平(píng)安首经团队：钟正生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心观点

　　新增(zēng)社融表现乏力。继一季度(dù)“天(tiān)量”投放后，2023年4月社(shè)融(róng)增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下的(de)低点(diǎn)仅多增2873亿元，“稳信用”压力有所(suǒ)显(xiǎn)现。社(shè)融骤降的主要拖(tuō)累在于(yú)人民币信贷增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年(nián)以(yǐ)来(lái)历(lì)史同期的次低点（仅略高于2022年(nián)同期）。表外融资和直接融资基本(běn)延续了一(yī)季度的格局。1）委托(tuō)贷(dài)款和(hé)信托贷(dài)款小幅(fú)正增长；未贴现银行承兑(duì)汇票(piào)较(jiào)去年(nián)同期(qī)降(jiàng)幅收窄；2）企业直(zhí)接融资较去年同期有所下降，主(zhǔ)因债(zhài)券到期规模较大。3）政府债融资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。2023年提前(qián)批(pī)的剩余发行额(é)度不及万亿，截至(zhì)5月(yuè)上旬尚未下发(fā)剩余批次的地方债额度，期间空档(dàng)可(kě)能拖累政府(fǔ)债融资表现。

　　新增人民(mín)币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱于历史同期(qī)均值。各分项(xiàng)从强到弱排(pái)序，企业(yè)中长(zhǎng)期(qī)贷款>；企业短期贷款>；居民短(duǎn)期(qī)贷款>；居民中长期贷款。新(xīn)增人民币贷款的(de)最大(dà)问题仍然在于(yú)居民中长(zhǎng)期贷款，房地产销售不(bù)振使其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。但基(jī)于4月这(zhè)个信(xìn)贷投放(fàng)传统淡季的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷(dài)需(xū)求不足的结论(lùn)。一方面(miàn)，企业中长期贷款在一季度大幅高(gāo)增(zēng)后，4月又创历史同期(qī)新高，仍能(néng)有效发力；另一(yī)方面，表内(nèi)票(piào)据维持低增长（与去(qù)年1-5月表(biǎo)内票(piào)据(jù)高增长形成对比(bǐ)），也(yě)意味着目(mù)前企业贷款(kuǎn)需(xū)求或(huò)许(xǔ)尚(shàng)可。此外，4月初以来存款利率(lǜ)市(shì)场(chǎng)化改革较快(kuài)推进，这有(yǒu)助于缓解(jiě)银行(xíng)面临的净息差压力，增强其支持实体经(jīng)济(jì)的可(kě)持续性，能够为企业贷款利率(lǜ)的(de)进一步下调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应量和(hé)存(cún)款数据看：1）M1同比小幅回升(shēng)。每年前(qián)4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走势影响较大，或是驱动其变化的主因。在贷款扩张的同时，企(qǐ)业存款也(yě)有(yǒu)边际改善。2）M2同比增(zēng)速有所(suǒ)回落。4月居民(mín)资产再配置，银(yín)行理(lǐ)财规模重回扩张，对M2形成(chéng)拖(tuō)累。考虑到去年4月M2同比增(zēng)速(sù)较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数变化也有较强影响。3）居(jū)民存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)少增。考虑(lǜ)到4月(yuè)多家中小银(yín)行下调挂(guà)牌存款利率、银行(xíng)理财市场火热(rè)、居民提前偿还房贷规模较高，其驱动因素更(gèng)多是家庭资产(chǎn)的再配(pèi)置，流向消费规模可能较为有限(xiàn)。4）4月财政存款同比大(dà)幅(fú)多(duō)增，但结合(hé)基建(jiàn)相关高频开(kāi)工率和重大项(xiàng)目(mù)开工(gōng)金额数(shù)据(jù)看，财政对实体(tǐ)经济(jì)支持力度可能(néng)有所减弱。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢(huī)复仍然(rán)缓慢，此(cǐ)时若财(cái)政基建支持力度不(bù)稳，可(kě)能导(dǎo)致(zhì)中国经济环(huán)比(bǐ)增长动(dòng)能较快衰减。

