平安首(shǒu)经团队：钟正生/张璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点(diǎn)

　　新增社(shè)融表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社(shè)融增长明(míng)显降温，比去年4月疫情冲(chōng)击期间创下的低点仅(jǐn)多增2873亿元，“稳信(xìn)用”压力有所显(xiǎn)现。社融骤降(jiàng)的主要拖累在于人民币信贷(dài)增(zēng)势放缓， 4月降至2008年以(yǐ)来历(lì)史同期的(de)次低点（仅略高(gāo)于2022年同期）。表外(wài)融(róng)资(zī)和直接融资基本延(yán)续了一(yī)季度的格局。1）委(wěi)托贷款和信托贷款(kuǎn)小幅正增长(zhǎng)；未贴现银(yín)行(xíng)承兑汇票较(jiào)去(qù)年同期降幅(fú)收(shōu)窄；2）企业直(zhí)接(jiē)融资较去年(nián)同期(qī)有(yǒu)所下降，主(zhǔ)因(yīn)债(zhài)券到期规(guī)模(mó)较大。3）政府债融资规模同比多增，但需警惕其(qí)“后劲”。2023年提前批的剩余(yú)发行额度不及万亿，截(jié)至5月上(shàng)旬尚(shàng)未下发(fā)剩余批次的地方债额度，期间空档可能拖(tuō)累政(zhèng)府(fǔ)债融资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增人(rén)民币贷款(kuǎn)偏弱，增量明(míng)显(xiǎn)弱于历(lì)史同期(qī)均值。各分(fēn)项从强到弱排序，企(qǐ)业(yè)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)>；企业(yè)短期贷款>；居民短期贷(dài)款(kuǎn)>；居民中长(zhǎng)期贷(dài)款。新(xīn)增(zēng)人民币贷款(kuǎn)的最大(dà)问题(tí)仍然在(zài)于居民中长期贷款，房地产销售不(bù)振(zhèn)使(shǐ)其(qí)增量不(bù)足，居民预期偏弱、提前偿还(hái)存量房(fáng)贷(dài)又雪上加霜。但基(jī)于4月这个(gè)信(xìn)贷投放传统(tǒng)淡季的数据(jù)，尚不能得出企业信贷需求不足的结论。一(yī)方面，企业中长期贷款在一季(jì)度(dù)大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍能有效(xiào)发力；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，表内票(piào)据维持低(dī)增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月表内票据高增长形成对比），也意(yì)味着(zhe)目(mù)前企业贷款需(xū)求(qiú)或许尚可(kě)。此外(wài)，4月初以来存款利率市场化(huà)改革较快推进(jìn)，这有助于缓解银行面(miàn)临的净息(xī)差压力，增(zēng)强其(qí)支持实体经(jīng)济的可持续性，能够为企业贷款利率(lǜ)的进(jìn)一步下调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月(yuè)翘(qiào)尾因素(sù)对M1同比(bǐ)走势影响较大，或是驱动其变化的主因。在贷(dài)款扩张的(de)同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比(bǐ)增速有所回落。4月居民(mín)资产再配置，银(yín)行理财规模重回扩张，对M2形成(chéng)拖(tuō)累。考(kǎo)虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数变(biàn)化也有较强影响。3）居民存款同比少增。考(kǎo)虑到4月多家中(zhōng)小银(yín)行下调挂(guà)牌存(cún)款利(lì)率、银行理财(cái)市场火热、居民提前偿还房贷规模较高(gāo)，其(qí)驱动因素更(gèng)多是(shì)家庭资产的再配置，流向消(xiāo)费规模可能较为有(yǒu)限。4）4月财(cái)政存款同比(bǐ)大(dà)幅多增，但结合基建相关高频开工率(lǜ)和(hé)重(zhòng)大项目开(kāi)工金额数据(jù)看，财政对(duì)实(shí)体经济支持力(lì)度可能有所(suǒ)减弱。从4月金融(róng)数据看，房地(dì)产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时若财政基建支持力(lì)度不稳，可能导(dǎo)致中(zhōng)国经(jīng)济(jì)环(huán)比(bǐ)增长动能(néng)较(jiào)快衰减。

