《基金经(jīng)理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济周期(qī)拐(guǎi)点 实现(xiàn)财(cái)富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基金首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基(jī)金(jīn)基(jī)金经理

　　我们上期对市场的整体观点是大概(gài)率市场处于“战略僵持(chí)阶(jiē)段的乱战”，5月交易机会可(kě)能更均(jūn)衡(héng)、但也更(gèng)脆弱，当(dāng)前可能是(shì)一个布局(jú)的好阶段，而(ér)未必会是收获的(de)阶段，投资(zī)者需要多一点耐心。市场可(kě)能继续对一季报定(dìng)价(jià)，短期(qī)市(shì)场的核(hé)心(xīn)矛(máo)盾在于缺乏(fá)特别明显的亮(liàng)点。同时我们也提醒(xǐng)大家，虽然(rán)我们看好TMT和中特估(gū)全(quán)年的投资机会，但是短期(qī)游戏传媒和中特估与其他板(bǎn)块分化(huà)较为极致，也是不争(zhēng)的事实，提醒大家这两个板块短期(qī)可(kě)能的风(fēng)险。

　　一、市场的(de)表现：继(jì)续定(dìng)价国内经济(jì)疲弱修复(fù)

　　过(guò)去的一周，市场的演绎跟我们的观(guān)点大(dà)致符合：周(zhōu)一中特估上涨之后连续回调(diào)，一季报(bào)业绩尚可、同时前期又没有定价充分的火(huǒ)电(diàn)、纺(fǎng)织(zhī)服装、新能源和(hé)家电等(děng)有一定的超(chāo)额(é)收益，但是反弹也相对脆弱。国内外公布的部分经济金融数据传递的信(xìn)息都没有明确的方向性，股市(shì)和债(zhài)市依然(rán)定价国内(nèi)经济疲弱的复(fù)苏力度，没(méi)有(yǒu)在我们上一次(cì)对市场的判断上提(tí)供明显的(de)增(zēng)量信息(xī)。

　　上周(zhōu)申万(wàn)31个行(xíng)业(yè)中(zhōng)有7个行(xíng)业出现上(shàng)涨，24个行业出现(xiàn)下跌。分行业看，公(gōng)用事业、煤(méi)炭(tàn)、汽(qì)车等行(xíng)业表现(xiàn)较好，周涨(zhǎng)跌幅(fú)分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有色金属等(děng)行(xíng)业表(biǎo)现较差，周(zhōu)涨(zhǎng)跌幅(fú)分别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服(fú)务、商贸零(líng)售(shòu)、美容护理等(děng)行业处于历(lì)史高位估值区间，市盈率(lǜ)分(fēn)位数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力(lì)设备、煤(méi)炭等行(xíng)业处于(yú)历史低位估值区间，市盈率分(fēn)位数分(fēn)别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化来看(kàn)，环保、公(gōng)用(yòng)事业、汽(qì)车(chē)等行业位于前列，市盈率分位(wèi)数分别(bié)提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食品饮料(liào)，传(chuán)媒等行业稍显落后，市盈率分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易情绪来(lái)看(kàn)，纵向(xiàng)（时序上）拥挤(jǐ)度观察，银行、交通运输、非银(yín)金融等(děng)行业(yè)换手(shǒu)率位于一年内高点，换(huàn)手率(lǜ)分(fēn)位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔(yú)、美(měi)容护(hù)理(lǐ)、食品饮料等行业换手率(lǜ)位(wèi)于一年(nián)内低点，换(huàn)手率分位数分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业间）拥挤度观察，银(yín)行、非银金(jīn)融、传媒(méi)等行业成(chéng)交额占比位(wèi)于(yú)一年内高点，成(chéng)交额占(zhàn)比分位(wèi)数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综(zōng)合等行业成交额(é)占(zhàn)比位于一年内低(dī)点，成交额占(zhàn)比分位数均为(wèi)1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均衡市场的(de)进(jìn)一(yī)步(bù)验(yàn)证：宏(hóng)观依据

　　对市场的定性是下一步决策的(de)依据(jù)，从(cóng)宏(hóng)观证(zhèng)据(jù)来看(kàn)，市(shì)场是(shì)脆(cuì)弱而(ér)均衡(héng)的：

　　第一(yī)，出(chū)口不弱，趋势变弱，进(jìn)口验证乏力的外需。

　　中国4月出口(kǒu)同比上升(shēng)8.5%，3月为同(tóng)比上升(shēng)14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月(yuè)为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预测可能(néng)是打(dǎ)脸市场预期次数最多(duō)的指标之一，正如每(měi)年大家对出口进行展望一(yī)样，今(jīn)年年初的出口确(què)实(shí)又再次超出大家的预期。今(jīn)年出口的变化，需要我们审视、理解出(chū)口的中期逻辑变化：中(zhōng)国的国(guó)家(jiā)战略在清晰地知道欧美(měi)日韩的(de)战略意图之(zhī)后，在过(guò)去几年做了很多的(de)应(yīng)对和部(bù)署，东(dōng)盟、一带一路(lù)、上(shàng)合和广大发展中国(guó)家逐(zhú)渐被更(gèng)充分(fēn)地融入(rù)到中国经济圈，成为外(wài)需和中(zhōng)国全球战略的(de)重要一环，也需要成(chéng)为我们(men)日后分析中的(de)重点之(zhī)一(yī)。