　　目前社(shè)融增速(sù)回升幅度较小，但与名义(yì)GDP增速对比看(kàn)，货币政(zhèng)策(cè)对实(shí)体经济的支持还是比较有力的。即便按(àn)2023年(nián)中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设全(quán)年录得6％左右的实际GDP增速，加上1到2个(gè)点的GDP平减指数(shù)），10％的社融增速(sù)也应足够与之(zhī)匹配。我们认(rèn)为，后续(xù)需通过财政加力、促(cù)进房地产(chǎn)修复、促进家(jiā)庭超额储蓄动用等方式扩大总需(xū)求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新(xīn)增社(shè)融表现乏(fá)力(lì)

　　新增(zēng)社融表现乏力。2023年(nián)4月新增社会(huì)融(róng)资(zī)规模(mó)为1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿(yì)元；社融(róng)存量同比增(zēng)速持平于上月的10％。考虑(lǜ)到(dào)去年同期疫情(qíng)多点散发(fā)、社融一度(dù)触(chù)“冰(bīng)”的低基数效应，以(yǐ)及今年一(yī)季度“开(kāi)门(mén)红”期间社融月均同(tóng)比(bǐ)多增8200多亿的亮(liàng)眼表(biǎo)现，4月(yuè)社融表现(xiàn)乏力“稳信用”压力有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增(zēng)势放缓，是(shì)4月社融骤(zhòu)降(jiàng)的主要(yào)拖累。2023年4月人民币贷(dài)款4431亿元，为2008年(nián)以来(lái)历史同期(qī)的次低点（仅(jǐn)较2022年(nián)同期(qī)高(gāo)815亿(yì)元）。不过(guò)，得益于出口(kǒu)边际回(huí)暖、人民(mín)币汇率相对稳(wěn)定(dìng)，4月外(wài)币贷款同比有所少减。

　　另(lìng)一方(fāng)面，表外融资和直接融资基本延(yán)续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量，继续小幅拖(tuō)累(lèi)新增社融。2023年4月(yuè)企业(yè)债(zhài)融资、非(fēi)金融企业境内股票融资分别同(tóng)比少增809亿(yì)元、173亿(yì)元。今年春节(jié)后(hòu)，企(qǐ)业贷款发行规模持续高于去(qù)年同期，但到期偿还也(yě)迎来高峰(fēng)，对净融(róng)资构成拖(tuō)累(lèi)。截至(zhì)2023年一季(jì)度末，2022年(nián)10月推出的(de)500亿(yì)元民(mín)营企业债(zhài)券融资(zī)支持工具（第二(èr)期）尚未开始投放使用，相(xiāng)关(guān)政策(cè)支持(chí)还有待落地。

• 　　二则(zé)，政府(fǔ)债融资(zī)规模(mó)同(tóng)比多(duō)增(zēng)，但需警惕其“后劲”。今(jīn)年前(qián)4个(gè)月，财政继续前置(zhì)发(fā)力，政府债融(róng)资规模(mó)较去年同(tóng)期累计多增(zēng)3114亿元。以财政(zhèng)预算数据看(kàn)，2023年政府债融(róng)资的总(zǒng)体规模与去(qù)年相(xiāng)当。但不同之处在于，2022年在3月底就已经下达剩余批(pī)次的新增地方(fāng)债额度，而2023年(nián)截至5月上旬仍(réng)未下发剩余批次的地(dì)方(fāng)债额度，且提前(qián)批的剩余发行(xíng)额度不及万亿。如果近期下达地(dì)方(fāng)债额度，按(àn)照(zhào)往年(nián)节奏(zòu)，经过地方政(zhèng)府项目额度分配、预算(suàn)调整程序，剩余(yú)批次(cì)地方债可能至6月(yuè)中下旬才能(néng)发(fā)出，期间的“空档”可(kě)能会拖累政(zhèng)府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表外融资同(tóng)比多增，持续对社融构成(chéng)小幅支撑。其中(zhōng)，委托贷款(kuǎn)和信(xìn)托贷(dài)款单月(yuè)小(xiǎo)幅新(xīn)增(zēng)，相比去年同(tóng)期分(fēn)别多增85亿(yì)元(yuán)、少减734亿元。在表内票据(jù)贴现减少的情况下，未(wèi)贴现(xiàn)银(yín)行承兑汇(huì)票(piào)较去年同期降幅收窄，同比少(shǎo)减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新(xīn)增人民币贷款为7188亿元(yuán)，比(bǐ)去年(nián)同期(qī)低点仅(jǐn)略有多增异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写，相比18年-21年同期均值(zhí)少(shǎo)增6237亿元。各分项从强到弱排(pái)序，“企(qǐ)业(yè)中长(zhǎng)期贷(dài)款 >； 企业短期贷款 >； 居(jū)民(mín)短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款单(dān)月净偿还规模(mó)达历史新(xīn)高，相比18年-21年同异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写期均值多减(jiǎn)5410亿元(yuán)；

