来(lái)源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一季(jì)度，国内经济(jì)回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现(xiàn)为生(shēng)产恢复推动出口形势好转，出行需求释放催化下游消费(fèi)回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐(qí)跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或(huò)从主动去库(kù)转向(xiàng)被动去库。从景气度边际(jì)表(biǎo)现看，下(xià)游消费(fèi)制造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材料加工；服务(wù)业中，交(jiāo)通运输、住宿(sù)餐饮、房地产(chǎn)等线下活动(dòng)回暖，但距(jù)离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到(dào)疫后经济(jì)脉冲式(shì)修复放缓、海外总需求回(huí)落预(yù)期逐步兑现，消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级将(jiāng)成为推动下一阶段国内经(jīng)济复苏(sū)的主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看(kàn)，制造业(yè)，交通运输、房地产等行(xíng)业景气(qì)度明显提升，而(ér)建筑业(yè)景气度(dù)回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务(wù)消费快(kuài)速恢复、房地(dì)产(chǎn)销(xiāo)售回(huí)暖而投(tóu)资疲弱的特(tè)点相一致。

　　从(cóng)制造业(yè)内部来看，今年3月(yuè)，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏(sū)初(chū)期，供给(gěi)端修复(fù)好(hǎo)于需(xū)求端，行业整体去库(kù)进程(chéng)尚(shàng)未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看，下(xià)游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度表现为(wèi)高位(wèi)放缓。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周期相(xiāng)关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草、家具(jù)制造行业景气度较(jiào)高，部分行(xíng)业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽(qì)车制造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子设备(bèi)。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业(yè)仍然受到价(jià)格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属(shǔ)矿物(wù)>；；；石(shí)油(yóu)石(shí)化(huà)行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速复(fù)苏，前期积压的购房、服务消(xiāo)费需求得以释放；供给方面，国内复工复产加(jiā)快推进，生(shēng)产端(duān)快速(sù)恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后复苏红利(lì)驱动边际转弱，随着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的(de)线索，大概(gài)率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收入向上修复，消费倾向明显回(huí)升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同(tóng)时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进一步增强。预计交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费有望持续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期相关的可选消(xiāo)费也有望进(jìn)一步回(huí)暖。

　　二(èr)是，产业升级(jí)路径驱动(dòng)下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增强，有(yǒu)望维持(chí)出口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修复(fù)、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造业企业盈(yíng)利(lì)有望向上修复，企业将从(cóng)主动去库(kù)逐(zhú)步转向被(bèi)动去(qù)库、主动补库(kù)，设(shè)备(bèi)投资需求有望改善，推动中游装备(bèi)制造景气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期(qī)回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复(fù)苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性特(tè)征？

　　一(yī)季(jì)度(dù)我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背景下(xià)，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海外国(guó)家(jiā)疫后(hòu)复(fù)苏(sū)的规律，本轮国(guó)内(nèi)疫后复(fù)苏发生在外需回落、国内经济转向(xiàng)高质量发展、居民(mín)前期“去杠杆”的(de)过程中，因此驱动(dòng)疫(yì)后经(jīng)济复苏的力量并不(bù)均衡，行业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业(yè)层面，观(guān)测当前各(gè)行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观(guān)测(cè)各行业(yè)表现来看(kàn)，今年一季度制造业、交通运输(shū)业(yè)、房(fáng)地(dì)产业景气度明(míng)显提升，而(ér)建筑业景气(qì)度回(huí)落，与年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费(fèi)快速恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖而投资疲弱的情况(kuàng)相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份(fèn)的复合增(zēng)速，观(guān)察各行(xíng)业增加值变化。

　　今年一季度(dù)第(dì)一(yī)产(chǎn)业增加(jiā)值增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业(yè)农村(cūn)现代化的目(mù)标有(yǒu)关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增加值增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快(kuài)复苏，增(zēng)加值增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增(zēng)速(sù)，与去年下半年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速(sù)回落至(zhì)1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)小幅升(shēng)至4.7％，略高于(yú)去年四(sì)季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺(quē)口。其中，受(shòu)益于居民出(chū)行活动恢(huī)复，交通运(yùn)输(shū)、仓储(chǔ)和邮政业增加值增速明显提升，自去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年(nián)增速；住宿和餐饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于疫情(qíng)三(sān)年来的平(píng)均增速(sù)，但绝对水平不及2019年(nián)，指向供给水平恢(huī)复较慢。而(ér)受益于新房和二(èr)手(shǒu)房销售(shòu)回暖，今年一季度房地产业(yè)增加(jiā)值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业(yè)领域复苏(sū)分(fēn)化，中下游改善幅度好于(yú)上游

