文|招商(shāng)宏观张静静团队

　　核(hé)心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国(guó)家(jiā)统(tǒng)计局发布(bù)4月全国(guó)规模以(yǐ)上工(gōng)业(yè)企业绩效(xiào)数据。4月(yuè)份，规模以上工(gōng)业企业营(yíng)业收入累计(jì)同比增长0.5％；规模以上工(gōng)业企业利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营(yíng)业利润累计(jì)同比(bǐ)增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于(yú)探底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮工业企(qǐ)业利润增(zēng)速由正(zhèng)转负的原(yuán)因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下(xià)探幅(fú)度之深和持续时(shí)间之(zhī)长是(shì)PPI下行和其他多(duō)种(zhǒng)因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去(qù)库存时(shí)间(jiān)偏长以(yǐ)及费(fèi)用(yòng)率偏高严(yán)重(zhòng)制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数(shù)据看：1）与去(qù)年同期相比，工业企业经营绩效的增(zēng)长(zhǎng)压(yā)力依然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比，产成品存货周(zhōu)转天(tiān)数(shù)和(hé)应(yīng)收(shōu)账款平均回收期进一步(bù)增(zēng)加。2）分所有(yǒu)制类型来看，外(wài)商及港澳台商和私营企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计(jì)同比降幅出现收(shōu)窄，国(guó)有工业企业和股份(fèn)制(zhì)企业利润累(lèi)计同比降幅进一唐家三少娶了年轻女学生，唐家三少娶了年轻女学生是真的吗步(bù)扩(kuò)大。3）上游采选业中(zhōng)非金(jīn)属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金属(shǔ)矿采(cǎi)选的利润增速(sù)表现较(jiào)好，石油和天然(rán)气开采等其他(tā)行业的(de)利润增(zēng)速降幅(fú)依然较大；中游(yóu)原材料(liào)加工业和装(zhuāng)备(bèi)制造业的利润增速出(chū)现明显分化，中游(yóu)原(yuán)材料加工业的(de)利润增速(sù)均为负(fù)，是(shì)整体工(gōng)业企业利润增速(sù)的主要拖(tuō)累，中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利润增速回升幅度较大，成为整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拉动(dòng)项。在价格水平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同时走(zǒu)弱的情(qíng)况下，下游行业内部的(de)利润增(zēng)速反弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而言，与上个月相比，4月份(fèn)公布的工业(yè)企(qǐ)业利润数据(jù)已(yǐ)表(biǎo)现出(chū)明显的(de)探底爬坡(pō)信号：一，营业利(lì)润累计(jì)增(zēng)速(sù)爬升的行(xíng)业进一步增多；二(èr)，营业收(shōu)入增速由(yóu)负转正，营业利(lì)润增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看(kàn)，中游装备制造业(yè)有望继续成为拉动工(gōng)业企业利润增速(sù)回升的主要拉动力。按当月利(lì)润(rùn)增速计算，4月份表现较(jiào)好的行业主要有：汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航(háng)空(kōng)航天和其他运输设备制造业 、通用设备制造业、电气机械及器(qì)材制造业、仪器(qì)仪表制造业、文教、工美、体育(yù)和娱乐用品制造业(yè)、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制(zhì)品业(yè)、电力(lì)、热力、燃气及水的生产和(hé)供应(yīng)业电力(lì) 。

　　正文(wén)

　　核心(xīn)观点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份，营(yíng)业利润累计同比增(zēng)速(sù)降幅小幅收窄，但(dàn)依然处于(yú)探底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决(jué)定企业利润的量、价、成本三(sān)因素框架看(kàn)，我们(men)认为，此轮(lún)工业企(qǐ)业利润增速由正(zhèng)转负(fù)的原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增速的下探幅度之深和(hé)持续时间之长是PPI下行(xíng)和其(qí)他多种因(yīn)素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利(lì)润由唐家三少娶了年轻女学生，唐家三少娶了年轻女学生是真的吗正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时(shí)间(jiān)偏长以及(jí)费(fèi)用率(lǜ)偏(piān)高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利润爬坡(pō)速度(dù)。

　　与上个月相比，39个(gè)主要细分行业中(zhōng)，有(yǒu)26个行业的营业利润累计增速出现回(huí)升，其他13个行业的(de)营业(yè)利润累计(jì)增速(sù)均出(chū)现回落，其中回落幅度较大的(de)行业主要是农副食品(pǐn)加工、煤炭开采(cǎi)和洗选、有色(sè)金属矿采选、造纸及纸制(zhì)品、 纺织服装、服饰等行业，回升(shēng)幅度较大的行(xíng)业主要是机械和设备(bèi)修理、汽车(chē)制(zhì)造、通用(yòng)设备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去(qù)年(nián)同期相比，工业(yè)企业经营(yíng)绩效的(de)增长(zhǎng)压力依然较大(dà)，与3月份相比，产成品存货周转天数和(hé)应收账款平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规(guī)模以上工业企业累计每百(bǎi)元营业(yè)收(shōu)入中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成(chéng)品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环(huán)比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营企业利润累计同比(bǐ)降幅出现收窄(zhǎi)，国(guó)有工业企业和(hé)股份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业利润(rùn)累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外(wài)商及(jí)港澳台商(shāng)利(lì)润同(tóng)比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业(yè)和股份制(zhì)企(qǐ)业同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选业中(zhōng)非金属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增速(sù)表(biǎo)现较好，石(shí)油(yóu)和(hé)天然(rán)气开采(cǎi)等其他行业的利(lì)润增速(sù)降幅依然(rán)较(jiào)大(dà)。

