“现在的房(fáng)地产很(hěn)难再出现(xiàn)像过去(qù)十(shí)年(nián)的(de)系统性行(xíng)情。”思睿(ruì)集(jí)团合伙人(rén)、首席srds是什么意思，srds是什么意思啊经济学家洪(hóng)灏向《红周刊(kān)》表示，房地(dì)产行业分化的愈(yù)加明显，让(ràng)机构和投资者(zhě)的关注度(dù)从板块向单(dān)个(gè)标(biāo)的转移。上(shàng)海利(lì)檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复地(dì)杀到了底部(bù)，再往(wǎng)下的(de)空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如(rú)何寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除(chú)此之外(wài)，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个(gè)基准：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的(de)、此前(qián)没有踩过红线的(de)。

　　他还表示(shì)，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资(zī)金来源(yuán)，可以发现，其实银行的信贷倾(qīng)向是(shì)不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金来源来自(zì)新盘的(de)销售。但(dàn)今年新房的(de)销售情(qíng)况相较一般。再关(guān)注一下(xià)，哪(nǎ)些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国企背景的(de)房(fáng)企，民营房企相对比较困难，所以整个(gè)行业出现(xiàn)了一个(gè)很明显的分化，无(wú)论(lùn)是在(zài)销售(shòu)，还是融资等(děng)各个(gè)方面(miàn)都非常明显(xiǎn)。现在(zài)有国(guó)资背景的房企在资本市场表现相对较好，但(dàn)没有国(guó)资(zī)背景的民营房企(qǐ)股价大多(duō)表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周(zhōu)刊》表示，在房(fáng)地产行业(yè)内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业(yè)的成本优势(shì)，更具体一点，就是它(tā)的净借贷(dài)水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是不是行业内(nèi)的最低水平(píng)；利(lìsrds是什么意思，srds是什么意思啊)润率是不(bù)是(shì)行业内(nèi)最(zuì)高的；融资(zī)成本(běn)是否是行业内最低的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的；这(zhè)些都是我们看重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能(néng)够(gòu)同时满足上述条件的房企(qǐ)并不多。即便是在国央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房(fáng)企出现了“三(sān)道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数据整理发(fā)现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏(cáng)城投(tóu)、中交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投控股等(děng)国央企(qǐ)房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张(zhāng)房(fáng)企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财务指标(biāo)称得上完全健康的仍是少数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方国企(qǐ)开始大举扩(kuò)张。而这无(wú)疑又(yòu)进一步(bù)考验着国(guó)央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观(guān)的(de)预判(pàn)未来市场，以及过于(yú)激(jī)进的扩张拿地节奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始(shǐ)到(dào)2021年(nián)，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠(gāng)杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明(míng)显感(gǎn)觉(jué)到机会来(lái)了(le)，其开始在一线城市进行大(dà)举拿地，净(jìng)负债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接(jiē)近(jìn)三分之(zhī)一(yī)。与此同时，该(gāi)房企新购入地(dì)块也实现了快速的开盘利用率，预计今年(nián)会(huì)有更多(duō)的(de)楼盘(pán)入市。像这类企(qǐ)业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很(hěn)多弹药，去年拿地(dì)超1000亿(yì)元，且其中一(yī)半在一线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在强(srds是什么意思，srds是什么意思啊qiáng)二线和二线城市；另一(yī)方(fāng)面(miàn)，它的(de)扩张是(shì)有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出(chū)手的章法仍(réng)要小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率扩张得太快，但未(wèi)来的两年市(shì)场(chǎng)没有想(xiǎng)象得那么(me)好(hǎo)，可能会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房企的净(jìng)负债率水(shuǐ)平，在(zài)我看来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩张(zhāng)得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三道红(hóng)线”对房企的净负债(zhài)率要求(qiú)不(bù)得(dé)高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏(sū)速(sù)度并没有那么快(kuài)，所(suǒ)以要规避公司净负债(zhài)率(lǜ)提高到一个比较(jiào)危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积(jī)极的房(fáng)企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地产、中国(guó)金茂(mào)、华(huá)发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债(zhài)率都在(zài)60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负(fù)债率持续(xù)居高不下，在2020年至(zhì)2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万科(kē)A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略(lüè)的同时，也较好地控制了公(gōng)司的扩张速度(dù)与净(jìng)负债(zhài)率水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企