　　目前(qián)社融(róng)增速回升(shēng)幅度较小，但与名义GDP增速(sù)对(duì)比看，货币政策对实体(tǐ)经(jīn亲爱的让你㖭我下黑g)济的(de)支(zhī)持还是(shì)比较有力的。即便按(àn)2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录(lù)得(dé)6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上(shàng)1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够与之匹配。我们认为，后续(xù)需通过财政(zhèng)加力、促进房地产修(xiū)复、促进家庭超额储蓄(xù)动用等(děng)方式扩大总需(xū)求，夯实经(jīng)济回升势(shì)头。

　　一(yī)

　　新(xīn)增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力(lì)。2023年4月新增社会融资(zī)规模(mó)为1.22万亿元，同(tóng)比(bǐ)多增2873亿元；社融存量同比增速持平于上月的(de)10％。考虑到去(qù)年(nián)同期疫情多点散(sàn)发(fā)、社融一(yī)度触“冰(bīng)”的(de)低基数效应，以及今年一季度“开门红”期(qī)间社融月均同比(bǐ)多增8200多亿(yì)的(de)亮眼表现，4月社(shè)融表现乏力“稳(wěn)信用”压力(lì)有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是(shì)4月(yuè)社融骤(zhòu)降的主要拖累。2023年4月人(rén)民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年以来历史同期(qī)的次低点（仅(jǐn)较2022年同期高(gāo)815亿元(yuán)）。不过，得(dé)益于出口(kǒu)边际(jì)回暖、人民(mín)币汇率相(xiāng)对稳定，4月外币贷款(kuǎn)同比有所(suǒ)少减。

　　另一方面，表外融资和直接融资基(jī)本延续了(le)一季度的格局。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资(zī)同比缩量，继续小幅拖(tuō)累新增社(shè)融。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融(róng)资分别(bié)同比少增(zēng)809亿元、173亿元。今年春(chūn)节后，企(qǐ)业贷款发(fā)行规模(mó)持续(xù)高于去年同期，但到期偿还也迎来高峰，对净融(róng)资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元民营企(qǐ)业债券(quàn)融资支持工(gōng)具（第二期(qī)）尚未开始投放使用(yòng)，相(xiāng)关(guān)政策(cè)支持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府(fǔ)债融(róng)资规模同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。今年(nián)前4个月，财政继续前(qián)置发力(lì)，政(zhèng)府债(zhài)融资规模较去年同期(qī)累计多增3114亿元。以财政(zhèng)预算数据看(kàn)，2023年政府债融资(zī)的总体规模与去年相(xiāng)当。但不同(tóng)之处在于，2022年(nián)在3月底就已经(jīng)下达剩余(yú)批次的新(xīn)增地方债额度，而2023年截至5月(yuè)上(shàng)旬仍未(wèi)下发剩余批(pī)次的(de)地方债(zhài)额度，且提(tí)前批的剩(shèng)余发行额度不及万亿。如果近期下达地方(fāng)债额度，按照往年节(jié)奏，经过地方政府项目额度分配、预(yù)算调整程(chéng)序，剩余批次(cì)地方(fāng)债可(kě)能至6月中(zhōng)下旬(xún)才能发出(chū)，期间的(de)“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则(zé)，表外融(róng)资同比多增，持续对社融构成小幅支撑。其中(zhōng)，委托贷(dài)款(kuǎn)和信托(tuō)贷款单月小幅新增，相(xiāng)比去年(nián)同期分别多增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内票据贴现(xiàn)减少的情(qíng)况(kuàng)下，未贴现银行承兑汇票较去年同期降幅收窄，同(tóng)比少减(jiǎn)1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款拖累(lèi)在居民端

　　2023年(nián)4月(yuè)新增人民(mín)币贷款为7188亿元，比去(qù)年(nián)同期(qī)低点仅略有多增，相比18年-21年(nián)同期均(jūn)值(zhí)少增6237亿元。各分项从(cóng)强到弱排(pái)序(xù)，“企业中(zhōng)长期贷款 >； 企业(yè)短(duǎn)期(qī)贷款 >； 居民短期贷款 >； 居(jū)民(mín)中(zhōng)长期(qī)贷款”。具(jù)体(tǐ)地，

• 　　居民(mín)中长期贷款单月净(jìng)偿还(hái)规模达历史新高，相比18年-21年(nián)同(tóng)期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比(bǐ)少(shǎo)减，但较18年-21年同期(qī)均值(zhí)多(duō)减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷(dài)款同比多增(zēng)，但略低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业(yè)中长期贷(dài)款(kuǎn)延续前(qián)期亮眼表现，同比大(dà)幅多增(zēng)4071亿元(yuán)，且(qiě)创历史同期新高。