　　分(fēn)析完中(zhōng)期的逻辑变化(huà)，再(zài)回(huí)到短(duǎn)期的现(xiàn)实。4月的出(chū)口肯定是不弱的，不过趋势在走弱，考(kǎo)虑到全球经济和金(jīn)融系(xì)统在(zài)过去(qù)一(yī)段时间的(de)风险暴露(lù)逐渐(jiàn)增加，再结合越南、韩国这(zhè)些重(zhòng)要出口国家近期的数据走势，出口趋势是在走弱的，如(rú)果全(quán)球经济动能走弱，一带一路和东盟可(kě)能(néng)也无法单独(dú)把中国出口稳住。与(yǔ)此同时，进口继续(xù)走弱，在经历了年初复苏短暂(zàn)的斜(xié)率走陡(dǒu)之后(hòu)，经济(jì)的(de)复苏斜率(lǜ)明显(xiǎn)趋(qū)于平缓，国内外(wài)新(xīn)的(de)政策变化又还(hái)没有看到，当(dāng)前市场大(dà)逻(luó)辑是相对缺乏的，这是我(wǒ)们觉得市场(chǎng)脆弱而均衡的重(zhòng)要原因。

　　第二，社(shè)融信贷一季度加(jiā)速放量(liàng)后逐渐回归正常，居民加杠(gāng)杆意愿弱。

　　4月(yuè)新(xīn)增人民(mín)币贷(dài)款0.72万亿，去年(nián)同(tóng)期0.65万亿；新增(zēng)社(shè)融1.22万亿，去年同期0.93万亿(yì)；社(shè)融增(zēng)速10%，前值10%；M2同比(bǐ)12.4%，预(yù)期12.6%，前(qián)值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵(zòng)向来看(kàn)，因为2022年4月本身就是社融(róng)信贷比较弱的一(yī)个月，所以今年4月的社(shè)融(róng)信(xìn)贷(dài)看上去比去年多，但实际上是比较弱的，比疫(yì)情(qíng)前的2019、2018年4月社(shè)融都要(yào)弱。就今年(nián)的节奏来看，一季度(dù)社融信(xìn)贷提前发力，所以投放巨大(dà)，4月(yuè)份慢慢回归(guī)正(zhèng)常乃至略(lüè)偏弱的状态(tài)。

　　居民的中长贷在(zài)经(jīng)历了积压(yā)需(xū)求暂时释(shì)放之后，再度回归比(bǐ)较弱的态势，居民中长贷同(tóng)比(bǐ)比去年(nián)萎缩1156亿，这意味着居民可能非但没有明(míng)显增加房贷的意(yì)愿(yuàn)，反(fǎn)而在加(jiā)大(dà)还(hái)贷(dài)的量，这与前段(duàn)时间新闻报道的居民提前还房(fáng)贷现象增加的(de)情况一(yī)致。另外，根(gēn)据不完全统计的(de)4月(yuè)部分银行的理财规模(mó)变化，银行理财出现了明显的(de)回(huí)流，但在权益市场上资金回流并不明显，因此极有可能流到了低(dī)风险低(dī)波动的相关产(chǎn)品上(shàng)。这说明无论是对实物投资还是(shì)金融投资，居民部门的风险偏好仍有待(dài)修复。因此(cǐ)，随着居民部门购房(fáng)欲望(wàng)下降之后，整个金(jīn)融部门其(qí)实并不缺钱，但(dàn)大家(jiā)都在等待权益市场(chǎng)系统性风险偏好抬升的一个明确的政策或(huò)者基(jī)本面信(xìn)号。

　　第(dì)三，CPI、PPI：弱复苏下低(dī)通(tōng)胀，反映的是内生(shēng)动力偏(piān)弱(ruò)的(de)预期

　　中国4月CPI同比(bǐ)上涨(zhǎng)0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降(jiàng)3.6%，预(yù)期下(xià)降3.3%，前值下降(jiàng)2.5%，通胀维持(chí)低位(wèi)，这反映的是国(guó)内修复动力(lì)偏弱，而供应(yīng)总体充足，进(jìn)而(ér)价格维持低迷。我(wǒ)们也(yě)判断在(zài)弱修复之下，低通胀的特质有(yǒu)望延续(xù)。

　　结构上看，食(shí)品价(jià)格(gé)继续回落。4月(yuè)CPI食品价格同(tóng)比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜上市量(liàng)增加，鲜菜价格同环比大(dà)幅下降，环比下降(jiàng)6.1%，同比下降(jiàng)13.5%，存栏(lán)量也相对(duì)充裕，猪(zhū)肉价格环比继(jì)续(xù)下跌3.8%，降幅有所收窄。核心(xīn)CPI同比上(shàng)涨0.7%，伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月涨幅(fú)与上(shàng)月持平(píng)，环比上涨0.1%。从大类分项来看，食(shí)品(pǐn)烟酒、生(shēng)活(huó)用品(pǐn)及服务、交(jiāo)通和(hé)通信(xìn)同比涨幅回落；衣着、居住、教(jiào)育(yù)文化和娱乐涨幅(fú)较上月有(yǒu)所扩大；医疗保(bǎo)健持(chí)平(píng)，这反映的(de)是普通(tōng)消费品的需求修复较弱(ruò)，而高端、偏(piān)服务项(xiàng)的(de)消费需求(qiú)率先修复。