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们采用量（各行(xíng)业(yè)工业(yè)增加值增(zēng)速(sù)）与价(jià)格（各行业工业品价格增速）分(fēn)别作为供需的(de)衡(héng)量指标(biāo)。主要选(xuǎn)取28个主要(yào)行业(yè)自2019年(nián)以来的(de)月度数(shù)据，首(shǒu)先将各行业增加值增(zēng)速调(diào)整为以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每(měi)月的增加值增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平(píng)，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制(zhì)造业各(gè)行业景(jǐng)气度出现普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”，指向经济复(fù)苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好于需(xū)求端，行业整(zhěng)体去库(kù)进(jìn)程(chéng)尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边(biān)际改(gǎi)善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤(méi)炭(tàn)行业(yè)景气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关(guān)的(de)行业景(jǐng)气(qì)度(dù)最高(gāo)，部分行业(yè)步入“量价齐(qí)升”阶段。今(jīn)年3月，与(yǔ)居民外出消(xiāo)费(fèi)相关的，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱乐的量价(jià)分位数水平均处在高(gāo)景气度(dù)区间，烟草、家具制造(zào)行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食品制(zhì)造(zào)景气(qì)度有(yǒu)所回落，农副加工行业(yè)表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行(xíng)业(yè)表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平(píng)有关，今年2月，库(kù)存同比均处在(zài)2016年(nián)以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随(suí)着防疫(yì)需求的降温，医药制(zhì)造业(yè)景气(qì)度(dù)有(yǒu)所回落，表现为(wèi)“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与原材料成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现(xiàn)好于内需，部(bù)分行业仍(réng)在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设备工业增加值增速改善幅度最大，受益于(yú)国内产业升(shēng)级、出(chū)口(kǒu)优势带来的韧(rèn)性驱动(dòng)；其次是汽车(chē)制造、金属制品(pǐn)，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房地产(chǎn)新开工强度(dù)较弱、消(xiāo)费电子行业周期性(xìng)走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业景气度(dù)改善幅度(dù)偏弱，由于(yú)行业库存(cún)水平偏(piān)高(gāo)，多数(shù)行(xíng)业仍受制于(yú)价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行(xíng)业生(shēng)产端(duān)改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速(sù)位于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品(pǐn)下行周期影响，价格(gé)依旧承压(yā)；随着年初(chū)建筑业施(shī)工回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金属制品景气度提(tí)升(shēng)，但由于库存(cún)水平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石(shí)化链(liàn)条行业生(shēng)产水平(píng)普遍回暖，但分(fēn)位(wèi)数水平(píng)仍处在50％以下的景气度偏低区(qū)间，今年(nián)由(yóu)于(yú)能源(yuán)危机(jī)缓解(jiě)，产(chǎn)品价格相较去年(nián)同期也出现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在(zài)高位，但出现边际放缓(huǎn)，生(shēng)产及价格水平同步回落。这与(yǔ)去年以来(lái)行业产能持(chí)续扩(kuò)张有关(guān)，今(jīn)年(nián)2月，煤(méi)炭开采产成品库存同比处(chù)在2016年以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产(chǎn)业(yè)升(shēng)级或是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利(lì)。一方面(miàn)，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压的(de)购房(fáng)、服务性需求得(dé)以释放(fàng)；另一方面(miàn)，国(guó)内复(fù)工复产加快(kuài)推(tuī)进，保证供给端的快速恢复，是推(tuī)动年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏(zòu)有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后红利释放效果(guǒ)转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增(zēng)长的线索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民(mín)收入(rù)提升和消费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确定(dìng)性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务(wù)消(xiāo)费，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选消费景气度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居民收入(rù)和(hé)消(xiā反函数的性质是什么意思，反函数得性质o)费(fèi)数据看(kàn)，居民(mín)收入增速(sù)提升(shēng)，消费倾(qīng)向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)，但尚(shàng)未修(xiū)复至(zhì)疫情前(qián)水平。以(yǐ)2019年为基期的(de)复(fù)合增(zēng)速看，今(jīn)年一季度，全国居民(mín)人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消(xiāo)费(fèi)支出增速提升至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离(lí)2019年(nián)同(tóng)期的65.2％仍有一定(dìng)差(chà)距。未来随着(zhe)服务(wù)业恢复持(chí)续(xù)向好，有望带(dài)动相关就业(yè)岗位加快恢复，进一步(bù)提(tí)振居民消费意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据(jù)看(kàn)，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减弱，消费和投资信(xìn)心正在筑(zhù)底。今年以(yǐ)来，居民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从(cóng)存款数据看，3月居民(mín)新增存款同比增量(liàng)降至2051亿元，低(dī)于1-2月(yuè)9375亿元的同(tóng)比增量均值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿(yì)元的(de)月均同(tóng)比增量(liàng)。从贷款数据看，3月(yuè)居(jū)民部(bù)门(mén)新增净融资(zī)同(tóng)比多(duō)增4859亿元，其中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿(yì)元，中长期(qī)信贷同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居(jū)民(mín)部(bù)门新增(zēng)净融资(zī)连续2个月维(wéi)持同比扩(kuò)张(zhāng)，指向居民预期(qī)可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓。今年第一季度城(chéng)镇储户(hù)问卷调(diào)查(chá)结果显(xiǎn)示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更(gèng)多(duō)消(xiāo)费”和(hé)“更(gèng)多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄(xù)意愿(yuàn)降低(dī)、消(xiāo)费和(hé)投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和(hé)“新三样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强，以(yǐ)及相关行业(yè)设备投资更(gèng)新，有望推(tuī)动(dòng)中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景(jǐng)气度(dù)维持高(gāo)位。

