的复苏(sū)速度并没有那(nà)么快(kuài)，所以(yǐ)要规避(bì)公司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房企梳(shū)理发现(xiàn)，中交地产、中国金(jīn)茂(mào)、华(huá)发股份、越(yuè)秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净(jìng)负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率持续居(jū)高不下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践(jiàn)行较积极(jí)的拿(ná)地策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地控制了(le)公(gōng)司的扩张速(sù)度与净负(fù)债(zhài)率水平(píng)（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江集团等(děng)个(gè)别民(mín)营房企

　　或具备(bèi)“最后赢(yíng)家”的(de)黑(hēi)马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际(jì)上，他们是以(yǐ)同一筛选标准(zhǔn)来看国央企与(yǔ)民(mín)营房企(qǐ)，但在各(gè)维度的实际表现(xiàn)上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本更(gèng)低，融资(zī)渠道也更顺畅(chàng)，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民(mín)营房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这也并不意味(wèi)着(zhe)，民营企业(yè)中就(jiù)没有“黑(hēi)马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机(jī)构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大流通股东中新进(jìn)了“中国工(gōng)商银行股份有限公司－景顺长(zhǎng)城中(zhōng)国回报灵(líng)活配(pèi)置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴马资(zī)产管理(lǐ)有(yǒu)限公司就长期(qī)持有滨江集团(tuán)。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产品合计持有滨江集(jí)团(tuán)9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受(shòu)青(qīng)睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年(nián)时(shí)间，房地产(chǎn)市(shì)场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本土(tǔ)房(fáng)企的滨江(jiāng)集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩(jì)表(biǎo)现(xiàn)、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度(dù)都表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣(kòu)非归(guī)母净利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一(yī)季度，滨江集团更是实现了扣非(fēi)归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代(dài)”仍能保持(chí)自身(shēn)业绩的持续增(zēng)长，和滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收来自杭(háng)州地区，而在2021年(nián)，杭(háng)州(zhōu)地区的(de)营收(shōu)比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳(wěn)居杭(háng)州(zhōu)房(fáng)企(qǐ)销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据诸(zhū)葛找房(fáng)、住(zhù)在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依(yī)次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持(chí)续稳居杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较突(tū)出(chū)表现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已(yǐ)冲(chōng)进前(qián)十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集(jí)团实现销售(shòu)额607.3亿(yì)元，位(wèi)列房企第(dì)九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以(yǐ)上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多(duō)家机构的集中调(diào)研。滨江集(jí)团(tuán)发布(bù)公告(gào)表示，公司(sī)于5月(yuè)10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华(huá)养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是(shì)房地产(chǎn)产业链上的(de)中游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下游(yóu)应用行业主要(yào)包括中介服(fú)务、家用电器、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开发(fā)环节(jié)与(yǔ)上(shàng)游材料端息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在进(jìn)入(rù)存量房时代，所以(yǐ)对地产产(chǎn)业链，尤其是(shì)偏消费属性的家装家居领域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的(de)住房规模(mó)越来越大，随着时间的(de)增加，内装更新的需求也会越来越多。美(měi)国(guó)过(guò)去的数据充(chōng)分说明(míng)了(le)这一点，在新(xīn)房销售见顶之(zhī)后，家具(jù)消费(fèi)的增长(zhǎng)却一直(zhí)都很好(hǎo)。对(duì)于地产产业链，我(wǒ)们相(xiāng)对看好和(hé)内(nèi)装相关的行业，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细分中相关(guān)赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是来(lái)自家(jiā)纺赛道的(de)公司，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别(bié)是前者在(zài)月线连收七(qī)根阳线的(de)基础上(shàng)，年内(nèi)迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜(nà)主(zhǔ)要(yào)从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜少先队的队旗是什么，少先队的队旗是什么组成的”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报告(gào)显示，报告期内(nèi)，富(fù)安(ān)娜实现营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实(shí)现(xiàn)归(guī)属于(yú)上市(shì)公司(sī)股东(dōng)的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公(gōng)司(sī)一季报的十大流通股股(gǔ)东来看(kàn)，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价值和(hé)私(sī)募的明河2016，都在其(qí)中出现，占据了半(bàn)壁江山(shān)。需(xū)要强调(diào)的(de)是，中欧的两只基金都是价值派基金经(jīng)理曹名长在管的(de)产品，首季其同时重仓的房地产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几年曾经风光一时(shí)的家居板块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家居(jū)板块(kuài)中年内(nèi)表现最好的是志邦家(jiā)居。同一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论是营收还是归母净(jìng)利润，公(gōng)司都实现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报(bào)中他(tā)管理的广(guǎng)发(fā)策略(lüè)优选和广发安(ān)宏回报均增加(jiā)了持(chí)股，而这两(liǎng)只产品也(yě)成为志(zhì)邦(bāng)家居十大流通股股东中仅有的(de)两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对(duì)于(yú)定制家(jiā)居类标少先队的队旗是什么，少先队的队旗是什么组成的的情有独钟，在另(lìng)一(yī)家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部(bù)三只产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其(qí)也成为他的(de)独门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游的物业(yè)股(gǔ)也越来(lái)越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难(nán)题。对此，前述上海公募基金经理举(jǔ)例分(fēn)析：“物业服务不是一个(gè)高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是(shì)希望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的(de)绿城服(fú)务为(wèi)例，它在(zài)中(zhōng)高(gāo)端楼(lóu)盘占比是比较高的(de)，每年到期的合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目到期之后，经过两三(sān)轮(lún)合同周(zhōu)期还能做(zuò)到(dào)产(chǎn)品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物(wù)业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度(dù)增长，不(bù)过服务没有特别好(hǎo)，客户没(méi)有那么(me)满(mǎn)意，能(néng)做到提价难度是(shì)非常大的(de)。但是该公司能(néng)在业内做到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟它(tā)的(de)定位和比(bǐ)较(jiào)好(hǎo)的服务是有关系的。”他进(jìn)一(yī)步(bù)强(qiáng)调。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 少先队的队旗是什么，少先队的队旗是什么组成的