文丨明明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，即便税期(qī)结束，资金(jīn)利率却(què)仍未(wèi)回落，反而进一步(bù)走高。我(wǒ)们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政策力度边(biān)际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金(jīn)融(róng)出意愿(yuàn)与能力降低(dī)。③资金较为拥(yōng)挤(jǐ)导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增(zēng)加。考(kǎo)虑假期和月末因素，预计短期内，资(zī)金利(lì)率下行空间有(yǒu)限，波动幅度(dù)加大，建议投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕(tì)流动(dòng)性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪(xù)以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思strong>

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金(jīn)利率(lǜ)自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而(ér)税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率(lǜ)上行幅度更大(dà)。从隔夜利率角(jiǎo)度观(guān)察，银行与非(fēi)银(yín)机构(gòu)间流(liú)动性(xìng)分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率的(de)期限(xiàn)利(lì)差也(yě)明显(xiǎn)压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已(yǐ)经倒(dào)挂。我们认为税期(qī)结束，资金(jīn)不松，主要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚(jiān)持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确保利率(lǜ)水平合适(shì)，在追求经(jīng)济提振(zhèn)的同(tóng)时(shí)，也注重(zhòng)防(fáng)范市(shì)场(chǎng)过热带(dài)来的金融风险。在满足(zú)广义流动性(xìng)供需匹配的前(qián)提下(xià)，货(huò)币工具力度(dù)可能(néng)会有(yǒu)所回摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量续做，逆回购投(tóu)放(fàng)低量(liàng)操作，结构性(xìng)工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示后续政策(cè)将更加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性投放趋于谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信贷投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银(yín)行(xíng)资金融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行(xíng)间流动(dòng)性(xìng)带来了一定的(de)压力。此外，参考近期(qī)票据利率(lǜ)走势，预计信贷(dài)增速较(jiào)一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月(yuè)预计仍将保持(chí)同比多增的态势。税(shuì)期缴款(kuǎn)叠(dié)加信贷投放，银行系统整(zhěng)体资金流出，因(yīn)此(c中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思ǐ)向同业融出的意(yì)愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥(yōng)挤可能会导致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资(zī)者(zhě)对于(yú)未来一个月资金利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交量和我们测(cè)算的杠(gāng)杆率来看，虽然(rán)上周受资金(jīn)收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪(xù)有所(suǒ)降(jiàng)温，但(dàn)依然处于历史(shǐ)相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度增加。此外投资者(zhě)对货币政策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得(dé)市场上对于未来一个月内资金(jīn)价格上行的(de)预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金的期(qī)限被(bèi)动拉(lā)长，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释放资(zī)金(jīn)；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行资金(jīn)融(róng)出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对于债市而言，短期交易(yì)主线或(huò)延(yán)续(xù)政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走势(shì)为主，建议(yì)投资者关注资金面的边际(jì)变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币(bì)政策(cè)不及预期；经济(jì)复苏节奏不及(jí)预期(qī)；银行间市(shì)场流动性(xìng)过快收紧(jǐn)。