文丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利率自低位(wèi)持(chí)续上(shàng)行，即(jí)便税(shuì)期(qī)结(jié)束(shù)，资金利率却仍未回落，反而(ér)进一(yī)步走(zǒu)高。我们认为(wèi)主要是源于：①货(huò)币政(zhèng)策(cè)力(lì)度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融(róng)出意愿与能(néng)力降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预计短期(qī)内(nèi)，资(zī)金利率下行空(kōng)间有限(xiàn)，波动幅(fú敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步)度(dù)加大，建议投资(zī)者关注(zhù)资(zī)金面的(de)边际变化，警惕(tì)流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后却(què)并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大(dà)。从隔夜(yè)利(lì)率角度(dù)观察，银行与非(fēi)银机(jī)构间流动性分层(céng)现象弱化；此外，隔夜利率与7天(tiān)利率(lǜ)的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税(shuì)期结束(shù)，资金(jīn)不松，主要有(yǒu)以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主、稳字当头(tóu)，保持(chí)货币信贷合理增长，确(què)保利率水平(píng)合适，在(zài)追求经济提振的同时(shí)，也注(zhù)重防范市场过热带来的(de)金融风险。在(zài)满(mǎn)足广义(yì)流动性供需匹配的前提(tí)下，货币工具力(lì)度可能会(huì)有所回(huí)摆。从央行的具体操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做(zuò)，逆(nì)回购(gòu)投(tóu)放低量操(cāo)作(zuò)，结(jié)构(gòu)性(xìng)工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示后续政策(cè)将更加“精(jīng)准有力(lì)”，流动性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠(dié)加(jiā)4月(y敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步uè)信贷投放情况较(jiào)好，导致(zhì)银行资金融(róng)出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银(yín)行间流动性(xìng)带来了一定的压力。此外，参考近期票(piào)据利率(lǜ)走势，预计信(xìn)贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计(jì)仍将保持同比多增的(de)态势。税期缴款叠加信(xìn)贷(dài)投放，银行系统(tǒng)整体资金流(liú)出，因此向同(tóng)业融出的意愿和能(néng)力(lì)有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导(dǎo)致债(zhài)市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且投资者(zhě)对于未来一个月资(zī)金利率(lǜ)上行的担(dān)忧增加。

　　从质押(yā)式回(huí)购成交量和我们测算(suàn)的(de)杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降温(wēn)，但(dàn)依然处于历史相(xiāng)对积极的水平，导致债市敏感度增加。此(cǐ)外投资者对货币政策力度以及跨(kuà)月资(zī)金面情况仍存(cún)担忧，使得市场上对于(yú)未来一个(gè)月(yuè)内资金(jīn)价格上行的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临近，回(huí)购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市场(chǎng)释放资(zī)金；但跨月前夕(xī)银(yín)行(xíng)资(zī)金(jīn)融出意愿一般(bān)较低，预计资金波动幅度较大。对(duì)于债市(shì)而言，短期交易(yì)主线或延续政策(cè)与基(jī)本(běn)面(miàn)预(yù)期交易，预(yù)计(jì)利率以震荡走(zǒu)势(shì)为主，建(jiàn)议投资者关(guān)注敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步资(zī)金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行(xíng)货币(bì)政策不及预期；经(jīng)济复苏节奏不及预期；银行间市场流(liú)动(dòng)性过(guò)快收(shōu)紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步