　　总体看(kàn)，新增人民(mín)币贷款的(de)最大问题仍然在于居民中长期贷款，房(fáng)地产(chǎn)销售低迷使其增量不足，居民预期偏(piān)弱、提前偿(cháng)还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信(xìn)贷投放传统淡季的数(shù)据(jù)，尚不能得出(chū)企(qǐ)业信(xìn)贷需求不(bù)足的结论。

• 　　一方面，企(qǐ)业(yè)中长期(qī)贷款(kuǎn)在一季度大幅(fú)高增(zēng)后，4月又创历史同期新(xīn)高(gāo)，仍然能够有效发力。

  亲爱的让你㖭我下黑

• 　　另(lìng)一(yī)方面，表内(nèi)票据维(wéi)持(chí)低增(zēng)长(zhǎng)（与去年1-5月(yuè)表内票据高增长形成对比），也(yě)意味(wèi)着目前企业(yè)贷款需求或许(xǔ)尚(shàng)可。

• 　　此外，4月(yuè)初(chū)以(yǐ)来(lái)存款(kuǎn)利率市场化(huà)改革较快推进，这有(yǒu)助(zhù)于(yú)缓解银行(xíng)面(miàn)临(lín)的净(jìng)息差压力，增强(qiáng)其支(zhī)持实体经济(jì)的可(kě)持续(xù)性，能够为企业(yè)贷(dài)款利(lì)率的 进一步下(xià)调“蓄力”。

　　三(sān)

　　居民资(zī)产再配置

　　M1同比小幅回升。一方(fāng)面，从历(lì)史规律看，每年前4个月翘尾因(yīn)素对M1同比走势的影响较(jiào)大，这可能(néng)是(shì)驱动其变化的(de)主(zhǔ)要原(yuán)因(yīn)。另一方面，在(zài)企(qǐ)业贷款扩张的(de)同时，企业(yè)存款也有(yǒu)边际改善，4月新(xīn)增规(guī)模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同比增速有所(suǒ)回落(luò)。一方面，4月信贷扩张乏(fá)力，对M2的支撑不强。另一方面，居(jū)民资产再配置，银行理财(cái)规模重回扩张，对(duì)M2也(yě)形(xíng)成拖累。此外(wài)，考(kǎo)虑到去(qù)年4月(yuè)M2同比(bǐ)增速(sù)较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数的变(biàn)化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居民存(cún)款出现了2022年3月以来的首次同比少增，其(qí)驱动因(yīn)素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费的规模可能较为有(yǒu)限(xiàn)。4月以来(lái)多家中小银行下调挂(guà)牌存款利率（据(jù)融360监测数据(jù)，4月份农商行1年(nián)、2年、3年(nián)、5年期存(cún)款(kuǎn)平(píng)均利率(lǜ)分别环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场需求火热(rè)，居民(mín)提前偿还房贷(dài)规(guī)模较高(gāo)（4月居民中长期贷款(kuǎn)净偿(cháng)还规模达历史新(xīn)高）。

　　值(zhí)得警惕的是，4月(yuè)财政存款同比大幅多增4618亿元，去(qù)年同期留抵(dǐ)退税推进(jìn)存(cún)在一定影响。但结合其他指标(biāo)看，财政对实(shí)体经(jīng)济的(de)支持力度可能(néng)有所减弱(ruò)，基建投资相关的(de)高频指(zhǐ)标出(chū)现了下行的苗头（4月(yuè)下旬以(yǐ)来，全国高炉(lú)开(kāi)工率、电炉开工率(lǜ)、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油沥青(qīng)开工率等(děng)指标环比(bǐ)走(zǒu)弱），重(zhòng)大(dà)项目开工金额同环比较快(kuài)下(xià)滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月全(quán)国各地重大项目(mù)开工总(zǒng)投资额约28078.26亿元，环(huán)比下降34.0％，不及去年同期的半数(shù)）。从4月金融数据看，房(fáng)地(dì)产恢复仍然缓慢(màn)，此(cǐ)时如果(guǒ)财(cái)政基(jī)建支(zhī)持力度不稳(wěn)，可能导致中(zhōng)国(guó)经济的环比(bǐ)增(zēng)长动能较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 亲爱的让你㖭我下黑