　　PPI同比(bǐ)继(jì)续大(dà)幅回落，主要(yào)受上年同期基数较高影响，同时全球库存周(zhōu)期去化，制造业(yè)偏弱(ruò)。生产(chǎn)资料(liào)价格(gé)同比下(xià)降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活资料(liào)同比(bǐ)上(shàng)涨0.4%，环(huán)比下降0.3%，均(jūn)较(jiào)弱。分行业来看，上游和(hé)中游煤(méi)炭开采、石油(yóu)和天(tiān)然气开采(cǎi)、黑(hēi)色(sè)金属(shǔ)采矿、石(shí)油(yóu)、煤(méi)炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼和压(yā)延加(jiā)工(gōng)业均(jūn)有较大拖累，电力、热力(lì)的生产和(hé)供应业、纺织服装服饰业，非金属(shǔ)矿采选业同比上涨。

　　通胀连(lián)续两个月处(chù)在低位，我们认(rèn)为这反映的是(shì)内生(shēng)修(xiū)复动力较弱。季节性因素以及(jí)产业周期(qī)带来的食品价格下(xià)跌和生(shēng)产资(zī)料(liào)价格(gé)下(xià)跌，带动CPI同(tóng)比放(fàng)缓、PPI大幅回落。随(suí)着下半年基数(shù)下降，经济逐步修(xiū)复，通胀有望回升，但我们认(rèn)为通胀短期(qī)内也较难回(huí)到1%水平之(zhī)上，投(tóu)资均不需要过(guò)度考虑“通(tōng)缩”和(hé)“通胀(zhàng)”问题。短期来看，物价回落有助于企业(yè)刚性成(chéng)本下降，修复盈(yíng)利能力，关(guān)注(zhù)通胀的(de)修复更(gèng)多反映的是需求修复的幅(fú)度。

　　三、下一步(bù)的策(cè)略(lüè)：反(fǎn)弹概率大(dà)，要保持交易的灵(líng)活性

　　从上述基本(běn)面(miàn)的分(fēn)析出发，我们(men)仍(réng)然维持“市场乱战，均衡(héng)且脆(cuì)弱的交易机会”的判断。从技术面看，当前权(quán)益市场(chǎng)的买入理(lǐ)由是大(dà)盘(pán)指(zhǐ)数再度接近前期低位，这为我(wǒ)们提供(gōng)了布局机会，交易的(de)反弹概(gài)率在加大。从策略角度(dù)看，投(tóu)资者需要(yào)高度重视交易的灵活(huó)性。策略的(de)整体包括趋势、结构(gòu)与节(jié)奏(zòu)，反弹带来的是节奏(zòu)的变化，不是趋(qū)势和结构的变(biàn)化。

　　哪些板(bǎn)块反(fǎn)弹机会较大呢？创金(jīn)合信(xìn)基金宏(hóng)观(guān)策(cè)略配置团队(duì)观察各家(jiā)分析师对(duì)申万各行业2023年归母(mǔ)净(jìng)利润的预测(cè)，可以作为参考。如(rú)果让反弹更扎实一(yī)些，预(yù)期业绩变化是一(yī)个相对可靠的数据。

　　环比上周来看，市(shì)场对公(gōng)用事业、石油石化、房地产等行业基本面较(jiào伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月)为乐(lè)观，预计(jì)2023年净利润分别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽车、农林牧渔、钢(gāng)铁等行(xíng)业(yè)基本面预期有所调整(zhěng)，预(yù)计2023年净(jìng)利润分(fēn)别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博士，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家，投委(wěi)会委(wěi)员兼秘书长，宏(hóng)观策略配置部总(zǒng)监，兼(jiān)任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南(nán)开大学(xué)经济(jì)学博(bó)士(shì)，清华大学管(guǎn)理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金(jīn)融产品分析等实务领域经验丰富(fù)、成果卓著。从业23年以(yǐ)来(lái)，一直致(zhì)力于在周期波动的框架内运用财政(zhèng)的视角解构(gòu)宏(hóng)观(guān)经济的(de)运行，将中国(guó)经(jīng)济(jì)看作一份(fèn)资产(chǎn)，通过资本资(zī)产(chǎn)定(dìng)价的方(fāng)式(shì)来(lái)确定(dìng)其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合(hé)信基金经(jīng)理(lǐ)、首(shǒu)席宏(hóng)观分析师，2022年2月加入创金合(hé)信基金(jīn)。此前履职博时基金，负(fù)责宏观策(cè)略、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学士，上(shàng)海财经大学经济学硕(shuò)士、博士，中国社科院经济(jì)学博士后，学(xué)术论文多(duō)发表(biǎo)于国(guó)际(jì)SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月