5月(yuè)13日(rì)，年内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市(shì)场关注(zhù)度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问(wèn)题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主题(tí)积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成(chéng)催化因(yīn)素的，近期银行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是积极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主题基金的申报发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都(dōu)在(zài)向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能(néng)独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建就表示(shì)，近(jìn)期(qī)密(mì)集申(shēn)报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国(guó)央企主题(tí)基金申报和发(fā)行，行(xíng)情火热下将(jiāng)为市(shì)场带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募(mù)基(jī)金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题(tí)基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因(yīn)为新一轮深化国企改(gǎi)革的大(dà)幕将拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概(gài)念，央国(guó)企上市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参(cān)与(yǔ)到央国企投资(zī)。另一(yī)方(fāng)面(miàn)是(shì)落实公募(mù)基金行业高质量发展的(de)要(yào)求，引(yǐn)导(dǎo)更(gèng)多(duō)资(zī)金参(cān)与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服(fú)务资本市(shì)场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关标(biāo)的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为(wèi)两大(dà)明(míng)显(xiǎn)的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点关(guān)注三大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央企或地(dì)方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企(qǐ)业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于(yú)行业本身基(jī)本(běn)面在(zài)今年会(huì)有重大的(de)向上变化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的推(tuī)进，大概率这些(xiē)企业会进入一(yī)个提质(zhì)增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常基本(běn)面(miàn)的，和(hé)他(tā)过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资机会做好(hǎo)了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投(tóu)资机会(huì)，判断(duàn)中特(tè)估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会(huì)基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是(shì)今年以数字(zì)经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央(yāng)经营管理价(jià)值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变是一个慢(màn)变(biàn)量，会在未(wèi)来两年体现在(zài)每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)特仑苏真比一般牛奶好吗，特仑苏纯牛奶真假对比层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其(qí)实一(yī)季(jì)报已经显露出不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数据(jù)显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏(piān)股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提(tí)高。上述数据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基(jī)金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统计(jì)也显示，一季度主动偏(piān)股型公募(mù)基金对(duì)港股央国企的持股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基(jī)金公司的投(tóu)研(yán)，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少(shǎo)基(jī)金公司在(zài)加大投研(yán)力(lì)量，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙就(jiù)介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员过去对国(guó)央(yāng)企(qǐ)的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央企(qǐ)，并且需要(yào)利用当前(qián)国央企愿意交流的(de)契特仑苏真比一般牛奶好吗，特仑苏纯牛奶真假对比机(jī)，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变(biàn)化(huà)。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国(guó)央企构(gòu)建专(zhuān)门的股票库，并(bìng)进(jìn)行长(zhǎng)期(qī)跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实(shí)地调(diào)研的的(de)成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合(hé)行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识”上的(de)重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要(yào)认(rèn)识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业结(jié)构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元(yuán)素和发(fā)展阶(jiē)段(duàn)特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的(de)传(chuán)统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)是一种新(xīn)的(de)提(tí)法，但是这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示(shì)，万(wàn)家(jiā)基金一直非(fēi)常(cháng)关注(zhù)传(chuán)统产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本(běn)市场使(shǐ)命，投(tóu)资者需要(yào)学习领会(huì)并针对原有(yǒu)的估(gū)值(zhí)体系进行(xíng)改(gǎi)造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是第一位的(de)工作，合(hé)理设(shè)置(zhì)指标也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的(de)认可和(hé)实施是最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市场化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发(fā)展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需(xū)要(yào)承担社会公共(gòng)责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的(de)估值(zhí)方式要(yào)充(chōng)分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价(jià)值，目前已经(特仑苏真比一般牛奶好吗，特仑苏纯牛奶真假对比jīng)形成(chéng)了初步的(de)企业社(shè)会价(jià)值评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企业承担社会价值(zhí)、符(fú)合(hé)国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要(yào)任务就构(gòu)建中国特色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私(sī)人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年来国(guó)资委指导国(guó)内(nèi)团队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际(jì)通(tōng)用规(guī)则，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业(yè)上市公(gōng)司(sī)环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是(shì)注(zhù)重(zhòng)企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的(de)可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意义，重视稳定(dìng)的(de)现金流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对(duì)提升企业内在价值的积极作(zuò)用，这样(yàng)有利于提(tí)高估值定(dìng)价模型(xíng)的(de)科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下(xià)游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价(jià)值的关系(xì)。这(zhè)些(xiē)因素在(zài)对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的(de)估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变(biàn)化，还有(yǒu)估值结(jié)论和(hé)估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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