金融界(jiè)5月(yuè)27日消息 近日因(yīn)为昆明国资(zī)委(wěi)的一封声(shēng)明，让城投债成为(wèi)关(guān)注(zhù)的焦点，当前地方债的(de)规模和地(dì)方政(zhèng)府的偿(cháng)债能(néng)力已经越来越被重视。如(rú)何如(rú)何处置地方(fāng)债务？

　　中泰(tài)证(zhèng)券首席经(jīng)济(jì)学家李迅(xùn)雷发文(wén)称，地方(fāng)债(zhài)包括地(dì)方一般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的(de)各种隐形(xíng)债，其规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议，但(dàn)增长迅猛。包(bāo)括(kuò)银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等在(zài)内的机(jī)构投资者是地方(fāng)债的(de)主要(yào)持有者，他们普遍担心的还(hái)是城(chéng)投债务(wù)、非标(biāo)等(děng)地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)隐形债风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展(zhǎn)研(yán)究中(zhōng)心提(tí)出，“化债工作(zuò)推进(jìn)异(yì)常艰(jiān)难，仅依(yī)靠自(zì)身(shēn)能力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在(zài)李迅(xùn)雷(léi)看来，在土地财(cái)政缩水的背景下(xià)，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹配(pèi)问(wèn)题又凸显出来。在我国政府(fǔ)杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不(bù)算(suàn)高的前提下，我国(guó)地方政府的杠杆率(lǜ)水平(píng)确实够高(gāo)了。需(xū)要(yào)调整中(zhōng)央和地方(fāng)之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为(wèi)，在当前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的(de)信用，防(fáng)范(fàn)区域(yù)性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要(yào冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟)保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难(nán)省份一定的“托底”支(zhī)持，在(zài)政(zhèng)策上大力度(dù)支持(chí)地(dì)方政府“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务(wù)展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行贷款展期），通过政策(cè)性银行或(huò)商(shāng)业银行的低(dī)息(xī)资金来降低债务(wù)成(chéng)本，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方政(zhèng)府通过(guò)出(chū)让(ràng)国有资产来偿债(zhài)。他表示这(zhè)类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告(gào)无偿划(huà)转上市公(gōng)司共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价(jià)计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下(xià)文字来源(yuán)李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如(rú)何(hé)处置地方债务的(de)辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为(wèi)地方(fāng)债务主(zhǔ)要体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城(chéng)投债(zhài)是指城(chéng)投企(qǐ)业公开发(fā)行的公司债券和中期票据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投债与地方(fāng)政(zhèng)府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府(fǔ)投融资机构转变为市场(chǎng)化运营主体，地方政府不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债(zhài)看作由地方政(zhèng)府背书(shū)的(de)高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城(chéng)投公司通(tōng)常(cháng)都是(shì)地方政府下设的投融资(zī)机构(gòu)，很(hěn)难完全(quán)独(dú)立(lì)成(chéng)为(wèi)与政府无关的(de)纯市场(chǎng)化(huà)的企业(yè)冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟。城(chéng)投的(de)债务主要包括向银行(xíng)借款和发行(xíng)债(zhài)券(quàn)融资这两种方式，以前一种方(fāng)式(shì)为主(zhǔ)，但后一种债权融(róng)资的规(guī)模也不(bù)小，到2022年末，余额(é)估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国(guó)城投有息债(zhài)务快(kuài)速扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国城(chéng)投有(yǒu)息债务为(wèi)54.1万亿元(yuán)，相较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为地方(fāng)债(zhài)务的主要(yào)体现形式，规模明显超过(guò)地方(冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟fāng)政府的一(yī)般(bān)债和专项债之和(hé)。城(chéng)投平台中，如今，城(chéng)投平台的债(zhài)券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无违(wéi)约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方政府背书(shū)的高等级信用(yòng)债。但(dàn)是，城投平台的非(fēi)标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府(fǔ)应确(què)保城投债(zhài)按(àn)时(shí)兑付，不能(néng)轻易(yì)违约

　　当(dāng)前市(shì)场对地方政府(fǔ)债务增长和财政收(shōu)入增速下降(jiàng)甚至负(fù)增长的现象普遍担心(xīn)，尤(yóu)其(qí)对财力(lì)偏弱的东(dōng)北、中西(xī)部省份，城投债(zhài)的收(shōu)益率普(pǔ)遍高于(yú)东部发(fā)达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金(jīn)对(duì)政府(fǔ)债务利息(xī)覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河南省乃至全国(guó)的信用债市场都造成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱(ruò)区(qū)域被边(biān)缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资成(chéng)本仍(réng)在(zài)上升；黑龙江(jiāng)、贵州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较(jiào)全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投(tóu)债加权平均(jūn)票面(miàn)利率(lǜ)降幅也(yě)明显(xiǎn)不如全国(guó)。

　　当前在经济复苏不及(jí)预期的背景(jǐng)下，投资者的风险偏(piān)好明显下降。为(wèi)此，地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)应该确保城投债(zhài)的按时兑付(fù)。因为违约不仅不能解决债(zhài)务(wù)问题，反而(ér)会恶化区域信(xìn)用(yòng)环境(jìng)，导致地方国(guó)企融资难、融资贵。从未(wèi)来区域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门仍需要(yào)持(chí)续举债来实现经济平稳增(zēng)长，需要保持(chí)政府信(xìn)用(yòng)，不能(néng)轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城(chéng)投债(zhài)权人的(de)持(chí)有(yǒu)信心，首先(xiān)要确保城投债不违约(yuē)，这就意(yì)味着城投公(gōng)司能够具备低成本的借新还(hái)旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家抱(bào)”，意味着对地方债不(bù)兜底，但建议给(gěi)予(yǔ)困(kùn)难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支持，即(jí)在政策(cè)上大(dà)力度(dù)支(zhī)持地(dì)方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如(rú)城投公司的借(jiè)新(xīn)还旧）降(jiàng)低(dī)债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或商业(yè)银行的低息资金来(lái)降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方政(zhèng)府可否通(tōng)过出让国有资产来偿债方面(miàn)，也(yě)希望中央(yāng)给予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委(wěi)在对政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提(tí)案的答(dá)复中表(biǎo)示(shì)，将适时出台制度(dù)规定及操(cāo)作细则(zé)，探索国(guó)有权益份额规(guī)范化退出的(de)有效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限合(hé)伙企业的优势(shì)，助(zhù)力国有企业(yè)创新(xīn)发(fā)展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有企业股权获得收(shōu)入偿还债务，典型(xíng)案(àn)例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前(qián)中国(guó)经济(jì)转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用(yòng)，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投(tóu)公司还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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