文丨明(míng)明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低位持(chí)续(xù)上行，即便税(shuì)期结束，资金(jīn)利率却仍未回落，反而进一步走高。我们认为(wèi)主要是(shì)源于：①货币(bì)政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷(dài)投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。③资金较为(wèi)拥(yōng)挤导(dǎo)致债市敏感度增(zēng)加。考虑假期和(hé)月末因素，预计短期内，资(zī)金利(lì)率下行空(kōng)间有限，波(bō)动幅度加大，建议投资者(zhě)关注资(zī)金面的(de)边际(jì)变化，警惕流动性大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续(xù)上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结(jié)束后(hòu)却并(bìng)未回落，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅(fú)度(dù)更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角度观(guān)察，银行与非银机构间流(liú)动(dòng)性分层现象弱(ruò)化(huà)；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率的期(qī)限(xiàn)利(lì)差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒(dào)挂(guà)。我(wǒ)们(men)认为(wèi)税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力(lì)度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的(de)货币政策(cè)坚持以我(wǒ)为(wèi)主、稳(wěn)字当(dāng)头，保持(chí)货币信贷合理增长，确(què)保利率(lǜ)水平合适，在追(zhuī)求(qiú)经济提振(zhèn)的同(tóng)时，也注重防范(fàn)市场过热带(dài)来(lái)的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增(zēng)量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结(jié)构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动性投放趋(qū)于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月，因此走款可(kě)能对银(yín)行间(jiān)流动(dòng)性带(dài)来了一(yī)定的压力。此外，参(cān)考近期票(piào)据利率走(zǒu)势(shì)，预计信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计(jì)仍将保(bǎo)持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠(dié)加信(xìn)贷投放(fàng)，银行(xíng)系统整体资金(jīn)流(liú)出，因此(cǐ)向(xiàng)同业融出的意愿(yuàn)和能力有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能(néng)会导致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且投资者对于未来一个月资金利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质(zhì)押式回购成交量和我们测算的(de)杠杆率(lǜ)来看(kàn)，虽然上周受资金收紧(jǐn)影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处(chù)于历(lì)史相(xiāng)对积极的水平，导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。此外投资者(zhě)对货币(bì)政策力(lì)度以及跨(kuà)月(yuè)资金面(miàn)情况(kuàng)仍(réng)存担忧，使得(dé)市场上对(duì)于未来一个月内资金价格上(shà衣服为什么晾完会臭，衣服为什么晾完会臭呢ng)行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后(hòu)市展望：五一(yī)假期临近，回购资金(jīn)的期限(xiàn)被动(dòng)拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出，向市(shì)场释放资金(jīn)；但跨月前夕银行资金(jīn)融出意愿一般较低，预(yù)计资金(jīn)波(bō)动(dòng)幅度较大。对于债市而言，短期交易主线或延续政策与(yǔ)基(jī)本面预期交易，预(yù)计利率以(yǐ)震荡走(zǒu)势为主，建(jiàn)议投(tóu)资者(zhě)衣服为什么晾完会臭，衣服为什么晾完会臭呢关注资(zī)金面的(de)边际变化，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济复(fù)苏(sū)节奏不及预期；银行间市(shì)场(chǎng)流动性过快收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 衣服为什么晾完会臭，衣服为什么晾完会臭呢