• 　　居(jū)民(mín)短(duǎn)期贷(dài)款(kuǎn)同比少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)2625亿元(yuán)；

• 　　企业(yè)短期贷款同比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼表(biǎo)现，同比大幅多增4071亿元，且创历(lì)史同期新高。

　　总体看(kàn)，新增(zēng)人(rén)民币贷款的最(zuì)大问题仍然在于(yú)居民中(zhōng)长期贷款，房地产销(xiāo)售低(dī)迷使(shǐ)其(qí)增量不足，居民预(yù)期偏弱、提(tí)前偿还存量房贷(dài)又雪(xuě)上(shàng)加霜。基于4月(yuè)这个(gè)信贷投放传(chuán)统淡季的数(shù)据，尚不能得出企(qǐ)业信贷需求不(bù)足的结论。

• 　　一方面，企业中(zhōng)长期贷(dài)款在一季度大幅(fú)高增后，4月又(yòu)创历(lì)史(shǐ)同期新(xīn)高(gāo)，仍(réng)然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月(yuè)表内票据高增长形成对比），也意味着目前企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初(chū)以来存款利率市(shì)场化改革(gé)较(jiào)快推(tuī)进，这有助于缓解银行面(miàn)临的(de)净息差压力，增强其支持实体(tǐ)经济的可持续性，能(néng)够(gòu)为企业贷款利(lì)率的(de) 进一步下调“蓄力”。

　　三(sān)

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从(cóng)历史规(guī)律(lǜ)看，每年前4个月翘尾因(yīn)素对M1同比(bǐ)走势的(de)影响较大，这(zhè)可能是驱动其变化的主(zhǔ)要原因(yīn)。另一方(fāng)面，在企业贷款扩张(zhāng)的同(tóng)时(shí)，企(qǐ)业存款(kuǎn)也有边际改(gǎi)善，4月(yuè)新增规模约(yuē)1408亿元，而21年、22年(nián)4月(yuè)企(qǐ)业存款均在(zài)减少。

　　M2同比增速有所回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另(lìng)一方面，居民资产再(zài)配置，银行理财(cái)规模(mó)重回(huí)扩张，对M2也形成(chéng)拖累(lèi)。此外，考虑到去年(nián)4月M2同比(bǐ)增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基数的变化也有较强影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年3月以来的首次同比少增，其驱动因素(sù)更多(duō)是家(jiā)庭资产的再配置，流向消费(fèi)的规模可(kě)能较为有限。4月以来(lái)多家中小(xiǎo)银行(xíng)下调挂牌(pái)存款利(lì)率（据融360监(jiān)测数据(jù)，4月份农商行1年、2年(nián)、3年、5年期(qī)存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场需(xū)求火热，居民提(tí)前偿还(hái)房贷规模较高(gāo)（4月居(jū)民中长期贷(dài)款净偿还规(guī)模达(dá)历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存款同比(bǐ)大(dà)幅(fú)多增(zēng)4618亿元，去年同(tóng)期留抵退税推进存(cún)在一定(dìng)影响。但结合其他(tā)指标看，财政对(duì)实体经济的支持力(lì)度可能有所减弱，基建(jiàn)投资相关的高频指(zhǐ)标出现了下行(xíng)的苗头（4月下(xià)旬(xún)以来(lái)，全国高炉开工率、电炉开工率、独立焦(jiāo)化厂(chǎng)焦炉生(shēng)产率、水泥(ní)磨机(jī)运(yùn)转率、石(shí)油沥(lì)青开工率(lǜ)等指标(biāo)环比走弱），重大项目开工(gōng)金额(é)同环比(bǐ)较快下(xià)滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月全国各地重大项目开工总投(tóu)资额约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不及去(qù)年同期的(de)半数）。从4月金融数据(jù)看，房(fáng)地产恢复仍然(rán)缓慢，此时如(rú)果(guǒ)财政基建支持力度不(bù)稳，可能导致(zhì)中国经济的环比增(zēng)长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 异丁烯结构式图片，异丁烯结构式怎么写