　　数据(jù)显示，非金属矿采选、有色(sè)金属(shǔ)矿(kuàng)采选的增速依(yī)然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油(yóu)和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色(sè)金属矿采选业(yè)、废物资源综合利(lì)用的增速为负，分别(bié)收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工业和(hé)装备制造业(yè)的(de)利润增(zēng)速出现明(míng)显(xiǎn)分化(huà)。中(zhōng)游原材料加工(gōng)业(yè)的利(lì)润增(zēng)速均为负，尽管与(yǔ)上(shàng)个月相比(bǐ)，利润增速(sù)跌幅普遍收窄，但依(yī)然是整体工业企业利润增速的主要(yào)拖(tuō)累。中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增(zēng)速回升(shēng)幅度较大，成(chéng)为整体(tǐ)工(gōng)业企业利(lì)润增速的主(zhǔ)要拉动(dòng)项。其中通用设备制(zhì)造(zào)、铁路船(chuán)舶航(háng)空航天、电气(qì)机械及(jí)器材制造(zào)、仪器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造增(zēng)幅延续上(shàng)个(gè)月亮眼趋势，得益于国内汽(qì)车销售(shòu)量的提升和汽车产业链出口(kǒu)强劲(jìn)，汽车制造业(yè)的利润(rùn)增速降幅由负(fù)转正，此外叠加(jiā)去年同期基(jī)数较低，汽车制造业当(dāng)月利润增(zēng)速高(gāo)达20倍。

　　数据显示，化学原料化(huà)学(xué)制品跌幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加(jiā)工(gōng)、专用设备制(zhì)造、石油煤炭及(jí)燃料加工、非金属矿物制品、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品、计(jì)算机通信(xìn)和电(diàn)子设备跌幅收窄，分(fēn)别(bié)收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通(tōng)用设备制(zhì)造、铁路船舶航空航天(tiān)、电气机械及(jí)器材制造增(zēng)幅依(yī)旧为正，并且增速(sù)出(chū)现明显回(huí)升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的(de)是，汽(qì)车制造增幅(fú)由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需(xū)求同时走弱的情况下，下游行业内(nèi)部的利润(rùn)增速反弹乏力，文教工美体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家具(jù)制造等多个行业的利润增(zēng)速跌幅(fú)放缓，但依(yī)然为负；农副(fù)食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多个(gè)行(xíng)业的利润跌(diē)幅继续扩大。往后看(kàn)，价格水平、内部(bù)需求(qiú)、外部需求转(zhuǎn)好速度较(jiào)慢，这也(yě)意味着下游(yóu)行业的利润(rùn)增速(sù)向上爬坡的节奏大(dà)概率偏缓。

　　数据(jù)显示，农(nóng)副食品加工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和(hé)医药(yào)制造跌幅扩(kuò)大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体(tǐ)育(yù)娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家具制造(zào)和印刷(shuā)和(hé)记录媒介利润降幅放缓，但持续维持低位，分别(bié)录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料(liào)制品(pǐn)增速由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速略(lüè)有回落，4月(yuè)录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和茶制造利润(rùn)增速(sù)保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设(shè)备修(xiū)理、电力热(rè)力(lì)利润增(zēng)速相(xiāng)对(duì)较(jiào)高，燃(rán)气生产和供应利润增速降幅收窄。其中(zhōng)机(jī)械和设备(bèi)修理利润累计(jì)增速(sù)上升幅度较(jiào)大，4月收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润(rùn)累计同比增(zēng)速(sù)收(shōu)窄，但仍(réng)然保(bǎo)持高速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供(gōng)应增幅略有上升，收(shōu)录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和(hé)供(gōng)应降(jiàng)幅收窄(zhǎi)，收(shōu)录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公布的工业企业(yè)利(lì)润数据已(yǐ)表现出明(míng)显的探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升(shēng)的(de)行(xíng)业进一步(bù)增(zēng)多；二(èr)，营业(yè)收入(rù)增速由负转正，营业利(lì)润增速降幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业(yè)有望(wàng)继续(xù)成为(wèi)拉动工业企业利润增速回升的主要拉动(dòng)力。汽车制造(zào)、 铁路(lù)、船舶、航空航天和其他运输(shū)设备制造业 、通用设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制(zhì)造业(yè)、文教、工美(měi)、体育和娱乐用(yòng)品制(zhì)造(zào)业、橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)业、电(diàn)力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供(gōng)应业 。

　　正如我们在《今年工业企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)能否转正？》中所言(yán)，当前(qián)正处于第6次工(gōng)业(yè)企业利(lì)润探(tàn)底阶段（从(cóng)2000年开(kāi)始(shǐ)计算），如果按最近两次探底历史来演绎的话(huà)，至(zhì)少还要在负(fù)值区间(jiān)爬坡7-8个月左右的时间，预计工业企业(yè)利(lì)润增(zēng)速(sù)转正最早也需等到四季(jì)度。目前我国仍(réng)面临内需增长缓慢和外需疲(pí)弱(ruò)的(de)“弱(ruò)复苏”阶段，这(zhè)直接导致(zhì)企业的产(chǎn)能利用率持(chí)续下滑。此外，叠(dié)加营业(yè)成本高居不下导致的内(nèi)部压力(lì)，本轮(lún)工(gōng)业企业利润增速反弹速度(dù)大概率较为缓慢。

　　风险提(tí)示：

　　内需恢复力(lì)度(dù)低(dī)于预期(qī)。

　　以上内(nèi)容来自于2023年5月(yuè)27日(rì)的《中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)业利润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月(yuè)工业(yè)企业利(lì)润分(fēn)析》报(bào)告，报告作者张静静、张一平，联系(xì)人罗丹

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