　　或(huò)具备“最后赢(yíng)家(jiā)”的黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实(shí)际上，他们是以同一筛选标(biāo)准来看国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企确实会更(gèng)胜一筹。如国(guó)央企的融资(zī)成(chéng)本更低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国央企自然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企(qǐ)，机(jī)构更加看好国(guó)央企，但这也并不意(yì)味着，民营(yíng)企业中就没有(yǒu)“黑马”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现(xiàn)，仍(réng)有少数民营房企同(tóng)样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据(jù)2023年一(yī)季报(bào)，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新进(jìn)了“中国(guó)工商银行(xíng)股份(fèn)有限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城中(zhōng)国回报灵活(huó)配(pèi)置混合型证券投资基金(jīn)”“全(quán)国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有(yǒu)限公(gōng)司就(jiù)长期持有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计(jì)持有滨(bīn)江集团9543万股，约占(zhàn)流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的(de)受(shòu)青睐(lài)，和其自(zì)身的基本(běn)面表现存在(zài)一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但(dàn)作为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是(shì)表现出(chū)较强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售(shòu)规模、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多维度都表现了较强(qiáng)的(de)增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布(bù)的2023年(nián)一季(jì)报，今(jīn)年一季度，滨江集团更(gèng)是实现(xiàn)了扣非(fēi)归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近(jìn)六成。近三年持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨(bīn)江集团在杭州的土(tǔ)储补(bǔ)充(chōng)同样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较突出(chū)表(biǎo)现，也让滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江(jiāng)集(jí)团的(de)房企排名已冲进(jìn)前(qián)十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实(shí)现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超一倍以(yǐ)上(shàng)，而近期(qī)，滨江集团更(gèng)是迎来多家(jiā)机构(gòu)的集中调研。滨江(jiāng)集团发(fā)布公告表示(shì)，公司(sī)于5月10日接受了信达证(zhèng)券(quàn)、金鹰基(jī)金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业(yè)链布局重点移至存量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物(wù)业觅(mì)α

　　实际(jì)上房地产开发只是房(fáng)地产产业链(liàn)上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供应商，而下(xià)游应用行业主要包括中介(jiè)服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发环节与上(shàng)游(yóu)材料端息息(xī)相关，新盘开工不足导致上游不(bù)被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下(xià)游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业(yè)在进(jìn)入存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对地(dì)产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领(lǐng)域，我们(men)相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模(mó)越(yuè)来(lái)越大，随着时(shí)间的增加，内装更(gèng)新(xīn)的需求也(yě)会越来越多。美(měi)国过(guò)去的数据充分说明了这一点，在新房销售(shòu)见顶(dǐng)之后(hòu)，家(jiā)具(jù)消费的增(zēng)长却一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看好和内(nèi)装相关的行(xíng)业，例如消费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙(lóng)头年(nián)内表现(xiàn)的统计，目前暂居前两(liǎng)位(wèi)的都是来自家纺赛(sài)道的公司(sī)，它们(men)分(fēn)别是(shì)富安娜和(hé)水星家纺，特别是前(qián)者在月(yuè)线连收七根(gēn)阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年(nián)内迄今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为(wèi)例(lì)，富安(ān)娜主要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设(shè)计、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下(xià)拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷(kù)奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告显示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜(nà)实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归(guī)属于上市公(gōng)司股东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季(jì)报的(de)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来看，能够发现该股早(zǎo)已(yǐ)成(chéng)为基金(jīn)重仓股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都在其(qí)中出现(xiàn)，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的(de)是(shì)，中欧的两只基金都是(shì)价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产品，首(shǒu)季其同时重(zhòng)仓的房地产(chǎn)产业链股票还(hái)有金地集团和大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对(duì)比而言，前几年(nián)曾经风(fēng)光一时(shí)的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在困境(jìng)反转露(lù)出曙光，家(jiā)居板块(kuài)中年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无(wú)论是营收(shōu)还是归母(mǔ)净利(lì)润，公司都(dōu)实现了同(tóng)比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理的广(guǎng)发策略优选和(hé)广发安宏(hóng)回(huí)报(bào)均增加了持股(gǔ)，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居十大流通股(gǔ)股东中仅有的(de)两(liǎng)只公募。有意思的(de)是，他似乎对于(yú)定制(zhì)家居类标的情有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股东，其也(yě)成为他的独门重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的物(wù)业股(gǔ)也越来(lái)越被机构(gòu)所青睐，不(bù)过(guò)这类标的大多(duō)在(zài)香港上市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述(shù)上海公募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务不(bù)是一(yī)个(gè)高毛利的行(xíng)业，挣钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选公(gōng)司还是希望挣(zhēng)的是(shì)市场化应(yīng)该(gāi)挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服(fú)务(wù)为例(lì)，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高的，每年到期的合(hé)同里提价(jià)成(chéng)功率(lǜ)在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚动(dòng)的(de)大(dà)部分项目(mù)到期之后(hòu)，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到产品提价(jià)。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产(chǎn)品提价的公司很少，因为物业公司很(hěn)容易(yì)一(yī)开(kāi)始(shǐ)是挣钱的(de)，后面因(yīn)为保安这些固(gù)定(dìng)人员成本的年(nián)度增长，不(bù)过(guò)服务没(méi)有(yǒu)特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到(dào)提价难度是(shì)非常(cháng)大的。但是该(gāi)公司能在业内做到(dào)到期之(zhī)后提(tí)价率比较高，这(zhè)跟它的定位和比较(jiào)好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步强调。

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