　　一方面(miàn)，今(jīn)年一(yī)季度(dù)国(guó)内出(chū)口数据回暖，除与(yǔ)欧美供(gōng)需(xū)缺口短期走阔、国内(nèi)复工(gōng)复产加快(kuài)推(tuī)进外，也(yě)受益于RCEP政(zhèng)策红利(lì)持续释放，以及汽车和(hé)“新(xīn)三(sān)样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优势增强。今年在(zài)海外总需求(qiú)回落背景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产(chǎn)品(pǐn)优势强化，有望维持(chí)装备(bèi)制造领域出口韧性。

　　另一方(fāng)面(miàn)，企业盈利(lì)下(xià)滑(huá)和库(kù)存高位，对制造业投资扩产造(zào)成一定压(yā)力。但随着下游(yóu)消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向上修复。目前看，电气机械等装备制(zhì)造业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通(tōng)用(yòng)设备产成品库(kù)存(cún)增速呈(chéng)现触(chù)底(dǐ)反(fǎn)弹。随(suí)着需求回暖(nuǎn)、盈利修(xiū)复，企业(yè)将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备(bèi)投资需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流(liú)动性(xìng)数据：各国国(guó)债收益率多数上行(xíng)

　　美(měi)国10年(nián)期(qī)国债(zhài)收益率上行。本(běn)周（截(jié)至4月21日）美(měi)国10年期国(guó)债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周下行2BP，实际收(shōu)益(yì)率1.29％，较(jiào)上周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益率较(jiào)上周末(mò)上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本(běn)周美(měi)国(guó)10年期和2年(nián)期国债(zhài)期限利差(chà)为-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企(qǐ)业期权调整利差较(jiào)上周末持平(píng)为0.55％，美国高收益债期权调(diào)整利差较上(shàng)周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标普500、道(dào)琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰(lán)标(biāo)普50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩(hán)国综合指数、上(shàng)证指数、恒生指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步(bù)伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国(guó)经济(jì)增长陷入停滞，通胀(z反函数的性质是什么意思，反函数得性质hàng)和(hé)招(zhāo)聘活(huó)动放(fàng)缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮(pí)书称，最(zuì)近(jìn)几周美国总体经济活动几(jǐ)乎没有变化，几个辖区(qū)指出在不确定性增加和对流(liú)动性的(de)担忧加剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款标(biāo)准。近(jìn)期美国总(zǒng)体物价水平温和(hé)上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员(yuán)表示为应(yīng)对高通胀，加(jiā)息步伐或将继(jì)续。4月(yuè)21日，美(měi)联储哈克称，需要进(jìn)一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束后美联(lián)储将需(xū)要(yào)在(zài)一段时间(jiān)内维持利率稳定(dìng)。同日(rì)美(měi)联储(chǔ)梅斯特表示，预计(jì)今年货(huò)币政策(cè)将需要进一步进入限制性区域(yù)，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取决(jué)于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧(ōu)洲央行货(huò)币政策会议(yì)纪(jì)要公(gōng)布，绝大(dà)多数委员(yuán)同意将利率(lǜ)上调(diào)50个基(jī)点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示(shì)，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段路要(yào)走，一些(xiē)委员认为(wèi)整体而言(yán)通胀风险倾向于上(shàng)行(xíng)。金融市(shì)场紧张局(jú)势被(bèi)视(shì)为经济和通胀前景重大(dà)不确(què)定性的来源。然而除非(fēi)形势显著恶(è)化，否则金融市(shì)场的(de)紧(jǐn)张局势不太可能从根(gēn)本上改变欧洲央行(xíng)管理委员会对(duì)通(tōng)胀(zhàng)前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯片法案(àn)”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和(hé)欧(ōu)洲议(yì)会通过(guò)了一项临时(shí)政治(zhì)协议，就涉(shè)及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法(fǎ)案(àn)目(mù)标是到(dào)2030年，欧(ōu)盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造市场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升至(zhì)至(zhì)少(shǎo)20％；大幅提升芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与(yǔ)美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法措(cuò)施。白宫需要(yào)开始(shǐ)就(jiù)债务上限进行谈判；众议(yì)院共和党(dǎng)希望(wàng)提高(gāo)债务(wù)上限(xiàn)并削(xuē)减支出；正在推(tuī)出(chū)一份债务(wù)上限(xiàn)相关立法措施；债务(wù)法案(àn)将设法收(shōu)回(huí)未使用的防(fáng)疫资金用于日常开支；法(fǎ)案将减少对国税(shuì)局的拨款，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无意与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家(jiā)安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中(zhōng)国脱钩的努力(lì)都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻(xún)求与(yǔ)中(zhōng)国(guó)建立(lì)“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但“当(dāng)美国利益(yì)受(shòu)到(dào)威胁时(shí)”，美国将坚定(dìng)地捍卫国(guó)家安全，即使以牺牲(shēng)中美关系(xì)为代价。在国际(jì)关(guān)系中，耶伦(lún)表示(shì)美中(zhōng)两国有(yǒu)必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如(rú)帮(bāng)助面临债(zhài)务(wù)问题的新兴市场和(hé)发(fā)展(zhǎn)中国家等(děng)。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价格环比上(shàng)涨，环(huán)比由负转正(zhèng)。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的(de)-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格(gé)环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新(xīn)月度(dù)均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为本(běn)月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大44.13个百分(fēn)点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环(huán)比上升，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降

　　水(shuǐ)泥(ní)价(jià)格(gé)指数环比上升。4月以来，全国水泥价(jià)格指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中(zhōng)南(nán)、西北以及西南各区价格(gé)指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存(cún)同比下降，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价(jià)格环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商(shāng)品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线(xiàn)、三线城市商(shāng)品房成交面(miàn)积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成交面(miàn)积跌幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)。2023年(nián)4月(yuè)以来，百城(chéng)土地供(gōng)应(yīng)面(miàn)积(jī)同比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个(gè)百(bǎi)分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜(cài)价格下(xià)跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤(jīn)，跌(diē)幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬(shū)菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日(rì)均(jūn)零售销量增幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售(shòu)销量(liàng)同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上(shàng)行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期国(guó)债利(lì)率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期(qī)国(guó)债(zhài)利(lì)率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较(jiào)上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率较上月末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提(tí)振(zhèn)消费持(chí)续回(huí)升的动力；国资(zī)委强调着力发展战略(lüè)性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发(fā)布会，强调要提(tí)振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动力。接下来将重(zhòng)点做好四方(fāng)面工作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和(hé)扩大消费(fèi)的政策(cè)文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点(diǎn)领域；二是(shì)，下大力气稳定汽车消费，大(dà)力推动新能源汽(qì)车下乡(xiāng)；三是，会同有关方面优化就业、收入(rù)分配和消费全(quán)链条良性循环(huán)促进机制；四是，研(yán)究制定关于营(yíng)造(zào)放心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党(dǎng)委召(zhào)开扩(kuò)大会议(yì)，强调推动国资央企着力(lì)发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好(hǎo)推动(dòng)国(guó)资央企在中国式现代(dài)化新征程中(zhōng)走在(zài)前列，着力提升科技(jì)自(zì)立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体经(jīng)济(jì)特别是战略性新(xīn)兴产业，加快(kuài)推进现代化产(chǎn)业体系(xì)建设；抓好(hǎo)新一轮(lún)国企(qǐ)改革深化提升行动(dòng)组织实施，高(gāo)水平参(cān)与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工(gōng)信部举办发布会介(jiè)绍一季度工业(yè)和信息化发(fā)展状况，表(biǎo)示下(xià)一步将制定(dìng)实施重点行业稳增长的工作方案。一是营造良好产业发展环境，落实落细稳增长政策举措(cuò)，抓实抓细部省协作、部门协(xié)同；二是推动出(chū)口(kǒu)保稳提质(zhì)，加大对(duì)制(zhì)造业外(wài)贸(mào)企业的支持力(lì)度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸政策举措；三是促进(jìn)内需(xū)加快恢复，以(yǐ)高(gāo)质量(liàng)供给促进消费；四是持续增强发(fā)展(zhǎn)动能，加快战略性(xìng)新兴产业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力度不及预期(qī)；海外(wài)需求超预期回落。

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